Santander meest gebaat bij koop ABN

De vruchten van een overwinning kunnen ongelijk verdeeld zijn. Kijk maar naar de overname van ABN Amro. De Spaanse bank Santander spint heel veel garen bij de triomf in de strijd om de Nederlandse bank. Maar haar twee consortiumpartners, de Britse Royal Bank of Scotland (RBS) en het Belgisch-Nederlandse Fortis, staan in hun hemd.

Het contrast tussen de lotgevallen van de drie banken is groot. De aandelenkoers van Santander is sinds de bekendmaking van de consortiumplannen in april met 6,3 procent gestegen. Aangezien de koers van de gemiddelde Europese bank in dezelfde periode met bijna 16 procent is gedaald, lijken de Spanjaarden relatief zo’n 19 miljard aan extra waarde aan de overeenkomst te hebben ontleend. Dat ligt bij de twee consortiumpartners wel even anders. De koersval van 31 procent voor de aandelen van RBS impliceert dat de overname zo’n 13,7 miljard euro aan waarde heeft vernietigd. Fortis heeft het zelfs nog slechter gedaan. De keldering van 38 procent van zijn aandelenkoers houdt in dat er voor 14 miljard euro aan waarde in rook is opgegaan.

Dat verschil is voor een deel terug te voeren op geluk. De onderdelen van ABN Amro die Santander kreeg, de Italiaanse en Braziliaanse activiteiten, zijn betrekkelijk ongevoelig voor de kredietcrisis. Het is nog onzeker of de delen die Fortis en RBS hebben overgenomen, net zo gemakkelijk zullen kunnen ontsnappen. De zakenbank van ABN Amro, die het grootste deel van de portie van RBS uitmaakt, is kwetsbaar voor de netelige markt voor CDO’s (collateralized debt obligations) en is een grote speler op het gebied van conduits (buiten de boeken gehouden beleggingsvehikels), die banken als de Duitse IKB hebben laten struikelen.

Maar het lijkt er ook op dat de topman van Santander, Emilio Botín, zijn partners te slim af is geweest. Op een niveau van minder dan vijftienmaal de winst over 2008 wist Botín volgens zakenbank JP Morgan tijdens de onderhandelingen een lager meervoud voor zijn deel van ABN Amro uit het vuur te slepen. Toch verwierf hij de beste bedrijfsonderdelen. De Braziliaanse en Italiaanse activiteiten van ABN Amro zijn betrekkelijk eenvoudig af te splitsen, in tegenstelling tot de Nederlandse, die Fortis en RBS onder elkaar mogen verdelen. Bovendien zijn er voor de Braziliaanse en Italiaanse dochters veel geïntereseerden. Botín heeft al het grootste deel van de Italiaanse activiteiten voor een stevig bedrag aan de bank Monte dei Paschi verkocht, waardoor het rendement op zijn investering in 2010 naar verwachting van 13 naar 19 procent zal stijgen. Hij zou dat rendement in één klap naar 30 procent kunnen opkrikken door akkoord te gaan met een van de biedingen van 14 miljard euro of meer voor de Braziliaanse tak, aldus een ingewijde.

Het is niet duidelijk hoe Botín het voor elkaar heeft gekregen zo’n goede overeenkomst te sluiten. Fortis had als enige serieuze belangstellende voor de Nederlandse keten van ABN Amro-kantoren de beste onderhandelingstroeven in handen. Maar wat de reden ook is, de banken hebben toekomstige consortiumpartners een waarschuwing gegeven: onderschat het eigenbelang niet tijdens de strijd om een gemeenschappelijk doel.

Voor meer commentaar uit Londen:www.breakingviews.com.Vertaling Menno Grootveld