Vlucht uit de dollar neemt grote vormen aan

Niet alleen de euro stijgt ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Veel opkomende economieën houden hun gekoesterde dollarkoppeling niet veel langer meer vol.

Een jonge gast op de lingerie en badmodeshow Eva’s verleiding in Shanghai gisteren. Sinds 2005 bestaat deze jaarlijkse modebeurs voor China’s nieuwe rijken. (Foto AP A young guest snaps a Chinese model at 'Eves temptation' fashion show as part of Shanghai Mode Lingerie 2007 on Friday, Oct. 26, 2007 in Shanghai, China. The international trade show for the whole lingerie and beachwear industry is held every year since 2005 to offer the Asian market a new platform entirely dedicated to the Lingerie and Beachwear market. (AP Photo/Eugene Hoshiko) Associated Press

De teller loopt: gisteren bereikte de Amerikaanse dollar een nieuw dieptepunt met een koers van 1,4393 dollar per euro (of 0,6948 euro per dollar). Zo’n voorval was altijd reden voor Europa om zich zorgen te maken, want de euro kreeg altijd de grootste klappen van de dollardepreciatie. Veel andere valuta's, en met name die van de opkomende economieën en grondstoffenproducerende landen, werden angstvallig zo laag mogelijk gehouden ten opzichte van de Amerikaanse munt. Zo kon het dat, wanneer de dollar daalt tegenover de euro, vrijwel alle andere munten van betekenis in de wereld dat eveneens doen.

Toch is er een kentering aan de gang. Munten van opkomende landen met een zwevende wisselkoers ondervinden ditmaal een forse opwaartse druk tegenover de dollar. Sinds begin 2003 is de Braziliaanse real bezig aan een indrukwekkende opmars tegenover de dollar. Gingen er destijds nog 3,6 real in elke dollar, nu is dat nog maar 1,78 real. De appreciatie van de munt is in de loop van dit jaar versneld, en de recente dollarzwakte deed er de afgelopen maand nog een schepje bovenop. Donderdag zag een waardestijging van de Braziliaanse munt met 1,3 procent op één dag.

Dat geldt ook voor de Koreaanse won, die deze week zijn sterkste koers ten opzichte van de dollar bereikte in tien jaar. Ook in dit geval is er sprake van een scherpe, recente, stijging. En wat te denken van de Maleisische ringgit, de Singapore dollar en de Filippijnse peso? Alle drie stegen zij deze week sterk, en zowel de ringgit als de Singapore dollar eindigden op hun hoogste koers in tien jaar.

Dat ook andere munten dan de euro aansterken tegenover de Amerikaanse munt is ook buiten Azië en Latijns-Amerika zichtbaar. In het Midden-Oosten liet Koeweit zijn vaste koppeling met de dollar al in mei van dit jaar schieten. De vijf andere Golfstaten houden er voorlopig aan vast, maar de dirham van de Verenigde Arabische Emiraten en de Saoedische riyal staan onder flinke opwaartse druk. Onduidelijkheid over de dollarkoppeling heeft er al toe bijgedragen dat de plannen voor een monetaire unie tussen de Golfstaten waarschijnlijk worden uitgesteld tot na de eerder afgesproken datum van 2010. De Russische roebel schoot deze week naar zijn hoogste dollarkoers sinds de financiële crisis die Rusland in 1998 aan de rand van de afgrond bracht. De Russische minister van Financiën Kudrin zei deze week dat een ,,geleidelijke val van de dollar geen slechte zaak is. Maar we hebben geen behoefte aan een scherpe beweging die de stabiliteit van onze financiële markten ondermijnt.”

En dan is er India. In de eerste acht maanden van dit jaar kocht de Indiase centrale bank al voor 40 miljard aan Amerikaanse dollars op om de stijging van de roepie in toom te houden. De Indiase regering wil meer beperkingen invoeren op inkomende kapitaalstromen om te voorkomen dat de munt verder stijgt, of er met nog meer steunaankopen van dollars moet worden ingegrepen.

India is een variant op het probleem dat vrijwel alle opkomende landen met hun valutapolitiek hebben. Om concurrerend te blijven staan zij liever geen aansterkende wisselkoers toe. Maar nu de dollar steeds verder verzwakt wordt dit beleid steeds lastiger vol te houden. Het is in de economische geschiedenis gangbaar dat landen die een structurele economische ontwikkeling doormaken hun munt in waarde zien stijgen. De onderliggende waarde van de valuta neemt toe naarmate de productiviteit stijgt. Die waardestijging is goedaardig: het land in kwestie wordt zo gedwongen om telkens de laagwaardigere productie, die aan concurrentiekracht verliest, af te stoten en zich te concentreren op hoogwaardiger productie. Deze creatieve destructie stimuleert de overgang naar een hoger welvaartsniveau, de opmars in de ‘vaart der volkeren’.

Dat proces mag op de lange termijn gunstig zijn, en de groeiende binnenlandse middenklasse van de grotere buitenlandse koopkracht voorzien waar zij steeds meer recht op claimt, op de korte termijn doet het pijn. Dat verklaart voor een groot deel de al even natuurlijke neiging van overheden om de munt zo lang mogelijk zo laag mogelijk te houden. Dat voornemen gaat niet zonder ingrepen. Met name de Aziatische landen staan slechts een beperkte opwaartse bewegingsvrijheid toe aan de eigen munt, zoals Singapore en China, of proberen te koers te manipuleren. In beide gevallen zijn de laatste jaren vaak stelselmatige verkopen van de eigen munt, en aankopen van dollars, nodig geweest om de opwaartse neiging van de eigen munt te onderdrukken.

Er is nog een reden tot voorzichtigheid. De Azië-crisis van 1997-1998 ligt de regio nog vers in het geheugen. Landen zijn er sindsdien op gespitst hun valuta’s onder controle te houden, forse financiële reserves aan te leggen en de instroom van buitenlands kapitaal in de gaten te houden.

De te lage valuta’s hebben inmiddels, via steunaankopen van dollars en een door de volgehouden concurrentiepositie exploderend overschot op de betalingsbalans, gezorgd voor een reuzenberg aan dollarreserves. Bij de grondstoffenproducenten stromen de dollars ook binnen door de sterk gestegen prijs van met name ruwe olie, die gisteren in de VS doorstoomde naar 92 dollar per vat.

Intussen is de vaste koppeling aan de dollar, of een gestuurde wisselkoers, voor veel landen moeilijk vol te houden. In de praktijk geldt de wet van de ‘heilige drieëenheid’: je kunt niet gelijktijdig je wisselkoers manipuleren, de in- en uitstromende kapitaalbewegingen controleren én een monetair beleid voeren dat gericht is op de binnenlandse economie. Wie bijvoorbeeld een zeer lage rente voert om de wisselkoers laag te houden, zal mogelijk moeten toestaan dat de binnenlandse inflatie te hoog oploopt, en zal daar weinig aan kunnen doen. Dat geldt ook voor steunaankopen. Het lijkt eenvoudig om met steunaankopen van miljarden dollars de eigen munt laag te houden. Maar de geldschepping van de eigen munt die nodig is om de aankopen mee te verrichten brengt zoveel geld in omloop dat oververhitting van de economie, en daarmee op termijn ook inflatie, een risico is. Dat oververhittings- en inflatierisico gaat ook op voor instromend kapitaal.

Oplopende binnenlandse inflatie bij een gelijkblijvende munt is voor de concurrentiepositie in feite het zelfde als een gelijkblijvende inflatie bij een oplopende munt. Dit effect wordt door veel landen nu ondervonden. In China, maar ook bijvoorbeeld in de Golfstaten en Rusland, loopt de inflatie al behoorlijk op. Rusland voerde deze week zelfs prijsmaatregelen voor voedingsmiddelen door, hetgeen door waarnemers vooral in verband is gebracht met de komende parlementsverkiezingen. Saoedi-Arabië handhaaft vooralsnog wel zijn koppeling met de dollar, maar besloot vorige maand een Amerikaanse renteverlaging niet te volgen omdat dit de al oplopende binnenlandse inflatie verder zou aanwakkeren.

Het grotere gevolg van alle verschillende nationale overwegingen is dat de Amerikaanse dollar, nog niet zo lang geleden het ankerpunt voor een groot deel van de wereld, langzamerhand wordt losgelaten. De hegemonie van de dollar eindigt niet met een grote klap, maar verwatert vrijwel onmerkbaar door een baaierd van beslissingen op nationaal niveau. Dit weekeinde bijvoorbeeld vergaderen de Golfstaten over hun voorgenomen monetaire unie. Elk teken dat de vijf overige Golfstaten buurman Koeweit zullen volgen in het loslaten van de dollarkoppeling, kan maandag bijdragen aan een hernieuwde neerwaartse druk op de Amerikaanse munt.

Voor Europa is de trend dat steeds meer landen hun munten noodgedwongen toestaan te appreciëren tegenover de dollar een welkome ontwikkeling voor de korte termijn. Het betekent dat de euro niet langer ten opzichte van vrijwel alle andere munten stijgt als de dollar verzwakt. Maar voor de langere termijn is een afbraak van de dollarhegemonie niet louter positief. De machtsverschuivingen in de wereldeconomie zijn al ingrijpend genoeg. Het wegvallen van een van de laatste oude zekerheden, de onaantastbaarheid van de dollar, kan nét een verandering teveel blijken.