Grondslag afboeking Merrill Lynch vaag

De Amerikaanse zakenbank Merrill Lynch verhoogde de afboeking op risicovolle hypotheken. Op basis waarvan, is bij gebrek aan een markt voor de leningen nog steeds niet duidelijk.

Tot zover het voorzichtige optimisme: met de aangekondigde afboeking van bijna 8 miljard dollar (5,5 miljard euro) op risicovolle hypotheken en andere complexe financiële producten zette zakenbank Merrill Lynch gisteren de financiële sector op Wall Street weer stevig onder druk. Een opwaartse beweging in de koersen als gevolg van speculaties op een aanstaande renteverlaging van de Amerikaanse federale banken (de Fed), werd teniet gedaan door tegenvallende cijfers van Merrill Lynch. Geen tegenvaller van 4,4 miljard dollar, zoals eerder aangekondigd, maar eentje van bijna 8 miljard, zo meldde topman Stan O’Neal gisteren. „Er is niemand die dit meer betreurt dan ikzelf”, zei hij.

De 8 miljard dollar van Merrill Lynch is het hoogste bedrag dat een bank tot nu toe aan afboekingen heeft ingeboekt sinds de kredietcrisis begon. De bank kondigde tevens een verlies aan van 2,2 miljard dollar, tegenover een winst van 3,1 miljard dollar in dezelfde periode vorig jaar.

De verhoging van de afboeking met 75 procent ten opzichte van nog geen drie weken geleden geleden, roept de vraag op hoe Merrill Lynch tot de nieuwe schatting is gekomen. Die vraag is relevant, omdat sinds deze zomer een echte markt voor de besmette leningen niet meer bestaat. Er is geen enkele vraag naar de risicovolle hypotheekobligaties meer, en daardoor is het vaststellen van een marktconforme prijs onmogelijk. Herman Bots, analist bij vermogensbeheerder Theodoor Gilissen: „We hebben echt geen idee hoe Merrill Lynch dat doet. Je hebt leningen in je boeken staan waar niemand interesse in heeft, er zijn geen bied- en laatkoersen.”

Bots denkt dat de oorspronkelijke afboeking van 4,4 miljard dollar door Merrill Lynch te laag werd bevonden. „Misschien hebben ze wel gedacht: als we dan toch een verlies moeten nemen, laten we het dan maar conservatiever inschatten dan tot nu toe. Wat ook meespeelt is dat het derde kwartaal van dit jaar toch al een kwartaal is waarin door iedereen grote verliezen geleden worden”, aldus Bots. Als Merrill Lynch pas in het vierde kwartaal de afboeking had verhoogd, was de klap nog groter geweest en had de onrust op de markten langer geduurd.”

Het is de vraag of die redenering helemaal opgaat. Juist omdat er nu geen markt is voor de complexe financiële producten die gebaseerd zijn op de zogenoemde subprimehypotheken, blijft consensus over de schade uit. De inschatting van Merrill Lynch is nog steeds niet meer of minder dan nattevingerwerk. Het lijkt er steeds meer op dat banken zich bij het waarderen van hun pakketten aan leningen te veel gebaseerd hebben op de zogenoemde mark-to-model-benadering: modelmatige aannames bij het vaststellen van de waarde. Dat leidde tot voor kort tot optimistische inschattingen, en nu tot pessimistische.

De afboeking van Merrill Lynch lijkt in de orde van grootte van 30 tot 40 procent te zijn. Dat wil zeggen dat voor elke dollar die nu in de boeken staat bij de besmette leningen, er nu nog maar 60 tot 70 dollarcent opgenomen wordt. Zo wordt de waarde van het pakket verkleind. Sommige analisten verwachten dat dit nog niet genoeg is. Als er weer een markt ontstaat voor de producten, zal die eerder in de buurt van de 40 dollarcent voor een dollar liggen, verwachten zij. Zo bezien is Merrill Lynch nog te optimistisch geweest. Afwaarderen op zich kost niets, het is een puur boekhoudkundige exercitie. Pas als de leningen daadwerkelijk verkocht worden, blijkt of de afboekingen realistisch waren.

Het is daarom zaak zo snel mogelijk weer een echte markt te krijgen voor de besmette financiële producten, zo concludeerden grote banken als Citigroup, JP Morgan Chase en Bank of America. Zij werken momenteel aan het oprichten van een zogeheten super-Special Investment Vehicle, van 80 miljard dollar (56 miljard euro). Met dit vehikel willen zij een (kunstmatige) markt creëren voor de besmette leningen. Een beetje merkwaardig, vindt Bots van Theodoor Gilissen: „Citi heeft de meeste leningen in de boeken en zet nu zelf een vehikel op om ze op te kopen.” Volgens Bots krijgen de drie banken het vehikel overigens niet vol, een verontrustend signaal in de toch al onzekere markt.