Klant is koning, maar belegger is de baas

Wie heeft de macht in de onderneming? De directie? Of de aandeelhouders, zoals de rechter in de zaak ABN Amro heeft gezegd. Kamerleden zagen dat vorig jaar nog heel anders.

ABN Amro is opeens de beste leerling van de klas. De aandeelhouders mogen zich uitspreken over het bod van 24,5 miljard dollar op de Amerikaanse consumentenbank LaSalle van ABN Amro. Zo heeft de ondernemingskamer van het Amsterdamse gerechtshof het vorige week gewild, al vond ABN Amro dat het niet nodig was.

Het bod van een groep van drie banken die ABN Amro willen opbreken is 3,5 miljard dollar hoger dan de 21 miljard dollar die de Bank of America heeft geboden. We gaan op het nieuwe bod niet in, zegt ABN Amro: te vaag en te veel risico’s in combinatie met het verwachte bod op heel ABN Amro.

Maar mogen de aandeelhouders op hun vergadering straks ook stemmen? Kleine kans. Zij mogen alleen hun mening geven over de alternatieven die dan op tafel liggen.

Zonder de ondernemingskamer, die gespecialiseerd is in oplossing van ruzie tussen directie en beleggers, was de strijd om de toekomst van ABN Amro nu voorbij. In het voor beleggers beste geval had Royal Bank of Scotland, een van de drie leden van de bankengroep die ABN Amro wil opbreken, nog een hoger bod uitgebracht op alleen LaSalle. De Bank of America had het recht dat bod te evenaren of de vergoeding voor de verliezer te nemen (200 miljoen dollar). Vervolgens was het laatste bod verwerkt in de aankoop van ABN Amro door Barclays en waren zij samengegaan, precies zoals bestuur en commissarissen willen.

De nederlaag voor de bestuurders en commissarissen is de winst voor de aandeelhouders. De ondernemingskamer heeft met zijn beschikking de macht verplaatst naar de aandeelhoudersarena. Geen van de pleiters van de zes grote advocatenkantoren in de ABN Amro-zaak had overigens gehint op de lijn die de ondernemingskamer zou uitzetten. De rechter komt nu met een vernieuwende uitleg van de machtsverdeling bij ondernemingen. Het uitgangspunt is dat het bestuur de strategie uitzet, dat de commissarissen daarop actief toezicht houden en dat beleggers in de aandeelhoudersvergadering hun opvattingen kenbaar maken.

Maar als een overname aan de orde van de dag is, ziet de ondernemingskamer de zaken anders. Als een bedrijf in de etalage staat, moeten bestuurders en commissarissen voor de verkoop van de onderneming zo gunstig mogelijke omstandigheden scheppen voor de aandeelhouders. Dat geldt zowel voor situaties waarin het bedrijf zichzelf in de verkoop heeft gedaan, als voor een situatie waarin het in de etalage wordt gezet.

De verweven dynamiek van die twee situaties is actueel bij ABN Amro. De bank probeert de leiding te houden, maar is tegelijk lijdend voorwerp. De top van de bank zegt dat zij al tijden uitkeek naar een partner. Eerst een kleinere en later, na een formele beslissing van het bestuur op 20 februari, ook naar een grotere, zoals Barclays. Maar het activisme van The Children’s Investment Fund (TCI), die zich op 21 februari met een aandelenpakket van 1 procent meldde en grote veranderingen eiste, heeft ABN Amro onder de grootste mogelijke druk gezet om aandeelhoudersvriendelijk beleid te ondernemen. Sindsdien is de aandelenkoers een procent of vijftig gestegen.

Heeft ABN Amro met het aanknopen van fusiebesprekingen met Barclays zichzelf in de verkoop gezet? De bank zal dat zeker ontkennen en zeggen dat zij juist de belangen van de diverse meest betrokken partijen (klanten, werknemers, aandeelhouders) zo goed mogelijk tegen elkaar heeft afgewogen, zoals dat in Nederland gevraagd wordt. Het opmerkelijke is dat de ondernemingskamer vindt dat het bedrijf ook ruim baan moet geven aan het primaat van beleggers als de topmanagers het er zelf niet mee eens zijn, maar de beleggers voldoende aandelen hebben gekocht om hun beleid door te drukken.

De laatste keer, eind vorig jaar, dat de Tweede Kamer debatteerde over de machtsverdeling in de onderneming klonken andere geluiden. CDA en PvdA, de huidige coalitiepartijen, kozen voor machtsevenwicht, de traditionele visie.

Zoals CDA-woordvoerder Jan de Vries het formuleerde: „Een onderneming is meer dan een toevallige verzameling van aandeelhouders.” En: het past niet in de Nederlandse verhoudingen „dat eenzijdig recht wordt gedaan aan de aandeelhoudersbelangen.” De kabinetsdelegatie verdedigde de rol van hedgefondsen als TCI met het argument dat zij slecht bestuur disciplineren. Maar, zo zei minister van Financiën Zalm (VVD) toen: „Ik hoop dat de hype van hedgefondsen alweer wat wegzakt.”

Eerdere artikelen over ABN Amro op www.nrc.nl/abn