RBS kan terugkomen in race om ABN Amro

Rijkman Groenink heeft zijn aandeelhouders op de kast gejaagd door de Amerikaanse bank LaSalle zonder hun toestemming te verkopen. Die stap heeft het voor Royal Bank of Scotland (RBS) en zijn bondgenoten zeker moeilijker gemaakt om het bod van Barclays op ABN Amro te overtreffen. Maar het is er niet onmogelijk door geworden. Hieronder staat beschreven hoe ze het voor elkaar zouden kunnen krijgen.

De enige manier waarop RBS nog steeds heel ABN Amro kan overnemen, is een concurrerend bod uitbrengen op LaSalle, waarvoor Bank of America (BoA) al 21 miljard dollar (15,4 miljard euro) heeft geboden. Dat lijkt veel gevraagd. Als RBS het toch probeert, kan BoA immers nog steeds aan het langste eind trekken door het bod van de Schotten eenvoudig te evenaren – iets waartoe de Amerikanen in staat moeten zijn, omdat er vrijwel zeker méér synergievoordelen te behalen zijn.

BoA beschikt ook over een redelijk stevig contract. ABN Amro hoeft zijn aandeelhouders niet om goedkeuring te vragen voor de verkoop van LaSalle, en de Nederlanders hebben slechts twee weken om een hoger bod te zoeken. Maar er is een manier waarop RBS kan terugkeren in de race. De bank kan zijn bod op LaSalle afhankelijk maken van het succes van zijn bod op heel ABN Amro.

Er is niets dat RBS ervan kan weerhouden beide biedingen te koppelen. De Schotten hebben daarbij alles te winnen. Een koppeling zou het voordeel dat BoA in een regelrechte veiling heeft teniet teniet doen. RBS kan dan in theorie bieden wat het wil – omdat het aankoopbedrag uiteindelijk via ABN Amro weer in eigen zak terecht zou komen.

ABN Amro zou onder grote druk komen door de LaSalle-transactie heen te kijken en oog te hebben voor de totale waarde die ieder voorstel voor zijn aandeelhouders vertegenwoordigt. Het LaSalle-contract geeft ABN Amro uitdrukkelijk de bevoegdheid om de uitkomst vast te stellen op basis van wat financieel gezien het meest in het belang is van de aandeelhouders – zonder dat te beperken tot de verkoop van LaSalle.

Ervan uitgaand dat het bestuur van ABN Amro een brede kijk op hanteert, verkeert RBS vermoedelijk in een betere positie dan Barclays. RBS’ voorlopige bod is 72 miljard euro waard, tegen dat van Barclays 67 miljard euro.

Er is geen reden waarom Barclays en BoA niet hetzelfde spel zouden kunnen spelen – het onderling afhankelijk maken van hun biedingen en het uitbrengen van een veel hoger bod op LaSalle. Ze zouden wel dat gat van 5 miljard euro moeten overbruggen. Omdat Barclays niet veel méér kan bieden zonder aandeelhouderswaarde te vernietigen, zou de schijnwerper zich op BoA richten.

De Amerikaanse bank beweert op grond van het huidige voorstel 16 miljard dollar (11,7 miljard euro) voor LaSalle te betalen en 5 miljard dollar (3,7 miljard euro) aan overtollig kapitaal aan ABN Amro terug te geven. Dat zou een rendement opleveren van zo’n 17 procent. Als BoA genoegen wil nemen met 12 procent, kan de bank zijn bod met 7 miljard dollar verhogen. Maar het lijkt niet erg waarschijnlijk dat BoA in zijn eentje alle pijn zou willen dragen, om Barclays er vervolgens met de hoofdprijs vandoor te zien gaan. Er zal dus nog wel het nodige over gebakkeleid moeten worden.

Vertrek Moberg gunstig voor Ahold

Zeg het oude Ahold maar vaarwel. Anders Moberg, de topman van het Nederlandse detailhandelsconcern, vertrekt na vier jaar aan de leiding van het aanvankelijk in moeilijkheden verkerende Ahold te hebben gestaan. Moberg kwam aan boord met een mandaat om na een omvangrijk boekhoudschandaal schoon schip te maken – wat hij inderdaad voor elkaar gekregen heeft – en om de detailhandelsactiviteiten van het concern weer op de rails te krijgen – wat hij niet voor elkaar gekregen heeft. Over het geheel bezien is zijn vertrek goed nieuws.

De prestaties van Ahold in de detailhandel waren niet desastreus, maar lieten wel te wensen over. De Nederlandse supermarktketen Albert Heijn is een van Europa’s meest efficiënte voedingsdetaillisten, met marges van 6 procent. Maar in de Verenigde Staten hebben Aholds Stop & Shop-winkels te kampen gehad met hevige concurrentie en de indruk dat de prijzen te hoog waren. Ahold heeft zijn doelstellingen moeten laten varen om het vertrouwen van de klanten terug te winnen.

De situatie in de VS verbetert nu gestaag, terwijl de marges beginnen te stabiliseren. Dat is echter eerder te danken aan de twee ervaren rechterhanden van Moberg, Larry Benjamin en Dick Boer, dan aan Moberg zelf. Terwijl Boer en Benjamin hard aan het werk waren, leek Moberg steeds meer op de verre baas van een bijna overbodige houdstermaatschappij.

Ahold heeft US Foodservice, de bron van zijn aanvankelijke boekhoudproblemen, al in de etalage gezet. De volgende logische stap is de ontmanteling van de houdstermaatschappij en de scheiding van de Amerikaanse en Europese divisies, die over en weer bijna geen synergie hebben. Dat zou 20 procent aan de aandelenkoers kunnen toevoegen, aldus een analyse van breakingviews.

Een ambitieuzer plan behelst een overeenkomst met Delhaize, de Belgische rivaal van Ahold met een marktwaarde van 7 miljard euro. Beide overspannen moeizaam de Atlantische Oceaan en zijn actief op soortgelijke Amerikaanse markten. Waar Ahold sterker staat in Europa, doet Delhaize het beter in de VS. Een fusie van de twee concerns, gevolgd door een scheiding van de Europese en Amerikaanse divisies, zou gecompliceerd zijn – maar potentieel nog meer waarde aan de Ahold-aandelen kunnen toevoegen.

Wie Moberg ook zal opvolgen als topman moet naar zulke waarde verhogende transacties kijken. Nu is het voldoende dat Ahold een hinderpaal voor veranderingen uit de weg heeft geruimd.

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld