Royale premie Eon voor Endesa

Wulf Bernotat, de topman van Eon, heeft gelijk als hij zegt dat het naar 41 miljard euro verhoogde bod van het Duitse nutsbedrijf op zijn Spaanse branchegenoot Endesa „uitzonderlijk” is. Het bod van 38,75 euro per aandeel is het dubbele van de koers waarop Endesa zestien maanden geleden werd verhandeld, vóórdat Gas Natural zijn vijandige bod bekendmaakte.

Het jongste bod waardeert Endesa op het royale niveau van 9,1 maal de geschatte winst over dit jaar, een premie van zo’n 10 procent ten opzichte van het Europese gemiddelde. Tegen die koers zouden de aandeelhouders van Endesa wel gek zijn om niet te verkopen, met name omdat de enige rivaal, Gas Natural, niet meer meebiedt. De transactie moet kunnen slagen als Eon 50 procent van de aandelen in handen krijgt.

Dat is de punt waarop Acciona, dat de afgelopen zes maanden 21 procent van de aandelen kocht, heeft gezegd in te zullen stemmen met een bod. Het bedrijf wil geen minderheidsaandeelhouder zijn naast Eon. Als Acciona verkoopt, zal het voor Eon veel makkelijker zijn aan zijn andere voorwaarde te voldoen: dat de aandeelhouders van Endesa een beperking van het stemrecht tot 10 procent van het totaal, ongeacht de omvang van het belang, van de baan vegen.

Het is nog steeds niet duidelijk waar Acciona op uit was: de volledige zeggenschap over het bedrijf of gewoon een snelle, makkelijke winst. Als het laatste de werkelijke bedoeling was, is het een groot succes geworden. Acciona heeft op papier een winst van 1,1 miljard euro behaald op een met veel geleend geld gefinancierde belegging van 7,5 miljard euro, waarvan slechts 2 miljard euro met aandelen was bekostigd. Netto zal Acciona bijna 600 miljoen euro hebben verdiend, ofwel bijna het dubbele van de netto-inkomsten van het bedrijf in 2005. Niet slecht voor louter zes maanden werk.

Een ‘uitzonderlijke’ transactie voor de verkopende partij is uiteraard dikwijls iets minder aantrekkelijk voor de koper. Eon heeft nog eens 4,5 miljard euro aan een toch al genereus bod toegevoegd. Daarbij komt het goed uit dat het concern vanaf 2010 jaarlijks 600 miljoen euro aan synergievoordelen denkt te kunnen verwezenlijken. Belast en gekapitaliseerd maken die besparingen bijna het hele verschil goed tussen het nieuwe en het voorlaatste bod. Maar het zal Eon hoe dan ook drie jaar kosten om een rendement te bereiken dat de kapitaalkosten van 9 procent overtreft. In het eerste jaar zou 6 procent al heel mooi zijn, zelfs als er vanaf de eerste dag sprake zou zijn van synergievoordelen.

Ook de belastingaftrek waar Eon op grond van zijn leningen recht op heeft, levert een bijdrage aan het kloppend maken van de cijfers. Maar de aandeelhouders van Endesa trekken nu zonder meer aan het langste eind. Dat danken zij aan het feit dat ze eigenaar waren van een van de laatste grote Europese elektriciteitsbedrijven die nog te koop waren.

Fiona Maharg-Bravo

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld

    • Fiona Maharg-Bravo