Akzo te voorzichtig met verkoop Organon

Akzo Nobel doet het graag langzaam aan. Het Nederlandse conglomeraat besloot vorig jaar februari om zijn slecht op elkaar aansluitende activiteiten te splitsen. Maar tot nu toe heeft het de suggestie van de hand gewezen dat een participatiemaatschappij de juiste koper zou kunnen zijn voor zijn divisie voor farmaceutische producten en diergeneesmiddelen, Organon. Akzo zegt nog steeds de voorkeur te geven aan Plan A, dat erop neerkomt dat een deel van Organon begin dit jaar naar de beurs wordt gebracht en de rest binnen een paar jaar wordt verkocht. Die aanpak lijkt te voorzichtig.

Door aan te sturen op een beursgang vraagt Akzo beleggers een gokje te wagen met zijn pijplijn voor nieuwe geneesmiddelen. Maar de pijplijn van Akzo verkeert niet langer in zo’n blakende gezondheid als een jaar geleden, ook al zitten er meer medicijnen in dan in die van concurrent Schering. Pfizer, dat een bondgenootschap met Akzo had gesloten voor zijn nieuwe medicijn tegen psychoses, Asenapine, heeft de stekker er een paar maanden geleden uitgetrokken, nadat klinische tests ‘gemengde’ resultaten hadden opgeleverd. Hoewel het medicijn technisch nog geen totale mislukking is, schrijven veel analisten – waarvan sommigen Asenapine op rond de 2 miljard euro waardeerden – er nu helemaal geen waarde meer aan toe.

Een uitverkoop tegen de optiewaarde van Asenapine zou een aantrekkelijke mogelijkheid kunnen zijn. Op hetzelfde niveau van dertien maal de winst vóór rente, belastingen en afschrijvingen, waarvoor Schering aan Bayer werd verkocht, zou Organon meer dan 10 miljard euro waard kunnen zijn. Dat is waarschijnlijk meer dan de markt bij een beursgang zou betalen. Het zou Akzo ook het geld verschaffen waarmee het concern zijn toonaangevende verf- en chemiedivisie zou kunnen laten groeien. De overname van ICI kan een goede start zijn: de Britse rivaal met een marktwaarde van 8 miljard euro heeft veel van de sterke consumentenmerken en de aanwezigheid op de Amerikaanse markt die Akzo nu ontbeert.

De terughoudendheid van Akzo is gebaseerd op de hoop dat Asenapine of een ander medicijn in zijn pijplijn nog steeds een kassucces zou kunnen zijn. En het is makkelijk te begrijpen waarom bedrijven graag hebben dat hun aandeelhouders hun langetermijnvisie delen en niet meteen op onmiddellijke behoeftenbevrediging uit zijn. Maar als een sterke bieder met een aantrekkelijk bod op het toneel verschijnt, verkiezen de aandeelhouders waarschijnlijk de sprong ineens boven een langzame, pijnlijke terugtocht.

John Foley

Koper zoekt schaarse koper

„Iedere dwaas kan een bedrijf kopen; je zou alleen gefeliciteerd mogen worden als je er een verkoopt.” Dat zei Henry Kravis eerder deze week. Als hij gelijk heeft, zullen veel van de hedendaagse heersers over het universum van de bedrijvenopkopers binnen een paar jaar ezelsoren dragen.

Negen van de tien grootste bedrijfsovernames met geleend geld ooit – behalve de controversiële overname van RJR Nabisco door Kohlberg Kravis Roberts & Co. in 1989 – vonden plaats in de afgelopen achttien maanden. Maar zoals Kravis suggereert, moet de financiële wijsheid van deze overnames nog blijken.

Alleen al de omvang van de recente vloed aan bedrijfsovernames kan tot oververzadiging van de markt leiden, als Kravis en zijn rivalen proberen hun beleggingen weer te gelde te maken. Zij volgen daarbij van oudsher twee strategieën: de verkoop aan branchegenoten en aan andere participatiemaatschappijen, of het terugbrengen van de bedrijven naar de publieke markten.

De afgelopen jaren is de laatstgenoemde route het minst belangrijk geweest. Slechts zo’n 30 procent van de desinvesteringen door bedrijvenopkopers werd vorig jaar via beursgangen bewerkstelligd, aldus onderzoeksbureau Dealogic. Maar dat zal gaan veranderen, gezien de omvang van de bedrijven die participatiemaatschappijen de laatste tijd hebben verzwolgen.

Zij verwierven in 2006 voor een totaalwaarde van zo’n 740 miljard dollar aan bedrijven, tweemaal zoveel als het jaar daarvoor. Daaronder vallen megatransacties als de overnames van het gezondheidszorgconcern HCA, het radioconglomeraat Clear Channel, de Spaanstalige televisiezender Univision en de casino-uitbater Harrah’s. En oprichter David Rubenstein van Carlyle opperde onlangs dat een transactie van 100 miljard dollar waarschijnlijk niet lang meer op zich zal laten wachten.

Het enige probleem is dat de branchegenoten deze bedrijven al als mogelijke aanwinsten aan zich voorbij hebben laten gaan. Ze zouden een behoorlijk domme indruk maken als ze plotseling van gedachten zouden veranderen en forse premies voor diezelfde bedrijven zouden betalen aan de bedrijvenopkopers. Daarom zullen de participatiemaatschappijen vrijwel zeker een groter beroep op de publieke markten moeten doen om zich van goede rendementen op hun beleggingen te verzekeren.

En bedenk eens wat er zal gebeuren als de huidige koopmanie voortduurt. De 320 miljard dollar die de participatiemaatschappijen vorig jaar binnenhaalden, verleent hun een vuurkracht van 1,6 biljoen dollar, als rekening wordt gehouden met de mogelijkheden om krediet op te nemen. Als slechts een derde daarvan weer op de publieke markten zou worden aangeboden, hebben we het over meer dan 500 miljard dollar aan nieuwe aandelen.

Maar in 2006 werden wereldwijd nog niet eens half zoveel nieuwe aandelen verkocht. De liquiditeitszeepbel kan hard genoeg blijven groeien om zo’n enorme hoeveelheid te kunnen verwerken. Maar dat is twijfelachtig. Waarschijnlijker is dat Kravis het bij het rechte eind heeft als hij het heeft over de opkomst van een nieuwe klasse van dommeriken op Wall Street.

Edward Chancellor en Lauren Silva

Voor meer commentaar uit Londen:www.breakingviews.com.Vertaling Menno Grootveld

    • John Foley
    • Edward Chancellor
    • Lauren Silva