Severstal heeft beleggers nog niet overtuigd

De eerste confrontatie tussen Alexei Mordashov en westerse institutionele beleggers liep voor hem uit op een slopende ervaring. Ondanks een groot charme-offensief is het bepaald niet zeker of hij er inmiddels in is geslaagd hen op andere gedachten te brengen. De aandeelhouders van Arcelor waren niet onder de indruk van de poging van de Russische miljardair om de rol van redder in nood te spelen voor het Luxemburgse staalconcern tijdens diens overnamestrijd met het Indiase Mittal. Zij waren vooral niet erg te spreken over de normen voor het ondernemingsbestuur bij Severstal, het staalbedrijf dat Mordashov heeft opgebouwd en controleert.

Op grond van de voorlopige koersindicaties ten aanzien van de aanstaande beursnotering van Severstal in Londen zijn institutionele beleggers nog steeds op hun hoede voor hem. Hij beweert te hebben geleerd van zijn ervaringen en heeft beloofd zich volledig te zullen houden aan de Britse code voor het ondernemingsbestuur. Severstal heeft headhunters aangesteld om te helpen vijf onafhankelijke commissarissen te vinden voor zijn nieuwe, tienkoppige raad van commissarissen, inclusief een onafhankelijk zwaargewicht als voorzitter.

Toch lijkt dat niet genoeg te zijn geweest om beleggers ervan te overtuigen dat Severstal een premie verdient ten opzichte van de andere aan de Londense beurs genoteerde Russische staalondernemingen, laat staan een waardering die overeenkomt met die van westerse staalproducenten. Op een niveau van 11 dollar per aandeel, de bodem van de bij de beursgang gehanteerde koersmarge, zou Severstal gewaardeerd worden op 4,1 maal de winst – een korting van 10 procent ten opzichte van Evraz en Novolipetsk, die op 4,5 maal de winst worden verhandeld. Op een niveau van 13,5 dollar per aandeel, de top van de koersmarge, zou het concern gewaardeerd worden op 4,9 maal de winst – nog steeds een grote korting ten opzichte van westerse staalproducenten als Arcelor-Mittal en Corus, die gewoonlijk worden verhandeld op een niveau van vijf ot zes maal de winst.

Voor een deel lijkt deze korting redelijk. Mordashov moet immers nog steeds zijn eerste onafhankelijke commissaris benoemen. Bovendien zal de omvang van Mordashovs eigen belang in het bedrijf na de beursgang naar verwachting slechts gedaald zijn van 90 naar 80 procent, zodat hij nog altijd de effectieve zeggenschap zal uitoefenen. Beleggers willen terecht weten of Mordashov woord houdt als het gaat om de bescherming van de belangen van minderheidsaandeelhouders.

Maar als we ervan uitgaan dat hij dat zal doen, biedt Severstal meer dan genoeg positieve aanknopingspunten. Het bedrijf richt zich meer dan de andere Russische staalproducenten op hoogwaardige producten met hogere marges. En gezien Mordashovs voornemen om leiding te geven aan de consolidatie van de staalindustrie, kunnen beleggers vertrouwen putten uit zijn staat van dienst bij het integreren van buitenlandse aanwinsten, nadat hij staalbedrijven in Italië en de VS overnam. Dat duidt erop dat er ruimte is voor een herwaardering van Severstal – als Mordashov beleggers ervan heeft weten te overtuigen dat ze op hem kunnen bouwen.

Mike Verdin

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com.Vertaling Menno Grootveld