Autostrade kost niks

In infrastructuur doet omvang ertoe. Althans, dat is de gedachte achter de fusie van 22 miljard euro tussen het Italiaanse Autostrade en het Spaanse Abertis. Het nieuwe concern zal Europa's grootste tolwegbeheerder worden. Dat moet het makkelijker maken om het benodigde kapitaal voor grote infrastructurele projecten binnen te halen. De activiteiten zullen ook minder riskant zijn, nu de verkeersstromen over verscheidene landen zijn uitgesmeerd. Daardoor kan het concern meer geld lenen terwijl het dezelfde kredietwaardigheidsstatus behoudt.

Maar de werkelijke aantrekkingskracht van de transactie schuilt in een speciale Spaanse regeling die het bedrijven mogelijk maakt de met overnames gemoeide goodwill in mindering te brengen op hun belastingaanslag. De fusie zelf zou al voldoende waarde moeten genereren, maar afhankelijk van de onderhandelingen met de Spaanse fiscus kan het nettovoordeel oplopen tot zo'n 800 miljoen euro. Het fusieconcern kan dit belastingvoordeel ook weer bij toekomstige overnames uitbuiten, waardoor het een voorsprong heeft in de hevige strijd om infrastructurele transacties.

Maar om deze slag te slaan moesten de Italianen wel hun hoofdkwartier en hun bestuurlijke controle opgeven. Het Spaanse belastingvoordeel is alleen van toepassing als het hele concern Spaans is. Reden genoeg voor de familie Benetton, die de zeggenschap over Autostrade uitoefent, om ermee in te stemmen dat het bedrijf in Barcelona zal komen. De raad van commissarissen zal evenredig over beide partijen worden verdeeld, inclusief twee voorzitters. Maar de topman van Abertis, Salvador Alemany, zal als uitvoerend directeur de beslissende stem hebben in het 23-koppige bestuur.

Dat helpt verklaren waarom de Spanjaarden aan de Italianen, die uiteindelijk 51 procent van de aandelen zullen bezitten, een premie van 7 procent betalen (op basis van de slotkoers van eind vorige week). Maar Romano Prodi, de aanstaande premier van Italië, is wellicht niet zo pragmatisch ingesteld als de Benettons. Er wordt al gemopperd in Italië over het verlies van Autostrade aan de Spanjaarden. Eén argument is dat de Italianen een hogere premie verdienen. Analisten hanteren volgens marktonderzoeksbureau JCF een gemiddelde richtkoers van 24,80 euro voor Autostrade, tegen 19 euro voor Abertis. Zo bekeken verkoopt Autostrade zichzelf tegen een korting van 8 procent. De weg naar een fusie is misschien niet zo geëffend als gedacht.

Fiona Maharg-Bravo

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld