Anheuser-Busch moet bod op Inbev overwegen

Het is goed om koning te zijn, maar niet als je koninkrijk slinkt. Die gewaarwording moet aan het dagen zijn bij Anheuser-Busch, de brouwer van de zogenaamde koning der bieren, Budweiser. Zij is zeker al doorgedrongen tot de aandeelhouders: het aandeel Anheuser is de risee van de mondiale biersector geweest, ondanks de recente belangstelling van superbeleggers als Warren Buffett.

Het in St. Louis gevestigde concern liet de recente fusiekoorts in de bedrijfstak aan zich voorbijgaan, omdat het de bedragen te hoog vond die concurrenten als SABMiller, Heineken en Inbev voor bierbrouwers in de hele wereld neertelden. Nu moet Anheuser zelf een hoge prijs betalen voor zijn gebrek aan geografische spreiding: meer dan 80 procent van de omzet is afkomstig uit de VS.

Maar de Amerikaanse biermarkt is een koninkrijk in verval. De consumenten stappen over op sterke drank, wijn en speciale bieren, en de concurrentie is veel zwaarder geworden. In plaats van 50 brouwers twintig jaar geleden zijn er nu meer dan 2.000. En Anheusers grootste concurrent Miller heeft een verjongingskuur ondergaan nadat SAB het bedrijf had bevrijd uit de greep van Altria.

Als gevolg daarvan is het marktaandeel van Anheuser vorig jaar tot onder de 49 procent gedaald, ondanks pogingen om de volumes op te krikken door de prijzen te verlagen. Intussen stegen de grondstoffenprijzen, zodat het operationele inkomen met 22 procent kelderde. En het eind van deze ontwikkelingen is nog niet in zicht.

Wat moet Anheuser doen? Het concern kan proberen de slechte tijden uit te zitten door in het buitenland organisch te groeien en in het binnenland de concurrentie van Amerikaanse en buitenlandse brouwers als Heineken te bestrijden. Maar gezien het enorme overwicht van de Amerikaanse activiteiten zou in het buitenland het onderste uit de kan moeten worden gehaald om de kleinste achteruitgang op de binnenlandse markt te compenseren.

Anheuser zou kleinere biermerken als het Nederlandse Grolsch kunnen kopen en via zijn eigen distributiesysteem kunnen aanbieden. Maar het concern zal zelfs voor deze kleinere overnames met zware concurrentie te maken krijgen, zoals de mislukte poging van vorige week om het Chinese Fujian Sedrian over te nemen illustreert.

Het alternatief is een grotere overname. Maar ook dat is ingewikkeld, omdat de meeste mogelijke partners onbereikbaar zijn door antikartelbepalingen of gecontroleerd worden door families die niet bereid zijn te verkopen. Beide bezwaren gelden voor het Mexicaanse Grupo Modelo, de brouwer van Corona, waarin Anheuser al een belang heeft van 50 procent.

Mogelijke doelwitten als Heineken en Carlsberg zijn in handen van stichtingen, waarvan de statuten een overname uitsluiten. Een overname van SABMiller zou op grote antikartelbezwaren stuiten. Scottish & Newcastle (S&N) is slechts aantrekkelijk doordat het de helft van het Russische BBH bezit. Maar een overname kan Carlsberg, de andere aandeelhouder van BBH, het eerste kooprecht geven. Foster's is geen optie omdat het merk in de VS door Miller in licentie is genomen en in Engeland door S&N.

Dan blijft er maar één mogelijkheid over: Inbev. En de industriële logica is dwingend. Terwijl Anheuser in het buitenland weinig heeft kunnen uitrichten, is Inbev er niet goed in geslaagd de Amerikaanse markt te penetreren. Bovendien is Inbev relatief goedkoop, met een waardering van 7,7 maal de winst, hetgeen een korting van krap 30 procent vertegenwoordigt ten opzichte van Anheusers eigen waardering.

Het probleem is dat de marktwaarde van Anheuser slechts zo'n 10 procent hoger ligt dan die van Inbev. Dat houdt in dat een transactie waarschijnlijk in de vorm van een fusie moet worden gegoten. Omdat het grootste deel van de aandelen van Inbev in handen is van een paar Braziliaanse en Belgische families, zou dat het belang van de familie-Busch aanzienlijk verwateren. De familie bezit momenteel slechts zo'n 3 procent van de aandelen, maar oefent met het voorzitterschap van August Busch III grote invloed uit op het bestuur.

Gezien het verzet van Busch tegen het delen van de zeggenschap in het verleden, is dit een enorme hindernis. Het was de reden dat het Amerikaanse concern er niet in slaagde Ambev te verwerven, de Braziliaanse brouwer die met het Belgische Interbrew fuseerde tot Inbev. Een transactie met Inbev kan de beste oplossing zijn voor de problemen van Anheuser. Maar het kon nog wel eens lang gaan duren voordat de familie-Busch bereid is deze mogelijkheid te overwegen.

Rob Cox

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld