Bod VNU lijkt mager

Beleggers in VNU waren bang met een laag overnamebod op de Nederlandse uitgever te worden geconfronteerd, nadat ze de topman op straat hadden gezet en zijn impopulaire bod op het Amerikaanse IMS Health hadden afgewezen. Nu lijkt die angst werkelijkheid te zijn geworden. Een groot consortium van investeringsmaatschappijen heeft een bod van 28 à 28,50 euro per aandeel op het concern uitgebracht. Dat ligt in het verlengde van de slotkoers van 13 januari.

Op het eerste gezicht lijkt het bod aan de magere kant. Analisten verwachten immers dat het nieuwe management de niet tot de kernactiviteiten behorende bedrijfsonderdelen kan verkopen, zoals de divisie voor bedrijfsinformatie, en nog meer kan bezuinigen op zijn divisie voor marktinformatie. In theorie kan dit de waardering opstuwen tot 32 euro per aandeel, aldus schattingen van zakenbank Merrill Lynch.

Maar hoe hoog VNU's theoretische waarde ook mag zijn, beleggers kunnen misschien hooguit nog eens 2 euro per aandeel aan de durfkapitalisten ontfutselen. Uitgaande van een meervoud van zevenmaal de schuld en een meervoud van 10,5 maal de winst als de investeringsmaatschappijen over drie jaar weer afscheid willen nemen van VNU, kunnen zij op het niveau van het huidige bod een rendement van krap 20 procent verwachten. Als het bod verhoogd wordt naar 30 euro per aandeel, valt het rendement terug naar zo'n 15 procent.

VNU wordt nu al verhandeld op een royale 11,5 maal de winst voor dit jaar - een premie van 10 procent ten opzichte van zijn branchegenoten, ondanks het feit dat het concern momenteel geen topman heeft. Iedere sanering of belangenverkoop zal tijd kosten en is niet zonder risico. De belangstelling van branchegenoten beperkt zich tot delen van het bedrijf, en betreft niet het geheel. De investeringsmaatschappijen bieden een veilige aftocht.

Hedgefund Knight Vinke, dat 2 procent van de aandelen in handen heeft, heeft een managementconsultant ingehuurd om te onderzoeken hoeveel er kan worden bezuinigd, en zal de resultaten volgende week bekendmaken. Het kan heel goed zijn dat daar een hogere waardering uitrolt dan het bod van de investeringsmaatschappijen impliceert. Maar beleggers, zeker degenen die VNU-aandelen hebben gekocht tegen de koers van vóór de speculatie (23 euro), hebben wellicht liever één vogel in de hand dan tien in de lucht.

Fiona Maharg-BravoVoor meer commentaar uit Londen:www.breakingviews.com.Vertaling Menno GrootveldFiona Maharg-Bravo

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld