Een verkeerd beeld van het inflatiegevaar

De inflatie beïnvloedt de markten op een paradoxale manier. Beleggers in aandelen menen dat de inflatie hoog is en maken zich zorgen. Beleggers in obligaties denken dat de inflatie laag is en blijven kalm. Het zou precies andersom moeten zijn.

Vanwaar het verschil? Beleggers in aandelen hebben zich geconcentreerd op de feitelijke inflatie (de zogenoemde 'headline inflation'), een index die alle consumentenbestedingen omvat. De jongste cijfers - jaarcijfers van 4,7 procent in de VS, 2,6 procent in de eurozone en 2,5 procent in het Verenigd Koninkrijk - zijn te hoog naar de smaak van de centrale banken. In de ogen van bange beleggers in aandelen zal een te hoge inflatie onherroepelijk tot een hogere rentestand leiden. Daarom zijn aandelen minder aantrekkelijk.

Beleggers in obligaties zijn daarentegen gerustgesteld door een aantal recente lage inflatiecijfers. Maar zij kijken naar een andere graadmeter - de zogenoemde 'kerninflatie', exclusief voedsel en energie. Tot nu toe heeftde kerninflatie zich gedeisd gehouden. Volgens de optimistische logica van de obligatiehouders houdt dat in dat de psychologische factor achter de inflatie snel een draai zal maken. De feitelijke inflatie zal weer dichter tegen de kerninflatie aankruipen, dus er is geen reden tot zorg.

Wie heeft er nu gelijk? Eigenlijk hebben beide kampen het bij het verkeerde eind.

Aandelen zijn permanente claims op reële bezittingen. Daarom zou een periode van hogere korte termijnrentes weinig invloed op hun waardering moeten hebben. Obligaties zijn daarentegen nominale bezittingen. Dat betekent dat de inflatie een echte bedreiging voor hun waarde vormt. Maar de omvang van het verlies wordt bepaald door de feitelijke inflatie, niet door het selectievere kerncijfer. Dat onderscheid doet er wel degelijk toe. In september was in de VS de feitelijke inflatie 2,7 procentpunten hoger dan de kerninflatie, het grootste verschil sinds 1982. Deze trend begon in 1999. Sindsdien zijn de feitelijke prijzen met 20 procent gestegen, zes procentpunten meer dan de kernprijzen.

Hoe dan ook kan een niet tot de kerninflatie behorende energieprijsinflatie tot een hogere kerninflatie leiden. Een groot aanbod van geld heeft er immers voor gezorgd dat een kleine ontwrichting van de olietoevoer een grote stijging van de olieprijzen heeft veroorzaakt. Die stroom contanten en kredieten kan ook worden gebruikt voor de uitbetaling van hogere lonen. Als dat gebeurt, kunnen de bedrijfswinsten daarvan schade ondervinden. Dat zou uiteraard alleen een zorg zijn voor beleggers in aandelen. Maar hogere lonen zouden worden omgezet in hogere prijzen, waardoor de kerninflatie gaat stijgen, zodat ook de obligatiehouders pijn lijden.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar:

zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.