Grootse plannen bij Unicredito

Wat heeft Alessandro Profumo toch met Duitse banken? Als we de berichten uit München mogen geloven, probeert de topman van het Italiaanse Unicredito er weer een over te nemen.

Toen hij vier jaar geleden achter Commerzbank aan zat, vonden de aandeelhouders van Unicredito dat vreselijk – zozeer zelfs dat hij op zijn schreden moest terugkeren. Nu heeft Profumo zijn oog laten vallen op de in problemen verkerende Beierse bank HVB. Zou daar meer logica in schuilen?

Op het eerste gezicht lijkt het niet zo'n slechte deal te zijn. Maar bij nader inzien kleven er tal van problemen aan deze transalpijnse fusie. Een van de redenen waarom een overname van HVB niet zo onaantrekkelijk lijkt, is dat er synergievoordelen mee gemoeid kunnen zijn, hetgeen zeldzaam is bij een grensoverschrijdende overeenkomst. Unicredito heeft veel activiteiten in Midden-Europa, net als HVB – via haar voor 77,5 procent beursgenoteerde dochter Bank Austria. Het samenvoegen van die activiteiten kan synergievoordelen opleveren.

Bovendien kunnen die voordelen Unicredito in staat stellen een premie te betalen aan de aandeelhouders van HVB, zonder tot de bodem te hoeven gaan voor de overname van het Duitse moederconcern. Voor een deel komt dat doordat Bank Austria – die wordt gewaardeerd op 11 miljard euro – een groot deel van HVB's marktwaarde van 14,5 miljard euro vertegenwoordigt. Als het belang in Bank Austria wordt weggestreept, blijft er een marktwaarde van HVB over van zo'n 6 miljard euro, ruwweg boekwaarde.

Het probleem is dat dit pluspunt wellicht niet zo groot is als het lijkt, en dat er ook negatieve aspecten zijn. In de eerste plaats kunnen de synergievoordelen wel eens tegenvallen. De kostenbasis van Bank Austria bedraagt slechts 600 miljoen euro. Een bezuiniging van 10 procent is na belastingen zo'n 500 miljoen euro waard, niet echt genoeg ter financiering van de premie van 4 miljard euro die wordt geïmpliceerd door het verschil tussen het bod van 22 euro per aandeel en de koers van 17 euro per aandeel van vóór de overnamespeculatie.

Het tweede negatieve aspect is dat Profumo een Midden-Europese bank zou kopen op de top van de conjunctuurcyclus, en op een moment dat de risico's van staatsobligaties van ontwikkelingslanden op een historisch laagterecord staan.

En dan is er nog een derde probleem: de Duitse activiteiten van HVB mogen goedkoop zijn, ze zijn ook bijzonder krakkemikkig. De bank heeft veel leningen uitstaan in de zieke Duitse economie. Het beheren van dat soort risico's is vermoedelijk niet een van Unicredito's sterkste kanten. Italiaanse banken zijn daar nu eenmaal niet meedogenloos genoeg voor. Ook zou de overeenkomst het fundamentele probleem van HVB niet oplossen – dat het lastig is redelijke rendementen te boeken op de verbrokkelde Duitse markt.

Nu Italië op de drempel staat van een nieuwe consolidatieronde in de bankensector, is het moeilijk te begrijpen waarom Profumo zo graag over de grens kijkt. Hij zou er beter aan doen zijn Duitse verlangens te beteugelen en te wachten tot hij een Italiaanse bank kan kopen.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.