Unilever moet worden opgesplitst

Unilever gaat mismoedig de kerstdagen in. Deze winter had het hoogtepunt moeten markeren van het vijf jaar geleden ingezette saneringsplan `De weg naar groei', maar in plaats daarvan staat het Brits-Nederlandse concern, na het missen van zijn ambiteuze doelstellingen, op het punt aan een nieuwe saneringsronde te beginnen. Maar het aantreden van de Fransman Patrick Cescau als nieuwe co-bestuursvoorzitter naast de Nederlander Antony Burgmans, biedt de kans het ondenkbare te denken en een splitsing van het concern te overwegen.

De waarheid is dat Unilever bestaat uit twee steeds meer van elkaar verschillende bedrijven, één voor voedingsmiddelen en één voor huishoudelijke artikelen, met als bijkomende complicatie dat deze activiteiten verspreid zijn over twee afzonderlijke houdstermaatschappijen, één Nederlandse en één Britse. Beleggers roepen al lange tijd op tot een fusie van deze twee. Zij zouden een stap verder moeten gaan en moeten eisen dat die fusie vooraf gaat aan een opsplitsing van het concern die zinvol is vanuit het activiteitenpalet geredeneerd.

De oorspronkelijke reden voor het in één concern verenigen van de productie van voedingsmiddelen en huishoudelijke artikelen was een gemeenschappelijk productieproces. Voor de vervaardiging van zeep en voedingsmiddelen als margarine waren bijvoorbeeld vaak dezelfde plantaardige oliën nodig. Maar door de introductie van moderne productietechnieken is er tegenwoordig weinig gemeenschappelijks meer over. Bovendien omvat de markt voor huishoudelijke producten zo'n beetje de hele wereld, terwijl die voor voedsel lokaal is gebleven, omdat voor markten met verschillende smaken ook verschillende voedingsmiddelen moeten worden geproduceerd.

Dezer dagen wordt als voornaamste rechtvaardiging voor het bijeenhouden van beide bedrijven aangevoerd dat schaalgrootte een noodzakelijke voorwaarde is om opgewassen te zijn tegen de enorme inkoopmacht van grote detailhandelsconcerns als Wal-Mart en Tesco. Maar daarbij wordt voorbijgegaan aan recente veranderingen in de manier waarop Wal-Mart met zijn leveranciers omgaat. Wat steeds meer telt is de kracht van een leverancier in een bepaalde hoek van de markt.

Dan blijft het voordeel van het spreiden van de kosten – zoals die van de financiering – over als rechtvaardiging voor de huidige bedrijfsstructuur. Maar dat argument gaat slechts op als de waarde van de besparing die dat oplevert groter is dan de waarde die uit een opsplitsing van de activiteiten zou kunnen voortvloeien. Dat lijkt uiterst onwaarschijnlijk. Het concern wordt momenteel verhandeld op een niveau van acht maal de geschatte winst vóór rente, belastingen en afschrijvingen (ebitda) over dit jaar. Dat is lager dan het gemiddelde van 10,5 maal de ebitda in de sector voor huishoudelijke producten en het gemiddelde van 8,5 maal de ebitda in de sector voor voedingswaren. Omdat beide divisies van Unilever ongeveer even groot zijn, zou een opgesplist concern een gemiddelde van 9,5 maal de ebitda moeten kunnen verwezenlijken, ruwweg 20 procent meer dan het huidige niveau. En dan is er nog geen rekening gehouden met een eventuele premie voor de divisie voor huishoudelijke producten als mondiale marktleider.

Het concern wil op dit moment misschien nog niet zo ver gaan. Maar als Unilever blijft teleurstellen, zal Cescau de roep om dergelijke radicale stappen moeilijker kunnen negeren.