Dexia maakt het zichzelf moeilijk

Het is geen normaal gedrag van beleggers om samen te scholen en in het openbaar een overeenkomst te verwerpen zonder ook maar enig detail over beoogde synergieën of beweegredenen te kennen. Toch is dat precies wat de grootste aandeelhouders van Dexia hebben gedaan. Hun agressieve tactiek heeft ertoe geleid dat de Frans/Belgische bank de gesprekken over een fusie met zijn Italiaanse concurrent SanPaolo IMI heeft moeten opschorten.

De aandeelhouders lijken in toorn te zijn ontstoken over meer dan alleen het idee van een samengaan met de Italianen. Zij zijn ook ontstemd omdat zij niet van tevoren over het plan zijn ingelicht. Het lijkt erop dat zij al een tijdje stonden te popelen om ruzie te maken met het bestuur. SanPaolo heeft hun het perfecte excuus gegeven.

Als Dexia in deze overeenkomst gelooft, moet de bank de betrekkingen met de beleggers herstellen en vervolgens de verdiensten van dit idee bepleiten.

Dat zal een zware dobber worden. De beweegredenen van de overeenkomst zijn strategisch en niet zozeer op het behalen van synergievoordelen gericht. Het idee lijkt te zijn om een bank te lanceren die tot de top-vijf van Europa behoort, met een toonaangevende positie op het gebied van de financiering van publieke instellingen, zoals gemeenten. Dat is een sector met lage winstmarges, maar met redelijk goede volumes. Dankzij de hervormingen van Bazel wordt deze sector misschien ook minder kapitaalintensief.

Bovendien zou de nieuwe combinatie bakken met geld opleveren, waarmee het dividend gespekt kan worden of investeringen in het lokale netwerk bekostigd kunnen worden, voornamelijk in Frankrijk.

Dit alles leidt niet direct tot het scheppen van waarde en het langetermijnargument is vrij vaag. Beleggers houden van harde cijfers, en daaraan schort het bij deze overeenkomst.

De president-commissaris van Dexia heeft de zaken er alleen maar lastiger op gemaakt door de oppositie van de aandeelhouders weg te wuiven, alsof het vragen om waardevermeerdering een misdaad zou zijn.

De enige manier waarop onmiddellijk waarde kan worden toegevoegd is het sluiten van een kostenbesparende overeenkomst met een Franse bank. Nu zowel de interne relaties als de betrekkingen met de aandeelhouders in een crisis verkeren, staat Dexia-topman Pierre Richard een hoop oplapwerk te wachten.

Als een Franse bank besluit zich in het strijdgewoel te mengen, zou het hem zelfs moeite kunnen kosten de aandeelhouders te vragen die avances af te wijzen.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.