Altria denkt logisch na

Louis Camilleri heeft de aandeelhouders van Altria laten proeven van wat hij op het vuur heeft staan sinds hij twee jaar geleden het roer bij het Amerikaanse consumentengoederenconglomeraat overnam, en ze konden de smaak waarderen. Het is niet moeilijk te begrijpen waarom. Een opsplitsing van het voormalige Philip Morris - hetgeen Camilleri nu voor het eerst in het openbaar heeft geopperd - is zeker niet gespeend van industriële logica. Er zijn immers weinig synergievoordelen te behalen met het verkopen van Marlboro sigaretten naast Philidelphia smeerkaas.

Een opsplitsing zou ook flink wat waarde ontsluiten, zelfs na de stijging van de aandelenkoers van gisteren. Het concern kan in principe in vieren worden gedeeld. Het makkelijkst te waarderen zijn de belangen in beursgenoteerde bedrijven. In de eerste plaats gaat het daarbij om een belang van 85 procent in Kraft, dat nu 50 miljard dollar waard is. Tel daarbij 5 miljard dollar op voor het belang van 36 procent in brouwerij SABMiller. Alles bij elkaar vertegenwoordigen deze twee belangen de helft van de marktwaarde van Altria van 110 miljard dollar. De tabaksdivisies, die de kern van het concern vormen, zijn inclusief een schuld van zo'n 19 miljard dollar momenteel 74 miljard waard.

De tabaksdivisies zouden waarschijnlijk ook worden gesplitst in binnenlandse en buitenlandse activiteiten. De operationele winst van deze laatste zal in 2005 naar verwachting zo'n 7 miljard dollar bedragen. Bij een waardering van negenmaal de winst - ongeveer hetzelfde niveau waarop Imperial Tobacco en Altadis verhandeld worden - komt dat neer op een marktwaarde van 63 miljard dollar, zodat er voor de Amerikaanse tak van het bedrijf een waarde van zo'n 11 miljard dollar zou overblijven. JP Morgan schat die waarde echter in op negenmaal de winst, ofwel 28 miljard dollar. Dat betekent dat ergens 17 miljard dollar aan waarde te behalen moet zijn, ofwel 15 procent koerswinst.

Uiteraard is het allemaal niet zo simpel. Altria is betrokken bij drie grote rechtszaken tegen tabaksproducenten die Camilleri ervan weerhouden tot actie over te gaan. De advocaten van de tegenpartij zouden onmiddellijk beslag laten leggen op ieder belang dat hij zou proberen af te splitsen. De afwikkeling van deze rechtszaken zou als katalysator moeten fungeren voor de aandelenkoers van Altria en is een noodzakelijke voorwaarde voor een opsplitsing van het concern.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.