Pensioenlasten rem op overnames

Kandidaatkopers van Britse bedrijven zullen meer aandacht moeten besteden aan de tekorten bij de bedrijfspensioenfondsen. Permira heeft bij zijn recente bod op de Britse boekhandelsketen W. H. Smith ondervonden dat de huidige en toekomstige pensioengerechtigden veel invloed kunnen uitoefenen op de manier waarop overnames worden gefinancierd. De grote tekorten van vandaag kunnen morgen wel eens zwaar op de maag blijken te liggen.

Dat geldt zeker voor investeringsmaatschappijen die leven van het overnemen van noodlijdende bedrijven om ze er met geleend kapitaal weer bovenop te helpen. Zij proberen steeds vaker ondermaats presterende beursgenoteerde bedrijven op te kopen, met name in de detailhandelssector. De oude bedrijven waarop zij daarbij hun oog laten vallen, kennen dikwijls zware pensioenverplichtingen. Dat is het gevolg van de wanverhouding tussen de omvang van het vroegere en het huidige personeelsbestand, en van de lage winsten. Bij de in moeilijkheden verkerende Britse supermarktketen Sainsbury bedraagt de huidige waarde van de pensioenlasten bijvoorbeeld 65 procent van de marktwaarde. Bij concurrent Tesco, die nieuwer en succesvoller is, is dat slechts 14 procent, maar bij W.H. Smith bijna 200 procent, terwijl een groot deel daarvan ook nog eens een ongedekt tekort is.

Zelfs bij een normaal gekapitaliseerd bedrijf maken de fondsbeheerders zich zorgen als er grote tekorten bij het pensioenfonds dreigen te ontstaan. Als een bedrijf met zo'n tekort wordt overgenomen door een investeringsmaatschappij, zien de zaken er vaak nog beroerder uit. Dat komt doordat er minder aandelenkapitaal in het bedrijf omgaat en de pensioengerechtigden lager in de pikorde staan dan de crediteuren, zelfs de nieuwe.

Maar tot voor kort maalden de fondsbeheerders daar niet echt om, deels omdat de goede rendementen op beleggingen in aandelen betekenden dat de tekorten niet zo'n groot probleem vormden. Nog niet zo lang geleden schortten veel bedrijven hun bijdragen aan de pensioenfondsen zelfs van tijd tot tijd op, mede doordat de fondsbeheerders weinig mogelijkheden hadden om de bestuurders ter verantwoording te roepen. Maar bij W.H. Smith lijken de fondsbeheerders het recht te hebben het hele tekort ineens op te eisen wanneer zij dat willen. Daarom eisen zij nu dat Permira het gat snel opvult.

De nieuwe pensioenwet, die in 2005 van kracht wordt, geeft beheerders meer instrumenten in handen om ervoor te zorgen dat een pensioenfonds zorgvuldig wordt bestuurd en dat bedrijven hun steentje bijdragen. Zij kunnen de toezichthouder vragen bedrijven een stringenter schema voor hun bijdragen aan het fonds op te leggen als zij menen dat het tekort te hoog is of dat het bedrijf te veel risico's loopt.

Dit kan problemen opleveren voor een ieder die een Brits bedrijf met nieuw kapitaal wil financieren. Het bod van Philip Green op warenhuisketen Marks & Spencer is een voor de hand liggend voorbeeld. Het is niet verwonderlijk dat de detailhandelaar de pensioenlasten van Marks & Spencer aan een nauwkeurig onderzoek onderwerpt. Voor toekomstige gegadigden kan het er alleen nog maar moeilijker op worden.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.