Schaduwcijfers schaden belegger

De tijd dat een bouwer alleen de krant haalde bij de trotse onthulling van een nieuw bouwwerk is voorbij. Prijsafspraken en andere vormen van fraude domineren in de publiciteit. De belegger twijfelt.

Vroeger was het een halve zin, nu is het een volle bladzijde. De bouwwereld kan bij de presentatie van de jaarcijfers niet meer om de fraudezaken in de branche heen. Donderdag kwam Heijmans met de resultaten over 2003: in de `stand van zaken bouwenquête' gaat het bedrijf in op de boete van bijna 15 miljoen euro die een paar maanden geleden door de Nederlandse Mededingingsautoriteit (NMa) is opgelegd en op de interne richtlijnen die gelden sinds de prijsafspraken bekend werden. Daarnaast worden nog een paar alinea's gewijd aan de aanhouding van zes medewerkers door het Openbaar Ministerie en aan de kans dat lagere overheden procedures tegen Heijmans beginnen. De opsomming eindigt met een spijtbetuiging.

,,Een heel verschil met vroeger'', zegt financieel analist Reinier Westeneng van SNS Securities over de relatieve openheid in de branche. ,,Toen werd er gemiddeld nauwelijks een alinea aan dit soort zaken besteed.''

Ook bouwer Volker Wessels is scheutig met informatie en betreurt ,,de betrokkenheid van de werkmaatschappijen''. Alleen Ballast Nedam, het derde grote bouwbedrijf dat onlangs zijn jaarcijfers presenteerde, is terughoudender in het toelichten van de zwarte bladzijdes uit de bouwgeschiedenis.

De hoop dat alle problemen wel weer over zullen waaien, lijkt definitief vervlogen. Een blik op de aanhoudend lage beurskoersen is voldoende. ,,Beleggers hinken op twee gedachten'', zegt Westeneng. ,,Enerzijds bieden de koersen alle mogelijkheden tot groei. De meeste bouwers zijn gemiddeld vijf maal de winst waard. En dat is natuurlijk weinig.''

Anderzijds is de koers niet voor niets zo laag. Niemand weet wat de verschillende onderzoeken naar de verboden prijsafspraken in de toekomst nog gaan opleveren. ,,Eind vorig jaar zag je dat de koersen van bouwfondsen weer klommen. Het ergste leek achter de rug. Toen er vorige maand nieuwe onthullingen kwamen, liep alles weer terug'', aldus Westeneng. In februari onthulde De Telegraaf dat een dochter van Volker Wessels over een nieuwe schaduwboekhouding van 500 pagina's beschikte met prijsafspraken.

De verschillende overheden en enkele grote Nederlandse bedrijven brengen nu in kaart hoeveel de fraude hen mogelijkerwijs heeft gekost. De belegger kan hetzelfde doen, want dat de onregelmatigheden gevolgen hebben voor de koers is onbetwistbaar.

Het antwoord op de vraag hoeveel de koers nog te lijden zal hebben, is lastig te geven. ,,In het midden van de jaren negentig werd de bouw als een groeisector beschouwd. Door de economische groei en door overnames waren bedrijven wel 15 maal hun winst waard, driemaal zoveel als nu'', zegt analist Westeneng. Maar het verschil kan niet alleen aan de problemen worden geweten: ook vóór het bekend worden van de fraude stonden de aandelen onder druk. ,,En vergelijkingen met het buitenland zijn ook niet zo gemakkelijk te maken. Daar zijn de omstandigheden weer anders.''

Door de lage koersen zijn de mogelijkheden van de bouwers om te groeien beperkt: aandelenemissies zijn al tijden niet meer aan de orde en door hun hoge schulden zijn nieuwe grote leningen ook even taboe. En dan kunnen de te verwachten boetes ook nog eens de winst aantasten. Heijmans maakte donderdag bekend dat de winst met 32 procent is afgenomen, als een voorziening voor een NMa-boete van 15 miljoen euro wordt meegeteld. En voor het lopende jaar wordt een verdere winstdaling voorzien. Slecht nieuws, vonden de beleggers en de koers daalde 5 procent.

Opvallend is overigens wel dat, ondanks de negatieve invloed van de fraude, Heijmans en Bam nog altijd beter presteren dan de AEX (zie kader) wanneer begin 2002 als uitgangspunt wordt genomen. De koersen bevinden zich immers al langer op een laag niveau. En aangezien Heijmans bij deze koers een dividendrendement biedt van zo'n 6 procent, zijn sommige beleggers bereid te vergeten dat het hier niet om een groeiaandeel gaat.

De resultaten bij Ballast kregen een week geleden een positiever onthaal van de belegger. Op de dag dat de bouwer voor het eerst sinds 2000 weer winst bekendmaakte, steeg de koers met bijna 10 procent. Op een omzet van 1,6 miljard werd 46 miljoen euro verdiend, maar in tegenstelling tot Heijmans neemt Ballast Nedam geen voorziening voor de NMa-boetes, die direct ten koste gaan van de winst.

Volker Wessels maakte deze week een fikse winstdaling bekend: het nettoresultaat viel van 114 miljoen euro terug tot 62 miljoen, mede door een voorziening van 19 miljoen voor NMa-boetes. En de beursreactie na de winstdaling bij Volker Wessels? Daar hoeft deze bouwer zich sinds vorig jaar geen zorgen meer over te maken, nadat `Victor Rijssen' (een overnamevehikel van de familie Wessels) het bedrijf tegen een premie van 70 procent van de beurs had gehaald. Bij het recentelijk opduiken van de geheime boekhouding bij Volker-dochter Boele & Van Eesteren zullen heel wat voormalige aandeelhouders een zucht van verlichting hebben geslaakt.