Sanofi jaagt op Aventis

Het vijandige bod van 48 miljard euro dat het Franse farmacieconcern Sanofi op zijn Frans-Duitse branchegenoot Aventis heeft uitgebracht, is niet meer dan een schot voor de boeg. Het zal Sanofi niet lukken Aventis over te nemen als het niet met betere voorwaarden komt. Het huidige bod waardeert Aventis op een premie van slechts 15 procent ten opzichte van de koers afgelopen maand.

Het probleem is dat het niet makkelijk zal zijn om het beter te doen. Het bod van Sanofi bestaat vrijwel geheel uit aandelen. Als het concern zijn bod verhoogt, loopt het het risico dat zijn eigen aandelenkoers daalt, waardoor de waarde van het bod zou worden ondermijnd. Dat is altijd het geval in dit soort situaties, maar geldt nog eens extra als het gaat om een vijandig bod op een bedrijf dat bijna dezelfde waarde vertegenwoordigt. Aventis heeft alle reden om de aandelenkoers van Sanofi te torpederen. Vorige week vrijdag behaalde het een voorlopig succesje door de koers van zijn Franse rivaal met 7 procent te overtreffen.

De twee farmacieconcerns zouden ongetwijfeld goed bij elkaar passen – Aventis weet zijn producten beter aan de man te brengen, terwijl Sanofi een beter laboratorium heeft. En omdat hun activiteiten in Frankrijk elkaar overlappen, moet deze fusie tot grotere kostenbesparingen kunnen leiden dan andere combinaties.

De beloofde besparingen bij Sanofi zijn substantieel, maar niet overtuigend. Het concern zegt in 2006 1,6 miljard euro aan jaarlijkse synergievoordelen te kunnen bereiken, tegen een aanvankelijke investering van 2 miljard euro. Na belastingen en kortingen bedraagt de huidige waarde van die synergievoordelen 9,1 miljard euro. De gemiddelde marktwaarde van Aventis was de afgelopen maand 42 miljard euro. Sanofi kan tot 51 miljard euro voor Aventis bieden zonder waarde voor de eigen aandeelhouders te vernietigen. Dat is slechts 6 procent méér dan het proefbod van 48 miljard euro en een premie van 21 procent ten opzichte van de koers van vóór de speculatie.

Aventis zou die extra 6 procent vermoedelijk zonder meer kunnen binnenhalen als het stilzwijgend akkoord zou gaan. Maar waarschijnlijk wil het concern méér. Gewoonlijk willen bedrijven bij een overname een premie van 30 tot 40 procent.

Aventis krijgt dat waarschijnlijk alleen voor elkaar als het één of twee andere farmacieconcerns – Roche, GlaxoSmithKline of Procter & Gamble – over de streep weet te trekken teneinde een veiling op gang te brengen. Dat is een mogelijkheid, maar niet makkelijk. Om te beginnen moeten deze buitenstaanders zich naar binnen worstelen in een grotendeels Franse deal die al de zegen van de Franse overheid heeft. Zelfs als ze bereid zouden zijn het politieke kabaal te trotseren, moeten ze nog hun eigen rekensom maken. En als Sanofi de cijfers al niet kan laten kloppen, zal dat voor deze buitenlandse bedrijven nog moeilijker zijn.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.