Beursrally vlakt in 2004 vermoedelijk af

De Europese aandelenbeurzen sluiten het jaar in een goede stemming af. Maar hoe hoog de koersen zijn gestegen hangt ervan af hoe ver je terugkijkt.

De MSCI Europe index is sinds het dieptepunt in maart van dit jaar, net vóór de oorlog in Irak, met 43 procent vooruitgegaan. Maar het grootste deel van die winst bestaat louter uit het terugwinnen van terrein dat in het abominabele eerste kwartaal verloren is gegaan. De index is ten opzichte van een jaar geleden slechts met 16 procent gestegen. Zijn aandelen echt wel zo duur?

De aandelen van de MSCI Europe index worden gemiddeld verhandeld op een niveau van zestienmaal de door analisten verwachte winst over 2004. Dat komt neer op een winstrendement van 6,2 procent, tegen een rendement van 2,3 procent dat beleggers overhouden aan Duitse staatsobligaties. Op grond van deze maatstaf bieden aandelen een premie van bijna 4 procent ten opzichte van obligaties. Dat is net genoeg om beleggers te compenseren voor het hogere risico dat zij lopen, maar niet bepaald genereus.

Aandelen zijn minder aantrekkelijk als ze worden gewaardeerd op grond van de dividenduitkeringen. Door de beursrally is het dividendrendement van de aan de MSCI Europe index genoteerde aandelen gedaald naar 3,1 procent. Als we ervan uitgaan dat de dividenden op de langere termijn in reële termen met 2,5 procent per jaar groeien, zullen aandelen een reëel rendement van 5,6 procent opleveren. Op deze basis bedraagt de premie ten opzichte van het reële rendement van risicoloze staatsobligaties een miezerige 3,3 procent.

Er is weinig zicht op betere prestaties van de aandelenmarkt, tenzij het economisch herstel doorzet. De huidige waarderingen zijn tenslotte gebaseerd op een winstgroeiverwachting van 20 procent voor volgend jaar. Het ligt niet erg voor de hand dat dat groeipercentage massaal zal worden overschreden. De risico's van een groeivertraging zijn groter. De kracht van de euro kan een rem op de winstgroei betekenen. En de impulsen die zijn uitgegaan van de Amerikaanse belasting- en renteverlagingen zijn aan het wegebben.

Als de groei lager uitvalt dan verwacht, kunnen beleggers hun aandacht verleggen naar de structurele problemen waarmee de wereldeconomie nog steeds worstelt, zoals de financiering van het tekort op de Amerikaanse handelsbalans.

Alles bij elkaar kan de rally nog wel even voortduren, maar zal zij waarschijnlijk later in 2004 aan kracht inboeten.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.

    • Mike Monnelly