Hoe Parmalat zichzelf in de nesten werkte

Het verbazingwekkende verhaal van de verdwenen miljarden van Parmalat leidt onvermijdelijk tot de vraag waar al dat geld gebleven is. Een ingewikkeld, klaarblijkelijk door zakenbank Merrill Lynch bedacht financieel opzetje zou een aanwijzing kunnen opleveren. Het lijkt erop dat Merrill Lynch Parmalat heeft geholpen met een dubieuze derivatendeal, die het concern in staat stelde zijn winst te verhogen door quitte of dubbel te gokken op zijn eigen solvabiliteit. Hoewel Merrill Lynch slechts een van de banken was die het Italiaanse zuivelconcern heeft geholpen, en hoewel de bedragen waar het om ging niet groot waren, zou het opzetje typerend kunnen zijn voor een bepaalde gang van zaken die vele malen is herhaald. Hoe het plan van Merill Lynch precies is zijn werk ging, is nog steeds duister. Zowel de zakenbank als Parmalat heeft commentaar geweigerd. Maar wij hebben de hand weten te leggen op een contract dat betrekking had op een deal rond Sires Star, een op de Kaaimaneilanden geregistreerde maatschappij, op grond waarvan het mogelijk lijkt de voornaamste details te achterhalen.

Uit de jongste cijfers van Parmalat blijkt dat het concern 34 miljoen euro in Sires Star heeft gestoken. De exacte details zijn niet bekendgemaakt. Maar bovengenoemd contract, dat als kenmerkend wordt omschreven, lijkt erop te duiden dat Parmalat heeft geprobeerd de inkomsten uit zijn kasbezit op te voeren door beleggers in staat te stellen zich te verzekeren tegen de mogelijkheid dat het concern failliet zou gaan. Het gevolg daarvan was dat het concern twee keer zo hard zou worden getroffen als dat inderdaad zou gebeuren.

Er zijn drie redenen om aan te nemen dat deze veronderstelling klopt. In de eerste plaats komt de waarde van een obligatie-uitgifte van Sires Star overeen met het bedrag dat volgens de balans van Parmalat in Sires Star werd geïnvesteerd. In de tweede plaats wordt Parmalat in het contract expliciet genoemd – zij het eerder als het bedrijf waarvan de kredietwaardigheid het rendement op de obligatie zou bepalen dan als investeerder. En in de laatste plaats is de datum waarop de obligaties volgens het contract vervallen vrijwel identiek aan de datum die in de boeken van Parmalat wordt vermeld.

Volgens een ingewijde was het contract dat wij hebben gezien slechts een ontwerp en zijn sommige bepalingen later gewijzigd. Maar die veranderingen hadden geen gevolgen voor de essentie van de transactie – dat Parmalat aan het gokken was met zijn eigen solvabiliteit als inzet.

De deal steekt als volgt in elkaar. In 1999 zou Parmalat geld hebben gestoken in een door Sires Star uitgegeven obligatie met een ongebruikelijk hoge couponrente van bijna 10 procent.

Het gaat er nu om hoe Sires Star die couponrente financierde. Voor een deel gebeurde dat door te beleggen in conventionele effecten, die door Merrill Lynch waren uitgegeven. Maar om het rendement te verhogen, introduceerde Sires Star een inventieve truc – het verbond de aflossing van de obligaties aan de solvabiliteit van Parmalat. Daardoor was het in staat geld binnen te halen van beleggers die zich wilden beschermen tegen de mogelijkheid dat Parmalat failliet zou gaan. Dat geld werd gebruikt om de couponrente te verhogen.

Zolang Parmalat solvabel bleef, was dit een vondst. Door het hogere rendement steeg de winst, waardoor het concern aantrekkelijker werd voor externe beleggers. Maar er zat wel een addertje onder het gras. Als Parmalat ooit in financiële problemen zou komen, zou Sires Star de beleggers moeten betalen die zich daartegen hadden verzekerd. Het bovengenoemde contract maakt duidelijk hoe dat in zijn werk zou gaan. In geval van een solvabiliteitsprobleem zou Sires Star het recht hebben de obligaties af te lossen tegen ,,een bedrag dat overeenkomt met 0,5 procent van de nominale waarde'' – ofwel slechts zo'n 110.000 pond. De obligatiehouders zouden het verlies dragen.

Het is niet moeilijk te begrijpen waarom Parmalat deze deal liever verborgen houdt. Het is hoogst ongepast dat een bedrijf dat met veel vreemd vermogen werkt, beleggers in staat stelt zich te verzekeren tegen zijn eigen faillissement. Toch is dat precies wat er lijkt te zijn gebeurd.

Maar ongepast gedrag moet voor Parmalat sowieso de normale manier van doen zijn geweest. Het concern redetwist met zijn crediteuren over grote hoeveelheden geld die op mysterieuze wijze zijn verdwenen. En afgezien van het gedrag van Parmalat zijn er ook ernstige twijfels over de manier waarop Merrill Lynch deze dubieuze transactie klaarblijkelijk mogelijk heeft gemaakt.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.

    • Mike Monnelly