Na de sluipkrach: de sluiphausse

Blij met de recente koersstijging op het Damrak? Bedank vooral de Japanners.

Nog een paar punten, en dan bereikt de AEX-index zijn hoogste stand van dit jaar tot nu toe. Deze week zette de opmars van de aandelenkoersen in Amsterdam door. Niet met grote sprongen tegelijk, maar met puntjes en procentjes. Werd de druppelsgewijze daling van de koersen getypeerd als `sluipkrach', de weg omhoog van de laatste maanden zou evengoed de titel `sluiphausse' mogen dragen.

Het koersherstel is een opluchting voor bedrijven en beleggers. Zelfs het kabinet-Balkenende is, via de pensioenlasten, op dit moment direct gebaat bij een hogere beursindex. Maar waarom herstellen de koersen zo voorspoedig? Dat heeft te maken met de draai die beleggers wereldwijd aan het maken zijn van de obligatiemarkt naar de aandelenmarkt.

De reden dat ze dit doen is tweeledig. Nu de winstvooruitzichten voor bedrijven kennelijk herstellen, is een keus voor de aandelenmarkt begrijpelijk. De keus tégen de obligatiemarkt is ook verklaarbaar. Obligaties zijn de laatste maanden nogal in koers gedaald. Dat heeft deels te maken met het leeglopen van een zeepbelletje op de Amerikaanse en Europese obligatiemarkt.

Maar dat de obligatiekoersen dalen, en de effectieve rente op obligaties dus stijgt, is ook te wijten aan het grotere beroep dat Westerse overheden door hun oplopende tekorten op de markt doen. Hoe meer aanbod van nieuwe overheidsobligaties, hoe groter de neerwaartse druk op de koersen.

Een door de koersdaling stijgende obligatierente is voor veel economen een teken dat beleggers uitgaan van een economisch herstel. De rentecurve – het verloop van de lage korte geldmarktrente die de centrale banken bepalen naar de `lange' obligatierente die door de markt wordt gecontroleerd – is lange tijd niet zo steil geweest. De Duitse rentecurve is het steilst sinds 1997. De curve in de VS is sinds 1993 niet meer zo steil geweest.

De uittocht van beleggers uit obligaties naar aandelen is uiteraard goed voor de aandelenkoersen. Maar voor Europa is is er een extra voordeel. De euro verzwakt de laatste weken zienderogen, dat proces versnelde deze week. De Europese munt eindigde de week onder de 1,09 dollar per euro, en dat is vergelijkbaar met de stand van eind april. Tussendoor, in juni, piekte de Europese munt nog heel even boven de 1,19.

De opmars van de Amerikaanse dollar tegen de euro werd de afgelopen dagen achteraf verklaard met de verwijzing naar het veel tastbaarder economisch herstel in de Verenigde Staten dan in Europa. Beide verschijnselen, de sterkere dollar én de tekenen van Amerikaans herstel, traden deze week inderdaad gelijktijdig op. Maar economisch holisme alleen volstaat in dit geval niet. De verklaring is vooral technisch.

De valutadesk van ABN Amro in Londen wijst er op dat de oorzaak van de eurodaling vooral in Japan te vinden is. Japanse beleggers – of Westerse beleggers via Japan – hebben sinds juni zo'n 37,7 miljard dollar aan buitenlandse obligaties verkocht. Een deel van het geld is naar de Japanse aandelenmarkten gesluisd, en kan verklaren waarom de Nikkei-index deze week voor het eerst in een jaar boven de 10.000 punten uitstak.

De buitenlandse obligaties die zijn verkocht zijn vooral Europese obligaties. Zo is er een opwaartse druk op de yen ontstaan, en juist een verkoopdruk op de euro. Omdat de yen-dollarkoers economisch én politiek nogal gevoelig ligt, heeft de euro het meest moeten prijsgeven tegenover de stijgende yen. En dat verklaart weer waarom de euro deels ook tegenover de dollar heeft moeten dalen.

De Europese beurzen zijn zeer gevoelig voor de dollarkoers, en de gevoeligste van hen is de Amsterdamse beurs. Veel van de daar genoteerde bedrijven halen een substantieel deel van hun omzet en winst uit de Verenigde Staten. Teruggerekend uit duurdere dollars levert dat in euro's betere winstcijfers op. De AEX-index, de graadmeter van het Damrak, was deze week dan ook een van de best presterende beursindices van Europa.

Zo bevoordeelt de internationale draai uit obligaties richting aandelen de Amsterdamse beurs dubbel: de koersen stijgen omdat aandelen weer wat in trek beginnen te komen, én omdat de resulterende internationale kapitaalstromen de euro wegdrukken.

De AEX-index bereikte dit jaar een hoogste slot van 337,23 punten op 2 januari, en een tussentijdse piek van 340,24 op 6 januari. Gisteren kwam de index er, met een tussentijds hoogtepunt tijdens de handelssessie van 336,02 punten, dicht bij in de buurt. Hoe groot is de kans dat de grens al volgende week overstegen wordt en een nieuw hoogtepunt voor het jaar wordt bereikt? De meeste valuta-analisten, waaronder die van ABN Amro en Rabo International, zagen in de afgelopen week in ieder geval aanleiding om in te zetten op een verdere eurozwakte.

Enige voorzichtigheid is daarbij op zijn plaats. Hoewel de analyse achter dergelijke prognoses degelijk is, waren er ook veel analisten die, toen de euro bleef aansterken in juni, de lijn juist naar boven doortrokken. Van die voorspelling – Deutsche Bank ging toen uit van een euro-dollarkoers van 1,30 en hoger – is sindsdien weinig meer vernomen.

    • Maarten Schinkel