Amerikaanse rentepuzzel compleet

De Federal Reserve of Fed, het stelsel van Amerikaanse centrale banken, denkt dat de Amerikaanse rente `gedurende langere tijd' laag kan blijven, ook al blijft de economie aantrekken. Maar hoe lang is lang? Een antwoord op die vraag wordt gegeven door de zogeheten `Taylor-norm', genoemd naar de econoom John Taylor, die nu een hoge positie bekleedt bij het Amerikaanse ministerie van Financiën. Deze formule voorziet in een optimale kortetermijnrente, afhankelijk van de vraag hoe ver de inflatie- en productiecijfers verwijderd zijn van hun `gebruikelijke' niveau. Ben Bernanke, een van de openhartigste directeuren van de Fed, is bijzonder gecharmeerd van deze benadering.

De Taylor-norm gaat uit van het idee dat, als een economie in evenwicht is, de rente zich in reële termen eveneens op een `normaal' niveau moet bevinden. Maar als de inflatie of de productie lager zijn dan gebruikelijk, moet de rente worden aangepast. In beide gevallen wordt de helft van het verschil van het rentepercentage afgetrokken. Daarna wordt het inflatiepercentage erbij opgeteld om de ideale nominale rente te verkrijgen.

De vraag is uiteraard wat als normaal wordt beschouwd. Veel economen denken dat de normale, reële rente ongeveer 2 procent moet zijn en dat de normale inflatie ook ongeveer 2 procent moet zijn, hoewel de Fed geen richtpercentages geeft. Het `productieverschil' wordt in de VS momenteel op zo'n 3 procent geschat.

De stukjes van de legpuzzel liggen nu op hun plaats om de rente van volgend jaar te kunnen voorspellen. Laten we aannemen dat de Amerikaanse economie in 2004 met 4 procent groeit, wat overeenkomt met sommige voorspellingen op Wall Street. Omdat dat aantoonbaar 1 procentpunt boven de trend ligt, zou het productieverschil kunnen teruglopen van 3 naar 2 procent. De inflatie zal blijven afnemen totdat het productieverschil is verdwenen. Bernanke heeft berekend dat de inflatie in dit scenario naar 0,7 procent kan dalen, wat een `inflatieverschil' oplevert van 1,3 procent.

De `normale' rente bedraagt dus 2 procent. Trek daar de helft van het inflatieverschil – 0,65 procent – en de helft van het productieverschil – 1 procent – vanaf, en tel het inflatiepercentage – 0,7 procent – erbij op. De uitkomst is een rente van 1,05 procent. En verdraaid: de Fed hoeft de rente volgend jaar niet te verhogen! De Taylor-norm kan van pas komen bij het doen van kortetermijnvoorspellingen. Maar de onzekerheden bij het voorspellen van de productiecijfers zijn zo groot, dat het nut ervan daarna snel afneemt.

Bovendien lijken beleggers de langetermijncijfers die de norm oplevert niet te vertrouwen. Zelfs als de Amerikaanse economie ieder jaar met 4 procent blijft groeien, zou het productieverschil pas in 2006 verdwijnen. Tegen die tijd zou de Taylor-norm een minieme inflatie en een uiterst lage rente voorspellen. Dat is moeilijk in overeenstemming te brengen met de stijging van de rendementen op langetermijnobligaties en met de hogere consumentenprijzen.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.