KirchMedia moet structuur wijzigen

Er zijn veel redenen waarom het bod van de Amerikaanse mediamagnaat Haim Saban op KirchMedia is mislukt. Maar in ieder geval zouden de crediteuren van het Duitse concern er iets van opgestoken moeten hebben. Als ze ooit waarde aan Kirch willen onttrekken, moeten ze die zoeken bij televisiezender ProSieben/Sat1. Dat betekent dat ze de minderheidaandeelhouders van ProSieben een stem in het kapittel moeten geven. De hoeveelheid werk die gemoeid was met het sluiten van een ingewikkelde overeenkomst met Saban vóór de door de crediteuren vastgestelde deadline van 16 juni bleek te groot. Dat kwam niet echt doordat het oorspronkelijke bod van Saban van twee miljard euro financieel slecht onderbouwd was, ook al lijkt dat misschien zo. De door hem beloofde steun van beleggingsfondsen is er nooit gekomen, aldus een ingewijde, voor een deel vanwege het gegarandeerde rendement dat hij zelf wilde incasseren.

Het lag eerder aan de complexiteit van de andere kant van de vergelijking: die van Kirch. Saban en de crediteuren worstelden met een ingewikkelde herschikking van de schulden van Kirch. Dochteronderneming ProSieben/Sat1, een van de twee best bekeken commerciële zenders in Duitsland, was overladen met schulden. Kirch was daarmee weggekomen omdat het concern 88,5 procent van het stemrecht in handen had. Saban lijkt te zijn verslagen door kostbare overnameclausules van ProSieben-obligaties die in handen zijn van banken die er geen belang bij hebben dat de overeenkomst tot stand komt. Hij probeerde uiteraard eveneens onder de kosten uit te komen van een verplicht bod aan de minderheidsaandeelhouders van ProSieben.

ProSieben is van levensbelang voor KirchMedia. De waarde van de verzameling televisie- en filmrechten, die de tweede poot van het bedrijf vormt en onder zijn eigen schuldenlast gebukt gaat, is onzeker. Toch is ProSieben ondergewaardeerd. Dat komt voor een deel door de manier waarop het bedrijf is volgepropt met schulden en voor een deel door de verplichting de minderheidaandeelhouders tegemoet te komen. Die onderwaardering werd vergemakkelijkt door het feit dat de stemloze, vrij verhandelbare ProSieben-aandelen leden onder machtsmisbruik van de grootaandeelhouder.

Als de crediteuren nu op het punt staan zelf twee jaar de touwtjes bij Kirch in handen te nemen, hangen hun vooruitzichten af van de vraag of ProSieben een opleving zal ondergaan. Dat zou bevorderd worden door het herstel van de Duitse economie en van de advertentiemarkt. Maar als beleggers geloven dat de minderheidsaandelen van ProSieben niet dreigen te worden misbruikt door de grootaandeelhouder, zal die opleving zich sneller en vollediger voltrekken. Intussen hebben de gebeurtenissen aangetoond dat de complexiteit en ondoorzichtigheid Kirch moeilijk te verkopen maken. De conclusie ligt voor de hand: het is tijd om een oud plan uit de kast te halen en de oneerlijke tweelagenstructuur van de aandelen van ProSieben ongedaan te maken. Ditmaal liggen de belangen van crediteuren en aandeelhouders op één lijn.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar:

zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.