Dure euro goed voor allemaal

De schuchtere Europese politici zijn verantwoordelijk voor de zwakke Europese economie. Zij hebben te weinig werk gemaakt van structurele hervormingen die de onderlinge concurrentie hadden kunnen verhevigen, meent Melvyn Krauss.

Zwakke economieën worden niet geacht sterke valuta's te hebben, maar Europa is economisch zwak en toch is de wisselkoers van de euro de laatste tijd sterk gestegen, niet alleen ten opzichte van de Amerikaanse dollar, maar ten opzichte van alle belangrijke valuta's. Tegenover de dollar is de euro sinds het begin van het jaar meer dan 10 procent gestegen.

De recente kracht van de euro laat zich ten dele verklaren vanuit de toestand in de wereld. De bevrijdingsoorlog in Irak heeft verstrekkende gevolgen. Zo zijn de Verenigde Staten bezig hun luchtmachtbases in Saoedi-Arabië te sluiten. Saoedische investeerders, die in de loop van de jaren miljarden oliedollars in de Amerikaanse economie hebben gepompt, maken zich nu zorgen of hun fondsen niet op een zeker moment zullen worden bevroren, en hebben besloten te diversifiëren in euro's. Buitenlandse valutamakelaars bevestigen dat de Saoediërs – en anderen in het Midden-Oosten – tijdens de recente koersstijging van de euro grote kopers waren. Misschien weten de Saoediërs iets wat wij nog niet weten over de toekomstige koers van hun land, en dekken zij zich in.

Ook verschillen in monetair beleid tussen de VS en Europa vormen een belangrijke verklaring voor de recente kracht van de euro. De Amerikaanse centrale bank heeft in reactie op de recente wereldwijde vertraging van de economische groei veel agressiever de rente verlaagd dan de minder doortastende Europese Centrale Bank, die worstelt met een lastig inflatieprobleem. Als gevolg hiervan zijn de Europese rentetarieven nu hoger dan die in Amerika, waardoor het voor beleggers aantrekkelijk wordt om ter wille van een hoger rendement fondsen van de VS naar Europa over te hevelen. Agressieve speculanten lenen tegen lage tarieven Amerikaanse dollars, verkopen die dollars voor euro's, en kopen voor de opbrengst in euro's genoteerde waardepapieren, die meer rente opleveren dan zij voor de geleende fondsen moeten betalen.

Voor landen als Saoedi-Arabië levert het afdekken van geopolitieke risico's ook nog eens meer op.

De vraag rijst: moeten de VS en Europa blij zijn met de recente herschikking van de wisselkoersen, of zijn de dalende dollar en de stijgende euro een serieuze bron van zorg?

Vanuit Amerikaans standpunt bezien was de daling van de dollar bepaald gunstig. De Verenigde Staten hebben geen inflatieprobleem. Sterker nog, de Amerikaanse centrale bank spreekt nu openlijk over deflatiegevaar voor de Amerikaanse economie. Als de dalende dollar helpt om de slome Amerikaanse economie op te peppen zonder ongewenste inflationaire gevolgen, dan is dat toch mooi? Volgens sommigen zou bij de dalende dollar het rendement van obligaties in de VS moeten stijgen om nog buitenlandse beleggers te lokken. Maar nu er sprake is van deflatie, blijft het rendement van de Amerikaanse obligaties hardnekkig laag, en dat zal nog wel een poosje zo blijven.

Het goede aan het voordeel voor de Verenigde Staten is dat het niet ten koste is gegaan van Europa – de stijging van de euro was in Frankfurt zelfs net zo welkom als in Washington. Het spreekt vanzelf dat de Europese exporteurs niet reikhalzend uitzien naar een verdere stijging van de euro, maar het is een feit dat de recente kracht van deze munt Europa heeft geholpen in de strijd tegen zijn hardnekkige inflatieprobleem, en dat is een groot pluspunt.

Doordat hij de internationale concurrentiekracht van de eurozone aantast, stimuleert de hoge euro de invoer en remt hij de uitvoer. Hierdoor vermindert aan de vraagzijde de druk op de Europese productiecapaciteit. Daar komt bij dat het OPEC-kartel de olieprijzen vaststelt in dollars, zodat in euro's gerekend de olieprijs veel sterker is gedaald dan in dollars. Dankzij de sterk stijgende euro dalen de energieprijzen in Europa sneller dan in de VS.

De mensen die aan universiteiten en in de media kritiek leveren op de ECB, geven het niet toe – en zelfs binnen de ECB zijn er die het ontkennen –, maar Europa heeft een taai inflatieprobleem, dat maar niet wil verdwijnen. De reële economie van de eurozone stagneert, en toch blijft de inflatie hardnekkig boven het niveau van 2 procent dat volgens de ECB prijsstabiliteit betekent. Het zal misschien een schok zijn voor de spelers op de financiële markt, maar de euro zal – zelfs vergeleken bij het huidige hoge niveau – misschien nog een stuk verder moeten stijgen alvorens de weerspannige inflatie in de eurozone veilig onder het moeilijk haalbare niveau van 2 procent daalt.

In de media, op de markt en binnen de ECB hadden velen verwacht dat de Europese inflatie zou bezwijken onder het gewicht van een inzakkende economie en een stijgende munt. Maar het tijdstip waarop de ECB verwacht dat de inflatie onder de 2 procent zal komen, is van halverwege dit jaar opgeschoven naar het eind van het jaar, en volgens sommige ECB-medewerkers kan het wel begin volgend jaar worden.

De voornaamste oorzaak van het feit dat in de economie van de eurozone de prijzen maar niet willen dalen, ligt in haar niet-competitieve karakter. Het Europese bedrijfsleven houdt niet van prijsslagen, en de wet laat ze ook vaak niet toe. Wanneer de vraag daalt, zien veel ondernemingen liever hun afzet dalen dan dat ze de prijzen verlagen.

Het hardnekkige prijsniveau toont afdoende aan dat ondanks het huidige streven naar economische integratie de prijsconcurrentie in Europa niet fel genoeg is.

Wij moeten Wim Duisenberg en zijn collega's in Frankfurt dan ook niet de schuld geven van de zwakke Europese economie. Verwijt liever de schuchtere Europese politici dat zij te weinig werk hebben gemaakt van structurele hervormingen die de concurrentie in Europa hadden kunnen verhevigen. Het is zelfs zo dat als de euro op het ogenblik niet zo sterk steeg, er op de markten eerder sprake zou zijn van te verwachten renteverhogingen dan van renteverlagingen. Hoe het ook zij, de mate van deflationaire druk die op de economie van de eurozone moet worden uitgeoefend om prijsstabiliteit te bereiken, is groter doordat de politici zo onverantwoordelijk zijn geweest om de noodzakelijke structurele hervormingen achterwege te laten.

De stijgende euro en de dalende dollar betekenen, althans tot dusverre, een win-winsituatie voor Europa en de Verenigde Staten. Markten hebben natuurlijk de neiging om te ver door te schieten, en de heilzame valuta-aanpassingen die op het moment plaatsvinden, zullen misschien te ver doorgaan. Maar tot dat punt wordt bereikt, behoeven valutaspeculanten zich niet schuldig te voelen wanneer zij dollars verkopen en euro's kopen. Want terwijl zij hun zakken vullen met de winst uit valutatransacties, bevorderen zij het algemeen welzijn op een manier die Adam Smith deugd zou hebben gedaan.

Melvyn Krauss is verbonden aan het Hoover-Instituut van de Amerikaanse Stanford Universiteit.