Globaal denken, tribaal handelen

Nu beleggers zich terugtrekken in hun eigen stamgebied, is het extra nadelig dat Nederlandse aandelen het veel slechter doen dan de rest van de aandelen in de eurozone.

Terwijl de andere Europese beurzen er langzamerhand weer wat bovenop komen, is er in Europa één markt die achterblijft: Amsterdam. In Parijs kon de CAC-index de laatste tijd af en toe door de 3.000-puntengrens heen prikken. In Frankfurt steeg de DAX-index deze week ook kort door de 3.000-puntengrens. En in Londen overschrijdt de FTSE-index met regelmaat 4.000-puntengrens. Nu zijn grote ronde getallen ook maar arbitrair, maar het blijft de AEX-index niet gegeven om zelf ook dat ronde getal, in dit geval de 300-puntengrens, te mogen doorbreken. De laatste maal dat er 300 punten of meer op de computerschermen prijkte was 3 februari van dit jaar.

Macro-analisten wezen er twee jaar geleden al op, en het is inderdaad gebeurd: de premie op Nederlandse aandelen, die in de loop van de jaren negentig een hogere koers-winstverhouding opbouwden dan het Europese gemiddelde, is verdwenen. Nederland is uit, sell the Dutch. Op basis van gerealiseerde winsten is de koers-winstverhouding op Nederlandse aandelen nu 12,8. En dat is precies hetzelfde als het Europese gemiddelde.

De belangrijkste verklaring is de van oudsher dominante factor op de Amsterdamse beurs: de koers van de Amerikaanse dollar. Zoals in bijgaande grafiek te zien valt, is de dollarkoers cruciaal in het verklaren van de demarrage van Amsterdam ten opzichte van de rest van de eurozone in 1999-2001, en de terugval van Amsterdam in de periode daarna. De lotgevallen van de dollar passen er bijna één op één op.

Doet dat ter zake? In theorie is er met de invoering van de euro een gemeenschappelijke kapitaalmarkt ontstaan in de eurozone. Maar wat de home bias wordt genoemd, de irrationele voorkeur van beleggers voor aandelen uit eigen land, zorgt er voor dat Nederlandse beleggers nog steeds bovenmatig in Nederlandse aandelen beleggen. Die tendens wordt alleen maar sterker bij dalende koersen. Uit het jongste statistische kwartaalbericht van De Nederlandsche Bank blijkt dat de terugtrekkende beweging van Nederlandse beleggers uit het buitenland, en van buitenlandse beleggers uit Nederland, vorig jaar in volle gang was. De tribale reflex is groot op de beurzen, die de meest liquide en toegankelijke internationale markt horen te zijn. Als er onheil dreigt, trekt iedereen zich terug in het eigen dorp.

De Amsterdamse beurs doet er dus nog steeds toe voor Nederland, en doet er dezer dagen zelfs steeds meer toe. Dat maakt het extra belangrijk om de koers van de dollar ten opzichte van de euro te blijven volgen. Want die maakt een belangrijk deel van het verschil tussen de beleggingsopbrengsten hier en in de rest van Europa.

Rente-ontwikkelingen zijn op dit moment van doorslaggevende invloed op de wisselkoers tussen euro en dollar. Dollars geven minder rente dan euro's, en dat verschil in beloning drijft de eurokoers verder op.

Toen de Europese Centrale Bank donderdag geen doorslaggevende reden zag om de rente van 2,50 procent te verlagen, sprak de reactie op de valutamarkt boekdelen: de euro klom steil naar boven naar de 1,15 dollar per euro. En dat is vlakbij de introductiekoers van ruim 1,17 dollar waarop de euro op 1 januari 1999 zijn bestaan begon. De glijdende dollarkoers heeft de koersontwikkeling van de aandelen op het Damrak al tegengewerkt.

Zijn er nog meer dollar-risico's te verwachten? Dat hangt op de korte termijn af van de macro-economische cijfers die de eerstvolgende weken zullen worden gepubliceerd. Als er alsnog sprake is van een verlate Bagdad bounce in de economie, een economisch herstel in het kielzog van de Amerikaanse zege in Irak, dan hoeft de Amerikaanse rente niet verder omlaag. Amerikaanse verdiensten van de Nederlandse beursfondsen herstellen dan beter, en worden via een herstellende dollarkoers ook nog eens vertaald in meer euro's. Dubbel genieten dus, maar de andere kant van de medaille is dat het ook dubbel fout kan gaan. De inzet is hoog, vooral op het Damrak.