Bierbrouwer Scottish & Newcastle moet kiezen

Scottish & Newcastle, de grootste brouwer van Groot-Brittannië, moet een besluit nemen over wat het wil worden als het volwassen is: een groeifonds of een soort nutsbedrijf in de drankensector. Zijn royale dividenduitkering duidt op het laatste, maar een aantal recente overnames en de expansie naar opkomende markten als die van Rusland wijzen op het eerste.

Welke weg het concern ook kiest, het zal buitengewoon moeilijk blijken van twee walletjes te blijven eten.

Neem het dividend. Tegen de huidige koers levert dat over 2003 (met ongeveer 32 pence per aandeel) beleggers een geweldig rendement van 8,6 procent op. Toch zal het bedrijf – als gevolg van de neerwaartse bijstelling van de winstverwachting – dit boekjaar waarschijnlijk slechts een winst van 42 pence per aandeel boeken. Dat betekent dat de dividenduitkering bijna 80 procent zal bedragen van de winst na belastingen.

En omdat een groot deel van de schuld van Scottish & Newcastle bestaat uit langetermijnleningen, hoeft een eventuele verkoop van een deel van zijn pubs niet direct te resulteren in een verlichting van de rentelasten. Dat zou kunnen inhouden dat de winst per aandeel afneemt naarmate het jaar voortschrijdt.

Er is uiteraard niets mis met een bedrijf dat al zijn winst teruggeeft aan de aandeelhouders. Sommige onderzoeken lijken aan te tonen dat bedrijven die dat doen beter presteren dan het gemiddelde. Maar dit beleid is in strijd met het streven van Scottish & Newcastle een toonaangevende rol te spelen in opkomende markten als Rusland, waar het vorig jaar de helft van de grootste brouwerij kocht. En het maakt nog meer overnames – zoals die van BBAG, de Oostenrijkse brouwer met aantrekkelijke marktposities in heel Midden-Europa – moeilijk te verwezenlijken zonder verwatering van de winst per aandeel.

Dus wat gaat het worden: groei of winst? Totdat er een duidelijk antwoord op die vraag is gegeven, kan Scottish & Newcastle – met een marktwaarde van ongeveer achtmaal de winst vóór rente, belastingen en afschrijvingen (ebitda) – het beste vermeden worden. Heineken en het Belgische Interbrew mogen dan zuiniger zijn met hun dividenduitkeringen, hun groeistrategieën zijn tenminste betrekkelijk helder.

En met een marktwaarde van minder dan zevenmaal de ebitda zijn ze allebei ook goedkoper dan Scottish & Newcastle.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.