Kat: lage rente op obligaties

Stijgende obligatiekoersen zijn mooi, maar het effectieve rendement op obligaties dreigt daarmee zo laag te worden dat er een nieuw probleem ontstaat.

Aandelen liggen amechtig in de goot. Pensioenbeleggers die op puike aandelenrendementen rekenden om de pensioenregeling van hun onderneming of van hun bedrijfstak betaalbaar te houden tellen hun knopen.

Maar nog nauwelijks zichtbaar, daar achter een dikke boom, loert een groter gevaar dan miljardenverliezen op aandelen. De aandelenval gaat gepaard met een mondiale verschuiving van grote kapitalen: beleggers vluchten uit aandelen en omarmen obligaties, verhandelbare leningen met een vaste rente. Het gevolg is dat de prijs van obligaties rap oploopt. Daardoor daalt de effectieve rente; de vaste rentevergoeding wordt ontvangen over een in prijs gestegen obligatie. En dat schept een levensgroot probleem voor de pensioenfondsen.

De afgelopen dagen zakte het rendement op de toonaangevende staatslening met een looptijd van negen tot tien jaar zelfs even onder de 4 procent. Leningen met een kortere looptijd geven al beduidend minder rendement.

Pensioenbeleggers moeten het geld van werknemers en gepensioneerden op lange termijn investeren. Voor hen is het rendement op de leningen van tien jaar een belangrijk gegeven. Eind september, de meeste recente datum waarover het Centraal Bureau voor de Statistiek cijfers heeft, hadden pensioenfondsen bijna 41 procent van hun vermogen van 419 miljard euro belegd in obligaties. In aandelen is ruim 41 procent belegd.

Terwijl de beurskoersen de afgelopen twee jaar schokschouderend omlaag gingen, hebben de pensioenfondsen voortdurend aandelen bijgekocht om het percentage aandelen in hun totale beleggingsportefeuille op peil te houden.

De ratio achter deze aankopen? Het adagium dat aandelen op langere termijn een superieur rendement blijven geven. Beduidende aandelenbeleggingen moeten de pensioenregeling betaalbaar houden dan wel de prijscompensatie voor gepensioneerden mogelijk maken.

De vlucht uit aandelen naar obligaties die zich nu op de financiële markten afspeelt is op korte termijn een mooie opsteker voor beleggers met veel obligaties: koerswinsten. Pensioenfondsen blij?

Ja, maar op wat langere termijn dreigen onheil, donder en bliksem.

Wie zijn geld nu in obligaties steekt begint niet alleen met een laag rendement. Deze belegger krijgt, als de rente om wat voor reden weer gaat stijgen, nog een klap na. Bij een stijgende rente horen logischerwijs dalende koersen van obligaties. Die bezorgen de obligatiebelegger dan koersverliezen. Doordat aandelen meer tot de verbeelding spreken dan obligaties, wordt gemakkelijk vergeten dat ook op de obligatiemarkt een krach kan plaatsvinden. Nog in 1994 deed dat verschijnsel zich voor. Dat leidde destijds bijna tot een algemene paniek op de financiële markten en een, later onterecht gebleken, angst voor een `kapitaalschaarste'.

Nog gevaarlijker voor de pensioenbeleggers is het lage niveau van het rendement van obligaties met een tienjarige looptijd. De vorige keer dat zulke lage rendementen optraden, in de zomer van 1998, begon de toezichthoudende Pensioen- en Verzekeringskamer (PVK) zich ernstige zorgen te maken. De PVK staat pensioenfondsen toe om de waarde van hun toekomstige verplichtingen te becijferen tegen een rente van 4 procent.

Als het verschil tussen deze zogeheten rekenrente en de werkelijke rendementen verdwijnt, groeit de kans dat pensioenfondsen hun toezeggingen straks niet waar kunnen maken. Van die onzekerheid gruwen toezichthouders. En dat geldt zeker nu de pensioencrisis tastbaar is de portemonnee van bedrijven en werknemers (hogere premies), en soms ook ouderen (minder prijscompensatie).

In 1998 lag het totale rendement van pensioenfondsen dankzij de aandelenhausse nog ver boven de 4 procent. Maar de PVK besloot later wel de rekenrente voor verzekeraars op nieuwe pensioencontracten naar 3 procent te verlagen. Een verlaging van de rekenrente zou pensioenfondsen nu opzadelen met hogere pensioenverplichtingen. Dat zou de financiële positie van de pensioenwereld, die al gevaarlijk is afgebrokkeld, nog verder ondermijnen.