Goede wijn voor te goede prijs

Constellation Brands, het Amerikaanse sterkedrankenconcern, staat met de overname voor 1,43 miljard dollar - in cash of in aandelen - van de Australische wijnproducent BRL Hardy voor een moeilijke opgave. Constellation moet een vermogen neertellen voor zijn aanwinst en zet zijn financiële basis op het spel.

BRL verleent Constellation een leidende marktpositie in Australië en het Verenigd Koninkrijk, waar het 20 procent van de markt zal beheersen. Constellation verwerft eveneens de volledige zeggenschap over een portefeuille met merken als Hardys, Nobilo en Banrock Station, die het in de Verenigde Staten kan gaan distribueren.

Dan is het jammer dat de overeenkomst Constellation zoveel pijn doet. Alles bij elkaar bedragen de kosten naar schatting 17 maal de operationele winst voor dit jaar. Dat betekent dat de overname duurder is dan die van Beringer door Foster en die van Montana door Allied Domecq.

BRL zal naar verwachting in 2004 een operationele winst rapporteren van zo'n 110 miljoen dollar. Als je daar de beloofde synergievoordelen van 20 miljoen dollar bij optelt en met 30 procent belast, voegt de overeenkomst ongeveer 91 miljoen dollar toe aan de operationele winst van Constellation. Deel dat door de prijs en het rendement lijkt zo'n 6,4 procent te bedragen. Als de kapitaalkosten van Constellation dichtbij 7 procent zouden liggen, kan het na drie jaar uit de kosten zijn.

Maar Deutsche Bank wijst erop dat de wijnbouw en -handel een bijzonder kapitaalintensieve bedrijfstak is, die eigendom van land met zich meebrengt, evenals geavanceerde productietechnieken en een grote hoeveelheid kapitaal die vastligt in rijpende voorraden. De bank oppert zelfs dat de werkelijke kapitaalkosten die gemoeid zijn met de overname van een wijnproducent tegen de 9,5 procent lopen. Dat betekent dat Constellation in het derde jaar nog eens 50 procent extra uit zijn activiteiten zou moeten persen. Daarom kunnen we er gerust op zijn dat aandeelhouders van BRL geen hoger bod meer zullen horen.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.