Aandelen nog steeds te duur

Na drie zware jaren hebben beleggers in aandelen wellicht het gevoel dat het tijd is voor een goed jaar. Dat geldt zeker voor veel strategische beleggers. Toch bieden de waarderingen geen hoopvol beeld. Nog afgezien van de gevolgen van een eventuele oorlog in Irak lijken de aandelenkoersen nog steeds aan de hoge kant - met name na de opvering van de beurzen aan het eind van 2002.

Laten we beginnen met de Verenigde Staten. Op de langere termijn zijn de twee betrouwbaarste waarderingsmethoden voor aandelen de verhouding tussen de marktwaarde en de vervangingskosten van een bedrijf, ook wel Tobins Q genoemd, en de aan de conjunctuur aangepaste koers-winstverhouding. Volgens berekeningen van Smithers & Co worden Amerikaanse bedrijven momenteel verhandeld op een niveau van anderhalf maal hun vervangingskosten, wat impliceert dat de S&P 500 nog met ongeveer een derde moet dalen – naar 580 punten – om op gelijke hoogte te komen met de reële waarde. Ook als andere methoden worden toegepast worden de waarderingen er niet beter op. Het langetermijngemiddelde van de aan de conjunctuur aangepaste koers-winstverhouding ligt op een factor van ongeveer 15. Toch worden Amerikaanse aandelen op een niveau van zo'n 25 maal de nettowinst per aandeel verhandeld, terwijl dat bij Europese aandelen 20 maal de winst en bij de aan de Engelse FTSE genoteerde bedrijven zestienmaal de winst is - wat vrijwel overeenkomt met de reële waarde.

De betere uitgangspositie van de Europese en Britse aandelenmarkten wordt bevestigd door dividendopbengsten van ongeveer 3,5 procent – meer dan tweemaal zoveel als in de Verenigde Staten. Maar zijn deze rendementen ook houdbaar? Volgens schattingen van HSBC hebben de stijgende schuldenlasten de dividenddekking in Europa intussen tot een zestienjarig dieptepunt doen dalen. Zelfs als de dividenduitkeringen doorgaan, zien de rendementen er niet bepaald ruimbemeten uit. Als we uitgaan van een reële dividendgroei van 2,5 procent per jaar, en daar het huidige rendement van 3,5 procent bij optellen, zouden Britse en Europese aandelen 6 procent netto per jaar moeten opleveren. Dat is vier procentpunt meer dan de netto-opbrengst van overheidsobligaties, wat niet overdreven veel is.

Het goede nieuws is dat de ergste slapte op de markt waarschijnlijk voorbij is. Toch geldt zelfs voor de bescheidener geprijsde Britse en Europese aandelen dat doorsneerendementen het beste zijn waarop beleggers in 2003 waarschijnlijk mogen hopen.

Onder redactie van Hugo Dixon.

Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld.

    • John Paul Rathbone