`Zieke man' Duitsland maakt ECB het leven zuur

Forse budgetoverschrijdingen van de eurolanden zullen de Europese Centrale Bank er morgen van weerhouden de rente te verlagen. Maar er zijn ook structurele problemen met de muntunie.

De Amerikaanse centrale banken hebben hun rente staan op 1,75 procent, het laagste peil sinds begin jaren zestig, en sluiten een verdere verlaging niet uit. In Japan heeft de centrale bank haar rente effectief op 0 procent staan, en kan logischerwijs niet lager. En Europa? De Europese Centrale Bank hanteert een tarief van 3,25 procent. Ook dat is historisch gezien laag. Zit er een verdere stap neerwaarts in?

Morgen licht ECB-president Duisenberg voor het eerst sinds het zomerreces de uitkomst van de vergadering van het bestuur van de bank over het rentebeleid publiekelijk toe in Frankfurt. Maar de kans dat de ECB de laagconjunctuur in euroland te lijf gaat met een renteverlaging is zeer klein. Aan de inflatie, nu rond 2 procent, hoeft dat niet te liggen. Ook de geldgroei, die aan het afnemen is, zou geen beletsel hoeven te zijn. De grote sta-in-de-weg lijken vooral de overheidsfinanciën van de lidstaten.

Afgelopen weekeinde zetten de Europese ministers van Financiën zich pal achter het Stabiliteitspact. In dat pact, gesloten toen in juni 1997 het groene licht gegeven werd voor de Economische en Monetaire Unie, zeggen de lidstaten toe om te streven naar een begrotingsbalans of een licht overschot op de middellange termijn. Als die situatie bereikt is, mag het overheidssaldo vervolgens meedeinen met de conjunctuur: een wat groter overschot als het economisch meezit, en een tekort bij tegenwind. Als het tekort het plafond van 3 procent overschrijdt, volgen er strafmaatregelen, met als ultieme sanctie een boete die kan oplopen tot 0,5 procent van het bbp.

Ruim vijf jaar later is er in het gros van de eurolanden nog geen sprake van begrotingsevenwicht. Portugal heeft vorig jaar met een tekort van meer dan 4 procent de drempel al overschreden. Duitsland is volgens de meeste prognoses op weg naar een tekort van 3 procent of meer dit jaar, Frankrijk naar zo'n 2,6 procent dit jaar en Italië naar 2,2 procent. Eurostat, het statistische bureau van de Europese Unie, kijkt met argusogen naar mogelijke boekhoudkundige trucs die uit de kast zouden kunnen worden gehaald om de tekorten de grens van 3 procent niet te laten overschrijden. En hier en daar gaan al stemmen op, zoals gisteren nog de Duitse minister van Financiën Eichel, om het pact iets breder uit te gaan leggen: er zal bij de beoordeling van een tekort meer rekening gehouden moeten worden met de stand van de conjunctuur, schreef hij gisteren in een ingezonden stuk in Börsen Zeitung. De ironie kan nauwelijks groter zijn. Eichels voorganger Waigel was destijds de drijvende kracht achter het pact, in de overtuiging dat de andere lidstaten, eenmaal in de muntunie, anders hun begrotingsdiscipline zouden laten varen.

Is het pact inderdaad de enige boosdoener? Er zijn andere overwegingen mogelijk. ,,Het is onmiskenbaar zo dat de lidstaten tussen 1998 en 2000, toen het economisch goed ging, hebben verzuimd hun begroting op orde te brengen'', zegt Gabriël Stein, econoom bij Lombard Street Research, dat een van de weinige onafhankelijke analistenkantoren is in de Londense City. Maar aan de problemen ligt een diepere oorzaak ten grondslag, denkt Stein.

Uiteindelijk, zegt Stein, zal de euro ertoe leiden dat het prijspeil in de verschillende landen van de eurozone naar elkaar toe groeit. Deze convergentie leidt er logischerwijs toe dat in landen met een lager prijspeil de inflatie een tijd lang hoger zal zijn dan in landen met een hoger prijspeil. De convergentie van de prijzen zorgt dus voor een noodzakelijke divergentie van het inflatietempo in de verschillende landen, waarbij met name de landen in de periferie van de eurozone – waaronder Nederland – een relatief hoge inflatie hebben.

Omdat de ECB de gemiddelde inflatie in de gaten houdt, zal zij dus in de kernlanden, met name Frankrijk en Duitsland, een veel lagere inflatie nastreven. Voor Frankrijk, zegt Stein, is dat niet zo'n probleem. Maar Duitsland is een ander verhaal. Hij schat de potentiële groei in Duitsland, de economische groei waarboven al inflatiedruk ontstaat, op slechts tussen de 1 procent en 1,5 procent. Het is vooral de verouderde en weinig flexibele structuur van de Duitse economie die daar de oorzaak voor is. Hervormingen van de arbeidsmarkt zijn, anders dan in Frankrijk, goeddeels uitgebleven. Voeg daarbij de slinkende beroepsbevolking en grote afhankelijkheid van de exportmarkt buiten Europa en een bouwsector in crisis, en de vooruitichten voor een spoedig conjunctureel herstel zijn bleek. ,,Duitsland is de zieke man van Europa.''

De ECB moet dus de rente voor de kernlanden al relatief hoog houden, en de lage potentiële groei van Duitsland maakt dat de centrale bank zelfs al vroeg op de rem moet stappen als de conjunctuur aantrekt. ,,De ECB zal nu dus waarschijnlijk pas op de plaats maken, en niets doen.''

De structurele problemen van de muntunie maken Steins waardering voor ECB-president Duisenberg er overigens alleen maar groter door. ,,Mister Duisenberg is onterecht bekritiseerd, maar heeft in feite een hele goede klus gedaan.'' En dat is een geluid dat in de City maar zelden te horen valt.