Gegoochel van Telekom

Was alles maar zo betrouwbaar als de winst van Deutsche Telekom. De schuldenlast van 67 miljard euro van het Duitse concern is teleurstellend, maar beleggers kunnen gerust zijn. Telekom rapporteerde vorig jaar een winst vóór rente en belastingen van 15,1 miljard euro. En die winst zal toch gestaag kunnen blijven groeien?

Wellicht niet. De winst vóór rente en belastingen van Telekom is een kunstmatige constructie, die het legendarische Teutoonse kwaliteitsstempel ontbeert. Het concern rapporteerde een winst van 18,1 miljard euro, maar was zo vriendelijk te vermelden dat 3 miljard euro daarvan afkomstig was van grote belangenverkopen. Nog eens 200 miljoen euro aan inkomsten uit de verkoop van andere bezittingen werd niet meegeteld.

Dit zijn niet de enige verrassingen in het jaarverslag van Telekom. Ook de 1,1 miljard euro aan `herziene rente-inkomsten' komt nogal merkwaardig over, evenals de 300 miljoen euro aan inkomsten uit `herziene waarderingen'. Daarnaast rapporteerde Telekom ook 586 miljoen euro aan inkomsten uit schadeloosstellingen, wisselkoerswinsten, belastingteruggaven en verzekeringsuitkeringen. Bovendien wordt er onder `overig operationeel inkomen' nog eens voor 717 miljoen euro aan `andere' winsten gemeld. Door al deze bedragen van de door Telekom genoemde winst af te trekken, blijft een `kernwinst' van 12,2 miljard euro over. Telekoms schuld is 5,5 maal zo hoog als dit bedrag.

Een dergelijke rekensom zou het bedrijf echter onrecht doen. Een deel van dit inkomen is waarschijnlijk structureel. De herziening van rente-inkomsten is klaarblijkelijk een Duits belastingfoefje. Toch zijn een paar van de bovengenoemde bedragen verdacht groot in vergelijking met die van eerdere jaren. De `herziene rente-inkomsten' zijn tweemaal zo hoog als die in 1999 en 2000. Als we alle bedragen enigszins `normaliseren', blijft slechts zo'n 1,5 miljard euro aan structurele inkomsten uit deze bronnen over.

Als Telekom zijn kernwinst dit jaar in overeenstemming met de voorspellingen van analisten kan laten groeien, levert dat een bedrag van 14,3 miljard euro op. Met de 1,5 miljard euro aan andere structurele winsten erbij komt men net onder de 16 miljard euro uit, en niet op de bijna 17 miljard euro die analisten verwachten. Dat verschil lijkt mischien niet groot. Maar in het licht van de enorme schuldenlast en de onnauwkeurigheden in het jaarverslag maakt het Telekoms voorgenomen obligatie-uitgifte van 5 tot 8 miljard euro er niet makkelijker op.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com. Vertaling Menno Grootveld.