Schuldeisers grijpen de macht

Een historische machtsgreep van schuldeisers bij de Britse kabelexploitant NTL geeft Europa hoop. Hoop voor bankiers en voor bedrijven als UPC en Versatel.

Gejuich aan een onderhandelingstafel in Londen. En alle andere onderhandelingstafels in Europa volgen.

Gistermiddag begon de wave bij de Britse kabelexploitant NTL. Daar schreven de schuldeisers van het in nood verkerende bedrijf geschiedenis. Na moeizame onderhandelingen gaan obligatiehouders ermee akkoord dat een groot deel van de schulden wordt kwijtgescholden in ruil voor een vrachtwagen vol nieuw uit te geven aandelen NTL. Daarmee krijgen de beleggers in bedrijfsobligaties in één keer de controle over de onderneming ten koste van de zittende aandeelhouders.

NTL lijkt gered. En de banken, die ook leningen verstrekten, zien een ten dode opgeschreven schuldenaar uit zijn as herrijzen. De 10,6 miljard dollar aan schulden die NTL niet afbetaalt is nog groter dan de 9,9 miljard bedrijfsobligaties waarmee energiehandelaar Enron in gebreke bleef.

Waarom wordt er elders in Europa gejuicht? De baanbrekende deal tussen betrokkenen bij NTL effent de weg voor vergelijkbare reddingsoperaties. Niet in de laatste plaats in Nederland. Telecombedrijf UPC – een branchegenoot van NTL – en glasvezelexploitant Versatel zitten al enkele maanden met hun obligatiehouders over een vergelijkbare doorstart te onderhandelen. En speculaties nemen toe dat de ruil van obligaties voor aandelen ook voor telecombedrijf KPNQwest onafwendbaar is om te kunnen overleven.

,,De NTL-operatie is een belangrijk signaal voor de andere onderhandelingspartners dat het kán. En dat zijn vaak dezelfde professionals die aan tafel zitten'', stelt een adviseur uit Londen die bij diverse onderhandelingen direct betrokken is. ,,Ik denk dat ze er bij Versatel nu ook snel uit komen.''

Afgelopen weekeinde waarschuwde de accountant van UPC voor het voortbestaan van de onderneming. Ook volgens het bedrijf zelf behoort een faillissement tot de mogelijkheden zonder `herstructurering' van zijn schuldenlast. De klok tikt. Tot 3 juni heeft de onderneming respijt van de banken gekregen.

Het karakter van de huidige reddingsoperaties verschilt wezenlijk van die in de jaren tachtig. Toen waren `de banken' altijd de belangrijkste schuldeisers die bij een doorstart een haircut kregen: het knippen en scheren van een lening tot proporties die de kans op terugbetaling vergroten. Maar voor Europese ondernemingen opende zich de afgelopen jaren de weg naar rechtstreeks lenen op de markt in plaats van bij de bank. De grootste schuldeisers zijn tegenwoordig de obligatiehouders: meestal professionele beleggers als verzekeraars, pensioenfondsen en gespecialiseerde beleggingsfondsen. Zij staan nu voor de keus, waar de banken vroeger voor stonden.

Maar onderhandelingen over een doorstart zijn daarmee complexer geworden. De onderneming heeft te maken met een meer amorfe, moeilijker bereikbare groep schuldeisers in plaats van een overzichtelijke groep bankiers. De Britse kabelaar NTL heeft ze niettemin op één lijn weten te krijgen.

De banken hebben bij de huidige reddingsoperaties een faciliterende rol. Dankzij de voorwaarden van hun kredietfaciliteiten weegt hun stem zwaar. Hun onderpanden zijn minder indrukwekkend. Daarom zijn de banken meer gebaat bij een doorstart dan dat zij de stekker eruit trekken. Daarnaast bezitten sommige banken – als belegger – ook obligaties in de ondernemingen. De deadline waarmee UPC te maken heeft, is van bankiers afkomstig.

Bij UPC zit er een extra complicerende factor aan de onderhandelingstafel: de Amerikaanse mediatycoon John Malone. Het afgelopen jaar heeft hij de greep op UPC verstevigd, mede door laaggeprijsde obligaties op de markt in te kopen. Collega-schuldeisers moeten de afweging maken: Malone die er met de onderneming van doorgaat, maar die wel een gedeeltelijke terugbetaling mogelijk maakt. Of Malone niets gunnen, maar dan zelf aan het kortste eind trekken.

Ondertussen verliezen de koersen van bedrijfsobligaties hun zeggingskracht. ,,De belangrijkste partijen zitten aan de onderhandelingstafel. Door hun voorkennis kunnen ze niet handelen. De markt staat droog. De koersen van obligaties en aandelen zijn irrelevant geworden'', zegt de Britse adviseur. ,,NTL bewijst dat er wel degelijk waarde in zulke ondernemingen schuilt.''

Voor de huidige aandeelhouders zal het allemaal weinig uitmaken. Zij hebben bij de bedrijven al enorme koersverliezen geleden. Een doorstart zal hun belangen verder marginaliseren. Zij zullen niet meejuichen met obligatiehouders, banken, bedrijven en hun bestuurders. De belegger was al het haasje en zal dat ook bij andere reddingsoperaties zijn.