Een hausse op kousenvoeten

Macro-economische gegevens in de VS wijzen er op dat de recessie ten einde loopt, als er al een geweest is. Maar in plaats van daar ver op vooruit te lopen, gaan de beurzen door een nogal volgzame fase.

Een `verbijsterende serie binnenkomende data' noemde zakenbank Morgan Stanley gisteren de stroom van gunstig nieuws over de Amerikaanse economie. Wat tot voor kort te boek stond als een langzaam en aarzelend herstel van de recessie van 2001, is dubbel veranderd: het herstel wint volgens de data snel aan momentum en, a propos, er was eigenlijk helemaal geen recessie. Er heeft vorig jaar nader beschouwd zich geen periode voorgedaan waarin de economie twee kwartalen achtereen kromp.

Een greep uit de data van deze week: de arbeidsproductiviteit in het vierde kwartaal versnelde tot een op jaarbasis berekend tempo van meer dan 5 procent. De loonkosten per eenheid product daalden. Het aantal nieuwe werkloosheidsaanvragen daalde. Eind vorige week bleek al dat de economie verrassend snel gegroeid was, met 1,4 procent, in het vierde kwartaal. Richard Berner van Morgan Stanley stelde gisteren dat het groeitempo van de economie in het huidige, eerste kwartaal ergens in de orde van de 4,5 procent ligt. En als klap op de vuurpijl kwamen gisteren de gegevens binnen over de werkgelegenheid in februari. Er kwamen 66.000 banen bij, de eerste na een lange reeks van banenverliezen, en de werkloosheid daalde van 5,6 procent naar 5,5 procent.

Ook in Europa is er positief nieuws, deze week samengevat in de door het persbureau Reuters bijgehouden Purchasing Managers Index (PMI). Die vertoont nu een stijging die begint de lijken op die van zijn Amerikaanse tegenhanger. Deze indices van inkoopmanagers zijn doorgaans goede vooruitlopers op de feitelijke ontwikkelingen.

Geen wonder dat de internationale aandelenbeurzen deze week omhoogschoten. Het Dow Jones-gemiddelde bijvoorbeeld klom naar de hoogste waarde sinds augustus vorig jaar. En ook de Amsterdamse AEX-index wist voor het eerst zijn niveau van vóór 11 september te bereiken. Er is alleen wel iets eigenaardigs aan de hand. De beurzen hebben de gewoonte vooruit te lopen op de economie. Maar het spektakel dat nu in de macro-economische gegevens zit, komt op de aandelenmarkten eigenlijk nauwelijks tot uitdrukking. De Dow mag dan wel de grens van 10.500 punten hebben aangestipt, hij noteert nog steeds ruim onder zijn record van 11.750 punten van 14 januari 2000 – al weer meer dan twee jaar geleden. De AEX-index overschreed gisteren de grens van 520 punten, maar dat is nog steeds een heel eind van het record van boven de 700 punten van september 2000.

Is dit het einde van de recessie – als het er, ook in Nederland, überhaupt een is geweest? En zo ja, wat houdt de aandelenkoersen dan tegen? Er is nog steeds twijfel over twee Amerikaanse verschijnselen die al jaren zorgen baren, maar nog steeds niet tot problemen hebben geleid. De eerste is het tekort op de betalingsbalans, dat ook dit jaar rond de 4 procent zal bedragen. De tweede is de financiële situatie van de Amerikaanse consument, die weinig tot niet spaart maar wonderwel nog steeds zijn consumptie opvoert. Dat vorige week het Amerikaanse consumentenvertrouwen bleek te zijn gedaald in februari, ging verloren in de storm van positief nieuws.

Volgende bron van onzekerheid is de mate waarin aandelen nog duur zijn, en wat hun koerspotentie dus is. En dan is er dan nog de majeure kwestie van het monetaire beleid. De Amerikaanse geldmarktrente is in een recordserie van elf stappen vorig jaar teruggebracht tot een voor de markten uiterst vriendelijke 1,75 procent. Maar, zo merkt Berner van Morgan Stanley op, een spectaculair herstel van de economie zal daar snel een einde aan maken. Hij verwacht een geldmarktrente die aan het einde van dit jaar verdubbeld is tot 3,5 procent. Niet alleen op de geldmarkt, maar ook op de obligatiemarkt stijgen de rentes. Dat vindt niet alleen in de VS plaats. Het rendement op Nederlandse tienjaars-staatsobligaties stoof deze week naar 5,31 procent. Dat is het hoogste niveau sinds mei vorig jaar.

De veranderende omstandigheden vragen nogal wat van de markt, zeker nu de beurskoersen hun functie als voorloper even lijken te hebben verloren. Het feit dat donderdag de koersen daalden nadat centrale bankier Alan Greenspan zich gunstig uitliet over de economische vooruitzichten, illustreert hoe onzeker de stemming is. Een maand geleden vroeg de handel zich nog af hoe lang het dal zou duren, en hoe traag het economisch herstel zou zijn. Nu moeten beleggers zich veel eerder dan gedacht gaan richten op een verkrappend monetair beleid en alle gevolgen daarvan. Daarmee zijn ze in feite terug op de vraag: hoe snel kan de economie groeien, terwijl de inflatie zich blijft gedragen? Dat hangt voor een flink deel af van de structurele productiviteitsgroei, waarvan de cijfers over het vierde kwartaal deze week zo verrasend gunstig waren.

Toch een productiviteitswonder, of een nieuwe fata morgana? Beleggers zijn weer terug bij af, want die vraag laat zich ook anders stellen: hoe staat het ook alweer met die goeie, ouwe, Nieuwe Economie?