Dividend is vazal van cash

De ijzeren wet voor ondernemingen op de no nonsense-beurs van 2002: laat het dividend intact. Ook als de winsten dalen.

Waar is de cash? Dat is de vraag die beleggend Nederland zich moet stellen nadat ook het AEX-fonds KPNQwest ten prooi is gevallen aan achterdocht met het oog op zijn boekhouding. Het telecombedrijf presenteerde dinsdag zijn cijfers en viel meteen daarna als een baksteen op de beurs, tot een koersniveau dat het voor het laatst zag tijdens de diepste diepten na de schrikreactie op de wereldbeurzen afgelopen september. Er is nog een reden waarom cash belangrijker is geworden op de beurzen. In een poging om de eigen aandelenkoers op peil te houden bij terugvallende winst, houden veel beursgenoteerde ondernemingen hun dividend toch op peil, of verhogen het zelfs. ABN Amro hield donderdag bijvoorbeeld zijn dividend gelijk, ondanks een winstval van ruim 3 miljard euro naar 2,36 miljard euro. De bank zei te streven naar een pay out, het dividend als percentage van de totale nettowinst, van tussen de 45 procent en 50 procent. Over 2001 is die pay out nu veel hoger, 59 procent. De bank vindt dat een signaal om aan te geven dat de potentiële nettowinst veel hoger is dan het gerealiseerde resultaat over het lastige bankjaar 2001.

Unilever, dat een winstgroei boekte, liet donderdag het dividend vrijwel op gelijke voet, negen procent voor de NV en 11 procent voor de Britse plc, stijgen als de winst per aandeel over 2001, 11 procent. Voor ABN Amro en Unilever heeft het handhaven van het dividend overigens nóg een goede reden: beide meten hun succes af aan de zogenoemde Total Shareholder Return (TSR). Dat is de prijsontwikkeling van het aandeel, inclusief herbelegging dividend. Hoe het anders kan ondervond Buhrmann, ook op donderdag. Dat verloor die dag ruim 5 procent in koers nadat het zijn halvering van de winst liet vergezellen van een nog grotere hap uit het dividend, dat daalt van 0,6 euro naar 0,16 euro per aandeel.

Hoewel nog lang niet alle jaarcijfers over 2001 binnen zijn, kan er van uit worden gegaan dat ook bij andere bedrijven het dividend zoveel mogelijk gespaard blijft. De Amerikaanse zakenbank Salomon Smith Barney voorspelt voor de Nederlandse beurs gemiddeld een daling van de winst per aandeel over 2001 van 21 procent. Maar de bank voorspelt over dat zelfde jaar een stijging van het gemiddelde dividend met 1,9 procent.

Nederlandse beursfondsen staan niet alleen in deze strategie. Van heel Europa, zo voorziet Salomon Smith Barney, zal alleen in Italië het dividend sneller dalen dan de winst per aandeel over 2001. In Finland, Duitsland, Griekenland, Portugal en Zweden daalt het dividend over 2001, maar daalt gaat de winst per aandeel nog veel harder naar beneden. In Oostenrijk, België en Ierland laat de winst per aandeel over 2001 een stijging zien, maar stijgt het dividend sneller. En in Denemarken, Frankrijk, Noorwegen, Spanje, Zwitserland en het verenigd Koninkrijk gaat het net als in Nederland: de gemiddelde winst per aandeel daalt, het gemiddelde dividend stijgt.

Is de voorkeur voor dividend van beleggers ook meetbaar? Enkel arbitrair. De Enron-affaire, die de achterdocht over niet-bestaande winsten aanwakkerde, brak los op 22 oktober toen de Amerikaanse beursautoriteiten een onderzoek startten naar de kwaliteit van de Enron-boekhouding. Het concern viel kort daarna om.

Voor een beleggersvoorkeur sindsdien voor dividend is alleen indirect bewijs voor handen. De vijf Nederlandse AEX-beursfondsen die op 22 oktober het hoogste dividendrendement hadden (het historische dividend als percentage van de koers), stegen sindsdien gemiddeld 31,6 procent in koers. Daarmee versloegen ze de index met vlag en wimpel. Er bestaat dan ook een weliswaar zwakke, maar duidelijk positieve samenhang tussen de hoogte van het dividendrendement van de 25 AEX-fondsen pre-Enron en de prestaties van die aandelen post-Enron. Drie fondsen die helemaal geen dividend uitkeren, Versatel, KPNQwest en UPC zijn precies de grootste dalers van de AEX.

De koersdaling op de beurzen sinds september 2000 heeft, bij een gelijkblijvend of zelfs stijgend dividend, er voor gezorgd dat het dividendrendement van de totale Nederlandse beurs fors is toegenomen. Daalde dat dividendrendement begin 2000, toen de Nieuwe-economiehype op zijn hoogtepunt was, tot gemiddeld 1,7 procent, sindsdien is het opgeklommen naar 3,05 procent deze week. En dat is het hoogste cijfer sinds 1996. Het hoge dividendrendement zorgt er voor dat de waardering van aandelen ten opzichte van het alternatief, obligaties, zelfs redelijk op peil blijft.

Het laat zich dan ook aanzien dat de grote Nederlandse bedrijven die nog moeten rapporteren, waaronder met name ING, hun dividend ook bij een winstdaling op peil houden. En zo laten zien dat zij, in tegenstelling tot de gevallen engelen van de Nieuwe Economie, de cash in huis hebben om hun woorden kracht bij te zetten.

Voorbij is de tijd dat beleggers genoegen namen met vage cijfers als de EBITDA en andere arbitraire winstmaatstaven. Op de no nonsens-beurs van 2002 gelden andere wetten. In een tijdperk waarin cash koning is, is dividend zijn onafscheidelijke vazal.