Homeopathie op het Damrak

Het net zolang verdunnen van het aandelenkapitaal tot er alleen nog de suggestie van een winst per aandeel in zit? Financiële homeopathie kwam deze week tot tweemaal toe voor op de Amsterdamse beurs.

Het moest er een keer van komen, maar de vorm die de voorgenomen schuldsanering van United Pan-Europa Communications (UPC) dreigt aan te gaan nemen tartte deze week alsnog het voorstellingsvermogen. De Moeder Aller Aandelenverwateringen moet UPC verlossen van zijn schuldenlast, door vrijwel alle schulden om te zetten in aandelen. Hoe groot de verwatering wordt, weet niemand nog. Als de huidige koers van schulden van UPC wordt gehanteerd, en het aandeel redelijk op peil blijft, kan het blijven bij 3 nieuwe aandelen naast elk bestaand UPC-aandeel. Als de crediteuren meer willen zien van hun schulden dan de marktpijs van dit moment, en/of de koers van de aandelen UPC nog verder zou kelderen, dan loopt de verwatering rustig op tot 9 staat tot 1, of erger. Niemand die het gisteren wist, en bovendien zitten beleggers in hun achterhoofd met de intrinsieke waarde van UPC zelf. Die bestaat uit ruim 7 miljoen kabelabonnees, waar in het buitenland zeker duizend euro per stuk voor wordt neergeteld. Het gevolg was gisteren een besluiteloze beursreactie op UPC's plan.

Dat plan en de daaropvolgende besluiteloosheid op de beurs, waren deze week illustratief voor de toestand op het Damrak. De beurzen bewegen sinds het begin dit jaar nauwelijks. De maand januari werd donderdag afgesloten op het niveau waarop de maand begon. De muur van vers geld, waarmee de grote beleggers met frisse moed in de markt zouden stappen, is nog niet aangekomen. Laat staan de preferentie van Amerikaanse beleggers voor Europese aandelen, waar de analistengemeenschap eind vorig jaar nog collectief gewag van maakte.

Zo kabbelen de indices voort. De AEX-index bijvoorbeeld passeerde sinds eind september op negentien van de zestig handelsdagen de grens van 500 punten naar boven of naar beneden. Afwachten, lijkt het devies op de beurzen. En dat is niet verwonderlijk.

Zowel de toekomst als het verleden zijn op dit moment opzeker. Macro-economisch bevinden de financiële markten zich in het oog van de orkaan. De conjuncturele neergang lijkt volgens de meeste grote zakenbanken voorbij, iets eerder in de Verenigde Staten dan in Europa. Over het tempo van de opgang wordt getwist. Hoe snel de conjuncturele opleving komt, en op welk niveau de wereldeconomie terecht zal komen is bijzonder onduidelijk.

Optimisten zagen in het bericht van woensdag, dat de Amerikaanse economie in het vierde kwartaal licht is gegroeid, een teken van herstel. De markt had een economische krimp verwacht van 1 procent, het werd een groei van 0,2 procent.

Pessimisten onleenden aan de zelfde cijfers een heel andere conclusie. De economische groei kwam voor het leeuwendeel voor rekening van de prijsstunts met auto's, die er voor kan zorgen dat een fors deel van de vraag die er in 2002 zou zijn, simpelweg naar voren is gehaald. Bovendien stegen in het vierde kwartaal de overheidsuitgaven (oorlog, veiligheid) met maar liefst 9,2 procent.

Naast onzekerheid over de toekomst, is er ook onzekerheid over het verleden: de erfenis van de Nieuwe economie. Dinsdag en woensdagochtend vielen de beurzen wereldwijd met tussen de 2 en 3 procent na een collectieve aanval van Enronitis: de angst dat er nog meer lijken in de kast van het bedrijfsleven zitten dan alleen bij Enron. Het Amerikaanse telecombedrijf Global Crossing, bijvoorbeeld, gaf deze week een aardig voorbeeld van de boekhouding van de Nieuwe Economie die de beurzen blijft achtervolgen: het verkocht telecomcapaciteit aan klanten voor periodes tot 20 jaar, en nam de toekomstige betaling in één keer als winst. Zelf kocht het ook capaciteit in, om te kunnen leveren aan zijn klanten. De kosten daarvan werden echter over de looptijd van het contract uitgesmeerd. Hoog gemaakte opbrengsten, laag gemaakte kosten. Het is net als fietsen: zolang er vaart in blijft gaat het goed. Maar bij stilstand val je om. Global Crossing is inmiddels in chapter 11, de Amerikaanse pendant van surséance.

Zo speelt de afwerken van de excessen van de afgelopen jaren nog steeds op de achtergrond mee. UPC was er niet de enige mee op het Damrak deze week.

KPN-topman Scheepbouwer kocht het Amerikaanse BellSouth af, dat via een conversierecht nog aandelen KPN kon incasseren voor de verkoop van het Duitse E-plus. KPN gaf eind 2000 al bijna een kwart miljard nieuwe aandelen uit aan beleggers, deed vorig najaar nog eens een emissie van een miljard aandelen en geeft nu BellSouth een kwart miljard aandelen.

Of het nu op de KPN-manier gaat, of via een debt-equity swap zoals UPC gisteren voorstelde, de enorme verwatering die er het gevolg van is leidt uiteindelijk tot een nieuw fenomeen op de beurs: financiële homeopathie. Dat is kort gezegd het via voortdurende nieuwe aanmaak van aandelen zodanig verdunnen van de toekomstige winst per aandeel, dat daar enkel nog de suggestie van over blijft. Voor wie er in gelooft.