Moeder wenkt, weesje wil niet

De kleinste onder de groten, of de grootste van de kleintjes? Niet alleen de Nederlandse staat kampt met een identiteitsprobleem in internationaal verband. Ook de luchtvaartmaatschappij KLM heeft er regelmatig last van. Zie de knipperlichtrelatie met British Airways. In 1992 ketste een fusie af op de eigendomsverhoudingen. KLM wilde een aandeel van 40 procent in de fusiemaatschappij, BA wilde niet verder gaan dan 30 procent voor KLM. De beurswaarde van beide bedrijven gaf BA toen gelijk: KLM was op de beurs minder dan 30 procent waard van de optelsom van de beurswaarde van beide maatschappijen.

In mei 2000, een lange reeks van mislukte fusievoornemens later, begonnen KLM en BA aan nieuwe gesprekken. Die liepen in september stuk op de eigendomsverhoudingen. KLM, inmiddels wat bescheidener, wilde nu 30 procent in de gezamenlijke onderneming. Maar het was op de beurs iets meer dan 15 procent waard. Toen de gesprekken in augustus leken te lukken, was het aandeel KLM zo sterk gestegen, dat de marktwaarde de 20 procent van de gezamenlijke onderneming nipt oversteeg. Die verhouding 20 voor KLM en 80 voor BA was precies wat de Britten in gedachten hadden. Dat bod was KLM te mager. Jammer voor de aandeelhouders: het aandeel KLM kelderde met een kwart op 22 september, de eerste handelsdag na het bekendmaken van de mislukking.

Nu, anderhalf jaar later, duikt opnieuw het gerucht over een fusie op. KLM stoof gisteren met ruim 8 procent omhoog. Is er een les uit het verleden? Ja. Over de waarde van een luchtvaartmaatschappij is eindeloos te discussiëren. Maar op het uur U telde voor BA steeds de beurswaarde.

KLM was vrijdag, vóór de geruchten in de koers kropen, 14,3 procent waard van de gezamenlijke beurswaarde van KLM en BA. Stel dat de verhouding BA KLM opnieuw 80:20 is, hoeveel moet de koers van KLM dan stijgen om de Nederlandse luchtvaartmaatschappij een beurswaarde te geven van 20 procent van de gezamenlijke onderneming, ervan uitgaande dat BA in koers gelijk blijft? Exact vijftig procent.

Advies aan KLM: mochten de Britten een bod doen met zo'n impliciete overnamepremie, dat KLM 20 procent geeft in de fusie-onderneming, doe het dan. Aandeelhouders waren al een stuk beter af geweest met een deal in 1992. Zij waren beter af geweest als er in 2000 een deal was geweest. Weinig reden om, als er ook nu een flinke overnamepremie in zit, te veronderstellen dat de zaken dit keer anders zouden lopen. Beter als kleintje in het nest van moeder, dan eenzaam fladderend door de gangen van het weeshuis.