Tijd voor radicaal alternatief Argentinië

Angst voor een financiële crisis in Argentinië beheerst de financiële markten. De vaste koppeling van de peso aan de dollar kan het niet veel langer uithouden. Het is tijd voor een radicaal alternatief, zegt econoom Ricardo Hausmann vandaag in The Financial Times.

Het is al bijna te laat om een catastrofe in Argentinië te voorkomen. De stuurloze economie verwoest banen, belastingopbrengsten en politieke steun. De regering heeft, in een manmoedige poging de nationale schuld te blijven aflossen, afspraken met haar werknemers, gepensioneerden en provinciebesturen verzaakt. De markten vinden dat het zo niet door kan gaan: Argentijnse dollarobligaties worden tegen afbraakprijzen verhandeld, en de prijs van de peso-obligaties laat zien dat het valutabeleid op instorten staat. Een torenhoge rente maakt gezonde overheidsfinanciën, private investeringen en economisch herstel onmogelijk.

Historici en economen zullen nog zeker tien jaar debatteren over de oorzaken van de crisis in Argentinië. Nu is de vraag: hoe komt het land eruit? Dankzij Argentiniës goed gestructureerde staatsschuld en zijn solide banken is de ineenstorting opgeschort en hebben de beleidsmakers de kans gekregen om na te denken. Die extra bedenktijd heeft echter geen oplossing opgeleverd. Sommigen pleiten ervoor de betalingsverplichtingen niet na te komen. Anderen willen de munt laten zweven. Weer anderen achten beide nodig.

Het probleem is dat de dollarschulden en de devaluatie een explosief mengsel vormen, omdat zij de balans van schuldenaren ondermijnen en tot faillissementen op grote schaal kunnen leiden, zoals in Ecuador en Indonesië is gebeurd.

Gezien deze alternatieven heeft de regering gezocht naar creatieve manieren om de schuldenlast te verminderen en geleidelijk aan haar concurrentiekracht te vergroten. Tot dusverre is dat niet gelukt. Deze week zal ze een nieuwe omruiloperatie van schulden aankondigen, zoals die in mei, met het oogmerk de rentelast te verlichten. Ditmaal zal zij daarbij echter door de internationale financiële instellingen gefinancierde waarborgen aanbieden. Het kan zijn dat deze aanpak nu te laat komt.

Het realiseerbare alternatief heeft twee hoofdelementen: ten eerste moeten de buitenlandse schuld, het financiële stelsel en de binnenlandse contracten worden losgekoppeld van de dollar. Ten tweede moet de wisselkoers gaan zweven, verankerd met strikte inflatiedoelstellingen.

Dit plan zou inhouden dat Argentinië de in dollars genoteerde activa en passiva van het bankstelsel en de staatsschuld, met uitzondering van de schulden bij het Internationaal Monetair Fonds en multilaterale banken, omzet in geïndexeerde peso's naar Chileens model, tegen de huidige wisselkoers van 1 peso voor 1 dollar. Alle overige overeengekomen voorwaarden, inclusief aflossingsdata en rentetarieven, zouden onveranderd blijven. Een onafhankelijk lichaam – waarom niet het IMF? – zou voor dit doel een geloofwaardige prijsindex kunnen berekenen.

Essentieel is ook dat het land een geloofwaardig monetair beleid weet te voeren. Met een zwevende munt en inflatiedoelstellingen kan dit worden gerealiseerd, zoals de ervaringen van Mexico, Chili en tal van ontwikkelde landen uitwijzen. Er is geen reden waarom dit voor Argentinië niet zou werken, wanneer de schadelijke effecten van de dollarschulden op de overheidsfinanciën eenmaal zijn weggenomen.

Daarnaast zou het plan een streng financieel overheidsbeleid moeten inhouden, ingebed in een IMF-programma met aanzienlijke financiële steun. Evenals in Brazilië in 1999 zouden een lage vraag, de afwezigheid van druk op de valuta, en een solide financieel beleid van de overheid de inflatie laag houden.

De investeerders zouden deze strategie moeten verkiezen boven een traditionele afschrijving van de schulden. Wanneer de noodzakelijke verlaging van de reële (inflatiegecorrigeerde) wisselkoers plaatsvindt, zou de nominale waarde van de nieuwe schuld – in geïndexeerde peso's – in dollars uitgedrukt aanzienlijk moeten dalen. Waarschijnlijk zal deze reële verlaging slechts tijdelijk zijn. Wanneer het moment komt dat de schulden moeten worden afbetaald – dat gezien de vervaltermijn van gemiddeld acht jaar van de Argentijnse schuld nog vrij ver in de toekomst ligt – kan de reële wisselkoers heel goed boven het huidige niveau liggen; in dat geval zal er geen afschrijving plaatsvinden. Dit is niet louter een theoretische mogelijkheid. Mexico's reële wisselkoers, die was ingestort tijdens de tequilacrisis van 1994, is thans sterker dan voor de crisis.

Argentiniës reële wisselkoers zou bovendien geneigd zijn in goede tijden in waarde te stijgen en in slechte tijden in waarde te dalen, waardoor de renteafbetaling gelijk op zou gaan met de afbetalingscapaciteit van het land. De houders van de nieuwe, geïndexeerde peso-obligaties zouden een veiliger bezit hebben. Dit plan beschermt bovendien de stabiliteit van het bankstelsel: bedrijven kunnen zich leningen veroorloven, waardoor spaarders niet zo bang hoeven te zijn dat de bank haar verplichtingen niet zal kunnen nakomen. Het zou ook een groot deel van de druk op het handels- en integratiebeleid in Argentinië en Mercosur wegnemen. Met een flexibeler wisselkoersstelsel, dat bovendien meer overeenkomt met dat van de buurlanden, zou Argentinië de vrijhandel kunnen binnenhalen.

Geheel zonder gevaren is deze strategie niet. De inflatie moet in de hand worden gehouden. Spaarders en investeerders zullen de nieuwe, geïndexeerde instrumenten moeten begrijpen en aanvaarden. Juridisch verzet van binnenlandse en buitenlandse investeerders zal het hoofd moeten worden geboden. Het komende jaar zou erg moeilijk worden, zij het minder zwaar dan bij alternatieve scenario's.

Maar wanneer dit programma eenmaal draait, zal Argentinië een monetair regime naar Chileens model hebben, een gezond bankstelsel en een concurrerende economie. Dat zijn goede grondslagen voor een herstel van de groei, de geloofwaardigheid en bovenal de hoop.

De auteur doceert economische ontwikkeling aan Harvard University