ECB houdt de spanning er in

Zelden was er zoveel onzekerheid op de financiële markten als over de uitkomst van de vergadering van de Europese Centrale Bank morgen in Frankfurt, de eerste sinds het zomerreces.

Gaan ze het doen? Onzekerheid op de financiële markten is normaal aan de vooravond van elke bijeenkomst van de Europese Centrale Bank (ECB). Maar de verdeelheid over de vraag of en zo ja, met hoeveel de rente morgen tijdens de eerste vergadering van de centrale bank na het zomerreces wordt verlaagd is ditmaal extreem. De verwachtingen lopen uiteen van `onveranderd' op het huidige niveau van de geldmarktrente (4,5 procent) tot een forse verlaging met een half procentpunt.

Dat de rente binnenkort naar beneden gaat is op de markten een uitgemaakte zaak. De rentestructuur geeft dat haarfijn aan. De eenmaandsrente op de Europese geldmarkt bedraagt 4,32 procent, en bevindt zich dus al onder het huidige niveau van de ECB-rente. Kortlopende leningen met een looptijd van een jaar tot drie jaar geven nog maar een effectieve rente van 4 procent of minder.

Maar wanneer de ECB door de bocht gaat is onzeker. Het argument vóór een snelle renteverlaging is sterk. De inflatie in Euroland, de twaalf landen die samen de euro hebben ingevoerd, piekte in mei op 3,4 procent, maar is inmiddels snel aan het dalen, tot 2,8 procent in juli. En er is weinig dat een verdere daling in de weg kan staan. De olieprijs is inmiddels gezakt tot 22 procent onder het niveau van een jaar geleden. De koers van de euro staat, gemiddeld gewogen ten opzichte van de munten van de voornaamste handelspartners van de euro-landen, nu 2,2 procent boven het niveau van vorig jaar. De import van inflatie door de lage eurokoers en hoge olieprijs loopt dus langzaam weg.

Vanwaar dan de terughoudendheid tegenover een renteverlaging morgen? Op dit vlak spelen drie zaken. De eerste is de toonaangevende Duitse Ifo-indicator over augustus, die vorige week onverwacht een stijging te zien gaf, en daarmee aangeeft dat het dal in de Duitse economie over is. Maar één meevallende Ifo-indicator maakt nog geen economisch herstel, en bovendien zag de ECB er eind vorig jaar geen been in om de rente op te schroeven terwijl de Duitse indicator toen juist in een vrije val was. De tweede kwestie betreft de ECB zelf. Het monetaire beleid steunt voor een belangrijk deel op de groei van de geldhoeveelheid in euroland. Is de geldgroei te hoog ten opzichte van de `referentiewaarde' van 4,5 procent die de ECB hanteert, dan beschouwt de centrale bank dat als een waarschuwingssignaal voor toekomstige inflatie.

De geldgroei was juist dalende, maar cijfers over juli lieten gisteren zien dat de groei weer toeneemt, tot 6,4 procent. Hier heeft de ECB zelf een probleem. Het geldgroeicijfer wordt verstoord door tal van incidentele factoren, waardoor de centrale bank zich telkens gedwongen voelt om zijn eigen kompas te relativeren. Dat was gisteren ook het geval. De geldgroei van 6,4 procent is, zo stelde de centrale bank, minstens driekwart procentpunt boven wat het `geschoonde' cijfer zou moeten zijn.

Dat veroorzaakt onzekerheid op de markt. En die onzekerheid wordt versterkt door de jongste politieke ontwikkelingen in Europa. Op de achtergrond speelt het door de Duitse minister van Financiën Eichel vorige maand aangezwengelde debat over de te strakke begrotingsregels die zijn vastgelegd in het `stabiliteitspact'. De centrale bankiers zien met lede ogen aan hoe de begrotingsdiscipline, waarbij elke lidstaat hoort te streven naar een begrotingsevenwicht, bij de eerste economische tegenwind al meteen ter discussie komt.

De centrale bank heeft al eerder laten blijken er niet voor terug te schrikken om de rente als pressiemiddel te gebruiken. Het uitstellen van een renteverlaging morgen zou opgevat kunnen worden als een signaal aan de lidstaten dat discussies over de begrotingsdiscipline niet welkom zijn in Frankfurt. Mocht die factor vol gaan meespelen, dan is er al helemaal geen peil meer te trekken op wat Duisenberg en de zijnen morgen gaan doen.