Rentebeleid VS bereikt grens

Sheriff Greenspan heeft opnieuw zijn revolvers getrokken, en verlaagde de rente gisteren met een half procentpunt. Maar wat als de economie een kogelvrij vest heeft aangetrokken?

De markt vroeg, Greenspan leverde. Met de vijfde renteverlaging van 0,5 procentpunt in evenveel maanden heeft de centralebankpresident van de Verenigde Staten het voornaamste Amerikaanse rentetarief, de federal fund rate, nu in totaal met 2,5 procentpunt teruggebracht tot 4 procent. Waarom was de reactie van Wall Street, en de rest van de wereldwijde beurzen vannacht en vanmorgen, zo mat? Dat komt omdat beleggers zich beginnen af te vragen in hoeverre de rentepolitiek op dit moment nog effectief is om de Amerikaanse economie op te peppen.

Greenspan worstelt met twee problemen. Het eerste is dat er verschillende signalen komen uit het bedrijfsleven en van de consument, het tweede is dat zijn beleid de grenzen bereikt.

Bekend is dat de centrale bankier veel waarde hecht aan met name de ontwikkeling van de investeringen in de VS. Die investeringen zijn belangrijk voor het handhaven van de productiviteitsstijging die de economie de laatste jaren op een hoger niveau leek te hebben getild.

Probleem is dat de investeringen dramatisch zijn ingezakt, na een ongekende boom in 1999 en 2000. Het bedrijfsleven heeft, vooral op technologiegebied, te veel capaciteit opgebouwd. De afbouw van voorraden bij de leveranciers van apparatuur en software, en het verteren van nieuwe investeringen door de afnemers, dragen nu bij tot een sterke afremming van nieuwe investeringen. De industriële productie in de VS krimpt inmiddels op jaarbasis, en de winst per aandeel van Amerikaanse bedrijven daalt.

Door de krappe arbeidsmarkt zijn de lonen, en de loonkosten, in de tussentijd blijven stijgen. De lonen zelf nemen toe met meer dan vier procent, de loonkosten (op kwartaalbasis) met 5,2 procent. Dat is goed voor de werknemers zelf. Opvallend is dat de consumentenbestedingen, detailhandelsverkopen en het vertrouwen van consumenten op dit moment veel beter op peil blijven dan de toestand in het bedrijfsleven suggereert.

Die spagaat is al lastig genoeg om te kunnen beoordelen hoe het nu precies gaat met de Amerikaanse economie, en wanneer het herstel intreedt. Blijft het herstel van het bedrijfsleven te lang uit, dan worden de loonkosten een tijdbom. De stijging van de loonkosten is namelijk geen probleem als de productiviteit ook fors toeneemt, en dat was vorig jaar nog het geval. Maar nu de productiviteitsstijging, na 5 procent vorig jaar, in het eerste kwartaal tot stilstand is gekomen, vertaalt de toename van de loonkosten met 5,2 procent zich direct in een stijging van de loonkosten per eenheid product van 5,2 procent. En dat is de grootste toename sinds vier jaar.

Bedrijven kunnen daarop op twee manieren reageren: of ze accepteren een lagere marge en houden hun afzetprijzen gelijk. Of ze proberen de winst op peil te houden door de kostenstijging door te berekenen. Daarmee openbaart zich Greenspans tweede probleem. Hoewel de economie sterk afremt, blijft de inflatie hoog, en voor de publicatie van de consumentenprijsstijging over april, die vanmiddag werd gepubliceerd, werd vanmorgen een cijfer verwacht van 3,5 procent op jaarbasis.

Een inflatie van 3,5 procent is te hoog. Hoewel Greenspan in een toelichting gisteren stelde te verwachten dat de inflatiedruk zal afnemen, is dat nog maar de vraag. De benzineprijzen stijgen op dit moment sterk in de VS (waar Europa nu ook last van heeft), zodat de inflatie voorlopig hoog blijft. Hogere inflatieverwachtingen, en de oplopende loonkosten, kunnen de inflatie zelf naar een hardnekkig hoog niveau sturen.

Dat beperkt dan ook de resterende ruimte die de Amerikaanse centrale banken hebben voor verdere renteverlagingen. In de toelichting gisteren werd de formulering weggelaten die voorheen ruimte gaf aan tussentijdse renteverlagingen, zodat beleggers zich moeten opmaken voor een wachttijd van anderhalve maand voor de eerstvolgende Fed-vergadering eind juni. En dan nog is nu de verwachting dat de reuzenstappen van een half procentpunt achter de rug zijn. Een verlaging met slechts een kwart procentpunt wordt nu ingecalculeerd.

Langzaam lijkt tot de markt door te dringen dat ook Greenspan zijn beperkingen heeft. De inflatiedruk is te groot om te negeren, en monetair beleid helpt weinig tegen het pijnlijke proces van het afwikkelen van de overinvesteringen van de afgelopen twee jaar. Sheriff Greenspan ziet zich geconfronteerd met een economie in een kogelvrij vest.

    • Maarten Schinkel