Elsevier en VNU blijven voor op Wolters Kluwer

Ondanks een koersexplosie gisteren is Wolters Kluwer nog steeds de goedkoopste van de drie grote uitgevers. Vooral omdat Reed Elsevier en VNU harder groeien. Verdere verbetering van de marge is ,,een doodlopende weg''.

De koers van het aandeel schoot met zo'n 15 procent omhoog, de beurswaarde steeg op één dag met 1 miljard euro. Beleggers waren gisteren laaiend enthousiast over de jaarcijfers van uitgever Wolters Kluwer en de optimistische verwachtingen van het management.

Toch was het vooral een inhaalslag bij beleggers, die waren voorbereid op het ergste en na de cijfers opgelucht konden ademhalen. Ook lijken de interne problemen, die een jaar geleden leidden tot het opstappen van de net aangetreden topman en een halvering van de beurswaarde, grotendeels opgelost. De Amerikaanse divisie draait goed en in Europa is het gehele topmanagement vervangen. ,,Omdat de media-sector zo in beweging is, is een vervanging van het management soms een voorwaarde om mee te kunnen in die ontwikkeling'', zegt analist André Moons van zakenbank CSFB.

Door de koersexplosie gisteren is het gat met de concurrenten Reed Elsevier en VNU nu weer een stuk kleiner geworden, maar het aandeel Wolters Kluwer is nog steeds aanzienlijk goedkoper dan dat van de twee andere grote uitgevers van zakelijke informatie uit de AEX-index. Voor Wolters betalen beleggers nu bijna zestien keer de verwachte winst per aandeel over 2002, voor VNU ruim zeventien keer en voor Reed Elsevier bijna negentien keer.

De discount voor Wolters wordt volgens analisten vooral veroorzaakt door het verschil in autonome groei (zonder overnames mee te rekenen). Bovendien heeft Wolters Kluwer nog veel werk aan een reorganisatie van zijn lappendeken in Europa, waar het concern actief is in achttien verschillende sectoren en daarvan minstens de helft wil schrappen.

Bij hun cijferpresentaties legden de grote uitgevers een paar jaar geleden nog de nadruk op de winstmarge (het bedrijfsresultaat als percentage van de omzet). Daarom schoven ze in hun strategie alledrie op van algemene uitgeverijen, inclusief consumentenproducten als kranten (Elsevier), literatuur (Wolters) en publiekstijdschriften (VNU), naar uitgevers van onmisbare (must have) informatie voor de zakelijke en wetenschappelijke markt. Die omzet is minder gevoelig voor economische tegenspoed èn winstgevender.

Ondanks hoge investeringen in internet, ligt de marge bij alledrie ruim boven de 20 procent. Maar aan de eindeloze verbetering lijkt een einde gekomen. ,,Het is een doodlopende weg'', zei bestuursvoorzitter Rob Pieterse van Wolters Kluwer gisteren. ,,We streven nu naar groei van de winst én de omzet.''

Om de waarde te bepalen kijken analisten daarom inmiddels goed naar de autonome omzetgroei van de uitgevers, die immers de basis is voor verdere winstgroei. Wolters Kluwer is bijvoorbeeld marktleider in de Verenigde Staten met informatie voor juristen, fiscalisten en accountants, een markt die met zo'n 5 procent per jaar groeit. Bovendien willen die fiscalisten graag handige software met doorklik-mogelijkheden, een niche-markt die met meer dan 10 procent groeit. Maar in Europa heeft Wolters dochterbedrijven die helemaal niet meer groeien.

Concurrent VNU is na de overnames van Nielsen Media en AC Nielsen heel sterk geworden in `marketing-informatie'. En die markt, waar VNU ongeveer de helft van zijn omzet zal behalen, groeit met ongeveer 10 procent. Bovendien is deze markt zo verdeeld over bedrijven dat VNU nog heel veel ruimte heeft voor overnames.

Bij Reed Elsevier is de recente acquisitie van het Amerikaanse Harcourt van belang. Daarmee koopt Elsevier eigenlijk een nieuwe, vierde divisie met `educatieve uitgaves', een markt die met een groei van 7 à 8 procent bovengemiddeld hard groeit.

,,Wolters Kluwer groeide afgelopen jaar met 5 procent en mikt op een groei van 6 à 7 procent vanaf 2003'', zegt analist H. Huizinga van zakenbank Theodoor Gilissen. ,,Maar VNU en Elsevier groeien nu al met 7 procent.''