Whitbread: Ad fundum!

Whitbread en zijn aandeelhouders zullen het glas heffen op een voortreffelijke deal. De voormalige Britse bierbrouwer heeft zijn pubs voor een uitstekende prijs verkocht. Vier vooraanstaande bieders hebben tegen elkaar opgeboden in een tijd waarin er een overvloed aan pubs bestaat en de drankenmarkt als verzadigd wordt beschouwd. De aandeelhouders zullen als beloning een speciaal dividend van meer dan een miljard pond onder elkaar kunnen verdelen. Whitbread heeft zijn handen nu vrij om zich te concentreren op zijn activiteiten op het gebied van hotels, restaurants en trendy vrijetijdsbesteding.

Uit dit alles zou geconcludeerd kunnen worden dat Morgan Grenfell Private Equity (MGPE) teveel heeft betaald voor de pubs. De firma wilde tenslotte dolgraag aantonen dat het nog steeds serieus genomen moet worden na het fiasco met het Duitse mediaconcern EM.TV, waar zij vlak voor het debâcle aandeelhouder was geworden in ruil voor haar belangen in de Formule 1-racerij. Om de pubs van Whitbread voor 1.625 miljard pond in de wacht te kunnen slepen, moest MGPE drie andere bieders overtroeven, waaronder branchegenoten Nomura en Candover. De prijs van 9,3 maal de winst vóór rente en belastingen, die MGPE voor de pubs aan Whitbread moet betalen, is aan de ruime kant in vergelijking met de factor van 8,3 maal winst voor rente en belastingen die Nomura heeft betaald, toen het de afgelopen maand een serie pubs van Bass overnam. En Nomura heeft op dit terrein nu eenmaal meer ervaring dan MGPE.

Toch zijn er diverse redenen om te veronderstellen dat de prijs juist is. Om te beginnen zijn de pubs van Whitbread van de hoogste kwaliteit, met een sterk management en winstmarges tot 30 procent. Dat zal zorgen voor een gezonde stroom aan inkomsten die MGPE in staat stellen om op basis hiervan obligaties aan beleggers te verkopen, zonder dat zij zelf veel aandelenkapitaal op tafel hoeft te leggen. Bovendien heeft MGPE niet veel meer geboden dan runnerup Nomura - volgens insiders slechts 25 miljoen pond, minder dan anderhalf procent verschil. MGPE heeft diep in de buidel moeten tasten om deze pubs te kunnen kopen, maar niet zo diep dat beleggers hun bier ervoor laten staan. Kortom, het lijkt een goede deal.

Onder redactie van Hugo Dixon. Voor meer commentaar: zie www.breakingviews.com.

Vertaling Menno Grootveld