Amerikaans geld, Hollandse mores

Mijn of dijn? Belangentegenstellingen tussen directeuren en ,,hun'' bedrijf zijn schering en inslag. Het meest prangend is het conflict bij beursgenoteerde ondernemingen, waar de (,,kleine'') beleggers ver van de directie af staan, die nog een formidabele informatievoorsprong heeft bovendien.

Voor transacties waarbij directeuren iets in het beursfonds stoppen (aankoop van hun privébedrijf), het beursfonds vervlechten met privé-activiteiten of juist iets uit het bedrijf halen (zij kopen een dochter van het beursfonds) is het steevast oppassen of de belangen van (andere) beleggers niet worden geschaad. Zie bedrijven als Baan, Begemann en, bijna ook, vastgoedfonds Uni-Invest.

Vastgoedondernemer R. Homburg van Uni-Invest won vorige week bijna alles. Een rechtszaak van boze beleggers. Het fiat van zijn eigen aandeelhouders voor de fusie met VastNed Offices/Industrial. Maar hij verloor toch en krijgt geen afkoopsom van 339 miljoen gulden doordat de aandeelhouders van VastNed vanwege de gouden handdruk het samengaan onverwacht verwierpen.

Homburg vervult vele rollen bij Uni-Invest en de daarmee samenhangende (potentiële) belangenconflicten vervullen een deel van de beleggers met intens ongenoegen. Hij is president-directeur, heeft bijna 8 procent van de gewone aandelen, bezit speciale zeggenschaps- en vermogensrechten (de aanleiding voor de afkoopsom) en hij speelt een rol bij de benoeming van commissarissen, die de directie moeten controleren. De commissarissen noemden zichzelf op de aandeelhoudersvergadering desondanks ,,voldoende onafhankelijk''.

De hoogte van Homburgs afkoopsom onderstreept de Amerikanisering van Nederlandse topmanagers zonder dat daar Amerikaanse openheid, controleerbare toetsing door experts en bescherming van andere beleggers tegenover staat.

Wet- of regelgeving over belangenconflicten is er niet. Managers moeten het doen met jurisprudentie van specialisten, zoals de Ondernemingskamer van het Amsterdamse Gerechtshof, en met alom aanvaarde richtlijnen, waaronder de 40 aanbevelingen voor transparant ondernemingsbestuur van de commissie-Peters.

Toch is de ongeschreven regel simpel. Hoe meer belangen zijn gemoeid met de transactie en hoe meer petten de directeur opheeft, des te meer openheid en controleerbare waarborgen moeten worden ingebouwd voor andere beleggers. De regel is dwingender naarmate, zoals hier het geval is, in het verleden meer zaken zijn gedaan tussen ,,gelieerde partijen'' zoals Homburg en Uni-Invest.

De drie vuistregels voor de omgang met belangenconflicten die uit de jurisprudentie voortvloeien zijn geen panacee. Openheid. Ja, maar tot hoever? Scheiding van verantwoordelijkheden. Prima, maar hoe geef je daaraan handen en voeten? En de inzet van onafhankelijke experts. Mooi, maar hoe moet je dat rijmen met de daarmee gemoeide kosten en je eigen verantwoordelijkheid als bestuurder of commissaris?

Over de hamvraag hoe Homburgs afkoopsom tot stand is gekomen en wie de uitkomst (onafhankelijk) heeft getoetst kregen de beleggers geen antwoord, niet bij de rechter, niet op de aandeelhoudersvergadering.

In het fusiebericht van Uni-Invest en VastNed ontbreken concrete argumenten voor het bedrag. Op de aandeelhoudersvergadering kwamen de commissarissen met een drietal op de proppen die weinig houvast gaven. Een buitenlandse partij heeft enkele maanden geleden een bod gedaan op de bijzondere rechten dat hoger lag dan de afkoopsom. Bepaalt een onbekende opkoper op deze manier de orde van grootte van het bedrag?

De commissarissen hebben de afkoop van vergelijkbare vermogensbeheercontracten laten bekijken. Aan zulke contracten zit voor de nieuwe eigenaar echter een inkomstenstroom gekoppeld. Dat is hier niet het geval.

En er zijn becijferingen gemaakt over individuele onderdelen van de rechten van Homburg. Maar wat valt er te rekenen, als Homburgs rechten zo uniek zijn als de commissarissen zeggen?

Op de vergadering schermden zij tevens met een ,,eerste klas'' partij die de afkoopsom heeft beoordeeld, maar helaas, zij mochten de naam niet noemen. Op die manier hebben buitenstaanders er niets aan. Commissarissen stemmen wel in met een record gouden handdruk, maar vinden het kennelijk bezwaarlijk om de vergoeding voor een openbaar oordeel daarover van een expert te betalen. De rekening zou wel met een factor twintig hoger uitvallen, opperde een commissaris, als de expert wist dat het oordeel openbaar werd.

Alles wijst erop dat Homburg ijzersterk heeft onderhandeld. VastNed wilde een bepaalde prijs betalen, hoe die prijs verdeeld werd over Homburgs afkoopsom en de ruilverhouding voor beleggers bij de fusie, maakte het fonds niets uit.

De laatste waarborg voor andere beleggers dan Homburg waren de commissarissen. Zij waren niet in staat of bereid extra tegenwicht te bieden en een tweedeling te voorkomen of te beperken. Met de afkoopsom had Homburg twee keer zoveel voor zijn gewone aandelen ontvangen als de andere beleggers.

De Ondernemingskamer geeft de commissarissen het voordeel van enige twijfel. Het gekke is dat de rechters hun oordeel mede baseren op het vertrek van een van de commissarissen die het oneens was met de fusievoorwaarden. Dan zou je juist concluderen dat de overblijvers kennelijk hun oren teveel naar Homburg lieten hangen.