Beleggen met en zonder dividend

Bedrijven keren volgend jaar onder het nieuwe fiscaal regime meer dividend uit, maar beleggingsfondsen niet.

Nog zestien nachtjes slapen en het is zover. Dan zal de Nederlandse belegger onder een belastingregime leven waarin de ontvangen dividenden en rentes op aandelen en obligaties niet meer bij zijn inkomen worden opgeteld. Van de contante inkomsten uit zijn belegde kapitaal zal hij dus ook niet meer 38, 50 of 60 procent aan de staat hoeven afdragen. Voor wie het nog niet wist: over belegd vermogen zal in plaats daarvan een vast percentage worden geheven van 1,2 procent, ongeacht de hoogte of de vorm van het rendement.

Dit betekent ook dat beursgenoteerde bedrijven hun Nederlandse aandeelhouder er geen speciaal plezier meer mee doen hun winsten in te houden onder het motto: als we het geld in de onderneming terugploegen zal zich dat vanzelf vertalen in koersstijging waarover de aandeelhouder géén belasting hoeft te betalen.

Omdat er op de Nederlandse beurs nogal wat bedrijven staan die een zo groot buffervermogen hebben dat het inhouden van winst ook uit bedrijfseconomisch oogpunt betrekkelijk zinloos is, bestaat de kans dat ondernemingen die maar een deel van hun dividend plachten uit te keren straks wel alles gaan uitbetalen. Natuurlijk speelt dit niet voor bedrijven die elke verdiende gulden dringend nodig hebben om hun verdere groei te financieren. Maar juist voor ondernemingen in sectoren die zwaar wegen op de Amsterdamse beurs – olie, voeding en niet te vergeten: financiële instellingen – blijven er erg weinig redenen over om dividend niet volledig uit te keren.

Een interessante vraag die dan opdoemt is: wat betekent de verandering van het fiscale systeem voor beleggingsfondsen die hun geld in die ondernemingen stoppen? Als je kijkt naar het dividendpercentage dat een aandelenfonds uitkeert, dat blijkt dat meestal zeer laag te liggen. Vaak zelfs lager dan het gemiddeld dividendrendement van de ondernemingen die zij in portefeuille hebben. Dat laatste komt doordat de beheerders van fondsen geneigd zijn om in de gevallen waar bedrijven keuze bieden tussen dividend in contanten of in de vorm van aandelen (stockdividend) voor het laatste kiezen. Maar ook voor hen geldt dat zij dat straks niet meer hoeven te doen – althans niet om de belegger in hun fonds een fiscaal plezier te doen.

Een bijkomende reden om waar mogelijk dividend in contanten te ontvangen en door te sluizen naar de fondsbelegger, is dat de financiële consument de fondsprestatie nauwkeuriger kan vergelijken met de veelgevolgde indices, zoals de AEX voor Nederland, en de Dow Jones voor Amerika. Die beursgraadmeters kijken namelijk alleen naar koersbewegingen; dividenduitkeringen worden in de berekening niet meegenomen. Het verschil tussen een `kale' koersindex en een index die dividenden meetelt (een `total return'– ofwel herbeleggingsindex) zal op jaarbasis meestal niet meer dan 1 à 2 procentpunten bedragen. Maar door de jaren heen loopt het wel op. Dat is goed te zien aan het verschil tussen de Nederlandse CBS Algemeen- en de CBS Herbeleggingsindex. Voor beide indices werd de teller in 1983 op 100 gezet (in euro's dus 45,5) maar inmiddels staat de koersindex op 914 en de herbeleggingsindex op 1.721 punten!

Hoe kijken beheerders van beleggingsfondsen zelf tegen deze kwestie aan?

Jorik van den Bos, senior investment manager Nederlandse aandelen bij het vermogensbeheerbedrijf van ING in Den Haag, wijst er eerst op dat ING als benchmark (de index die een fondsbeheerder moet zien te verslaan) altijd een herbeleggingsindex hanteert. ,,De verschillende indices van FT-S&P (de index van de Financial Times en de kredietbeoordelaar Standard & Poor's) die wij gebruiken zijn allemaal gebaseerd op total return. Dus als de klant onze fondsen niet met de AEX of de Dow Jones vergelijkt maar met onze eigen benchmarks, kan er geen vertekening ontstaan.''

Of de wijziging in de fiscaliteit iets gaat betekenen voor het dividendniveau van de op de Nederlandse beurs beleggende ING-fondsen, durft Van den Bos nog niet te zeggen. ,,Het moment waarop je dat als fondsbeheerder kunt beïnvloeden, is als een bedrijf keuze biedt tussen contant dividend en stock. Vaak kwam het ene niet precies even hoog uit als het ander. Dus kozen we altijd voor dat wat – los van fiscale invloeden – het aantrekkelijkst was. Dat zal zo blijven, denk ik, maar als bedrijven zelf hogere contante dividenden gaan uitkeren, zal de belegger in onze fondsen ook meer dividend uitbetaald krijgen. Want wettelijk zijn we verplicht alle contante inkomsten die we ontvangen door te sluizen.''

Ook Jaap van Duijn, beheerder van het fonds Robeco en lid van de directie van de Robeco Groep, denkt niet dat de verandering van het belastingregime veel voor de dividendniveaus zal betekenen. ,,Het lijkt mij niet wijs om de hoogte van het dividendpercentage als beleggingscriterium te nemen; het gaat om het totaal-rendement. Aandelen van bedrijven die snel groeien, bijvoorbeeld die in de technologiesector, keren vaak helemaal geen dividend uit.''

Maar Van Duijn erkent dat er nu voor de Nederlandse belegger, en daarmee voor bedrijven die voornamelijk Nederlandse aandeelhouders hebben, een specifieke situatie ontstaat. ,,Sommige van onze concurrenten hebben daarop ingespeeld door fondsen op te tuigen die juist beleggen in bedrijven die de hoogste dividenden uitkeren. Dat kun je voor kiezen. Maar je komt dan wel gauw terecht bij bedrijven die in termen van koers-winstverhouding laag gewaardeerd zijn. Je wordt een value-belegger. En het idee van `dividend dat is uitgekeerd is maar vast binnen' spreekt mij niet aan.''