Europa's telecom verteert kater

,,Berichten over mijn dood zijn sterk overdreven''. Zijn hele leven droomde de Chileense schrijver Ariel Dorfman dit citaat van Mark Twain eens te kunnen gebruiken en toen begin jaren tachtig de – onware – geruchten over zijn verdwijning de ronde deden, zag Dorfman zijn kans schoon. Voor de financiële topman van het telefoniebedrijf KPN, Maarten Henderson, moet het aforisme van Twain eerder een nachtmerrie zijn, maar afgelopen week gaf hij niettemin een persconferentie met woorden van gelijke strekking.

Donkere wolken hadden zich namelijk samengepakt boven KPN, dat zijn beurskoers razendsnel zag slinken. Na het vertrek van Hutchison uit het consortium moet KPN namelijk voor het grootste deel zelf opdraaien voor de peperdure licentie, die vorige week werd aangeschaft op de veiling van frequenties voor de derde generatie mobiele telefonie. En daar komen ook nog eens de investeringen bij die gedaan moeten worden in de bijbehorende infrastructuur. Beleggers, die in maart nog meer dan 70 euro over hadden voor een aandeel KPN, lieten de koers nu onder de 30 euro komen.

`Vrees niet', was de boodschap van Henderson, die desgevraagd liet weten dat minister Zalm (Financiën) is verzocht om even te wachten met de verkoop met een deel van het staatsbelang. De aankondiging van deze verkoop van 11 procent van de aandelen afgelopen zomer was het begin van de glijvlucht van de koers van KPN. En dat was vervelend, want de hoogte van de aandelenkoers is in het huidige fusie- en overnamespel cruciaal. Wie een duur aandeel heeft kan een aantrekkelijke overname doen die het vertrouwen van de beleggers versterkt en de koers omhoog duwt, zodat nieuwe acquisities kunnen worden gedaan. Omgekeerd kan een bedrijf dat de aandelenkoers ziet dalen in een spiraal naar beneden komen.

KPN was overigens niet het enige telecombedrijf dat deze week een deuk heeft opgelopen. Alle winnaars van de Duitse UMTS-veiling leken als bijnaam Pyrrus te hebben en zagen hun aandelenkoers dalen. Het kredietwaarderingsbureau Standard & Poor's kondigde aan de rating voor de telecombedrijven te zullen verlagen. Dat betekent moeizamer dan wel duurder lenen op de kapitaalmarkt – op een moment dat de telecombedrijven juist grote behoefte hebben aan externe financiering. Merril Lynch verwacht dat er tussen september en december zo'n 40 miljard dollar aan telecom-obligaties zullen worden uitgegeven.

Waar KPN gisteren nog een omvangrijke lening aankondigde, besloot British Telecom de emissie van zijn eerder geplande obligatie van 10 miljard dollar uit te stellen. Dankzij de veiling in Duitsland, die 50,5 miljard euro opbracht, was het verschil tussen de lopende obligaties van BT in dollars en het schuldpapier van de Amerikaanse overheid – de spread – opgelopen van 127 tot 143 basispunten. Dat is een teken dat de beleggers de risico's van de leningen hoger zijn gaan schatten. Met de verwachte golf aan nieuwe obligaties is de kans groot dat de spread nog verder zal oplopen.

Beleggers vinden dus dat de telecombedrijven te veel hebben betaald voor de licenties, gezien de investeringen die additioneel nog gedaan moeten worden. De vraag is hoeveel te veel? Om de gedachten te bepalen: daartoe kan de ontwikkeling van de beurswaarde worden bekeken. Zo betaalt KPN 6,5 miljard euro voor een licentie. Sinds dat bekend werd slonk de beurswaarde deze week met ongeveer 5 miljard euro, een teken dat de beleggers 1,5 miljard euro wel een mooi bedrag hadden gevonden. Op deze wijze bezien betaalde British Telecom met 8,5 miljard euro ongeveer een miljard te veel.

Wie de rekensom loslaat op de andere winnaars krijgt vreemde uitkomsten. France Telecom betaalt 8,4 miljard euro en verloor 13 miljard van zijn waarde. Vodafone verloor 20 miljard beurswaarde, maar is slechts 8,4 miljard euro kwijt voor de licentie. Ook Telefónica, Sonera en Deutsche Telekom verloren meer waarde dan zij betalen aan de Duitse overheid.

Het is een teken dat in de aandelenkoers, in principe de weerspiegeling van de toekomstige winst, veel meer is verwerkt dan alleen de Duitse veiling. Bij beleggers is het besef doorgedrongen dat na Duitsland, Groot-Brittannië en Nederland ook voor freqenties betaald moet worden in Italië, Frankrijk, Zweden, België en Oostenrijk. Dat vergt naast bedragen voor licenties ook investeringen in infrastructuur, die het best zijn terug te verdienen als partijen in veel landen zijn vertegenwoordigd. Dat KPN zo'n harde klap kreeg komt doordat het Nederlandse bedrijf deze week het aantal landen heeft moeten beperken. France Telecom kreeg bovendien een echte tik, nadat bekend werd dat de Fransen interesse hebben voor het Finse Sonera, dat toch altijd nog zo'n 30 miljard euro kost.

En dan is er nog het algemene sentiment. Tegen het einde van de week krabbelden de telecomfondsen weer wat op. Dat was vooral te danken aan de opmars van de Amerikaanse schermenbeurs Nasdaq, waaraan veel technologiefondsen zijn genoteerd. De Nasdaq kwam op een peil dat al in een maand niet meer was gehaald. En zo leek de koersval van de telecombedrijven sterk overdreven.

    • Karel Berkhout