Riemen vast bij harde landing

Met de groeiende nervositeit op de aandelenbeurzen, waar de Nasdaq-index gisteren met bijna 7 procent kelderde, lijkt een oververhittings- en krach-scenario voor de vooruitzichten van de wereldeconomie geen overbodige luxe. In zo'n scenario is door het IMF voorzien.

Een magere 2,3 procent groei zou de wereldeconomie vorig jaar vertonen, zo voorspelde het Internationale Monetaire Fonds vorig jaar april. Het werd 3,3 procent: de Azië-crisis bleek van veel geringere invloed dan was gevreesd. Het IMF was met deze misser zeker niet alleen. Zonder uitzondering zaten alle officiële instituten en banken er met hun ramingen flink naast.

Vandaar dat er dit jaar bij de voorspelling van 4,2 procent groei ook een alternatief scenario wordt geschetst. Hoe groot is de kans dat de werkelijkheid fors afwijkt van wat er nu wordt voorspeld? Wel beschouwd zijn er twee onzekerheden, die met elkaar verband houden. De eerste is de kans op een nog veel sterkere economische groei en inflatiedruk in de Verenigde Staten dan de 4,4 procent groei en 2,5 procent inflatie die nu voor dit jaar wordt voorzien. De tweede is een correctie op de Westerse aandelenmarkten.

Het scenario gaat uit van de onbalans die al een paar jaar in de Amerikaanse economie zit: de vraag groeit, met 5,1 procent in 1999, nu al sinds 1996 sneller dan de productie zelf. Het verschil wordt goedgemaakt door een oplopend handelstekort. Doordat de besparingen onvoldoende zijn vooral de gestegen aandelenkoersen hebben de Amerikaanse consument er toe verleid meer uit te geven dan hij verdient en in te teren op zijn spaargeld en het overschot van de federale overheid daar niet tegenop weegt, is er een enorm tekort op de betalingsbalans ontstaan.

Dat tekort bedroeg in het laatste kwartaal van vorig jaar 400 miljard dollar op jaarbasis, tegen 150 miljard dollar in 1998. In 2000 stevenen de VS op een tekort af dat gelijk is aan 4,3 procent van het bruto binnenlands product, en dat is zeer hoog voor een economie van de omvang van de VS. Per dag financiert de buitenwereld de VS met ruim 1 miljard dollar. Gezien de sterke koers van de dollar heeft het buitenland hoge verwachtingen van het rendement van die toevertrouwde dollars.

Maar zo'n tekort op de betalingsbalans, zo onderstreepte chef-econoom Michael Mussa bij de presentatie van de World Economic Outlook, is niet vol te houden. Eens zal de vraag in de VS afdoende moeten worden afgeremd, nemen de besparingen weer toe en krimpt het gat op de handels- en betalingsbalans. De vraag is of dat rustig aan gaat, zoals het IMF in zijn basis-voorspelling veronderstelt, of hardhandig, zoals in het alternatieve scenario wordt omschreven.

In het beste geval remt de economische groei vanzelf af, mede door de renteverhogingen die door bankpresident Greenspan al zijn doorgevoerd en nog in de pijplijn zitten. In dat geval valt de economische groei terug tot 3 procent, en piekt het tekort op de betalingsbalans met 4,4 procent in 2001 om daarna af te nemen.

Maar er is een kans op een `harde landing'. Als de economische groei in 2000 hoog uitvalt, kan dat leiden tot een hogere gerealiseerde (en verwachte) inflatie, die de centrale banken er toe noopt om de rente extra op te schroeven (of de financiële markten er op voorhand van overtuigt dat dit zal gebeuren). In dat geval zullen beleggers een minder gunstige winstgroei verwachten van bedrijven, en zullen tegelijkertijd rentedragend beleggingen aantrekkelijker worden ten opzichte van aandelen, zo schetst het IMF. De resulterende uittocht van kapitaal uit de Amerikaanse aandelenmarkten leidt vervolgens tot een fors correctie van de aandelenkoersen en een waardedaling van de Amerikaanse dollar. En dat leidt weer tot een ondermijning van het vertrouwen.

Bij een aandelencorrectie van 25 procent en een dollarval van 20 procent krijgt de vraag in de Amerikaanse economie een gevoelige klap. Het IMF gaat er van uit dat in het harde-landing-scenario de vraag dit jaar extra hoog uitvalt, maar volgend jaar maar liefst 3,7 procent lager uitvalt dan bij een `zachte landing' zou mogen worden verwacht.

Aangezien het externe tekort van de Amerikaanse economie door de terugvallende vraag ook lager uitvalt (het tekort op de betalingsbalans is dan in 2004 gehalveerd), is de invloed op de economische groei niet zó dramatisch. Maar die economische groei zou in 2001 wel tot ,,bijna tot staan worden gebracht', hetgeen over de loop van dat jaar een recessie kan impliceren.

Hoe erg is die harde landing voor de rest van de wereld? Dat valt voor Europa volgens het IMF wel mee. Ten eerste zal een aandelencorrectie in de VS in Europa maar ten dele worden gevolgd. Bovendien zal de rente in Europa zo laag mogelijk worden gehouden. De economische groei in Europa zal 0,7 procentpunt lager uitkomen dan onder normale omstandigheden het geval zou zijn, en in de jaren daarna ebt het effect snel weg. Japan lijkt kwetsbaarder. De Japanse aandelenkoersen zijn dan wel ongevoelig voor de Amerikaanse, maar met een rente van vlak boven de nul procent is er in Japan geen mogelijkheid tot monetaire versoepeling, zodat de klap van de Amerikaanse vraaguitval harder aankomt en de economie langer last heeft van de Amerikaanse harde landing. Buiten de industrielanden is Latijns-Amerika, dat sterk afhankelijk is van de Amerikaanse conjunctuur, het slechtst af.

Voor de Europese landen afzonderlijk maakt het kennelijk uit in hoeverre de eigen aandelenmarkt met de Amerikaanse meegaat naar beneden. Voor Nederland voorspelt dat weinig goeds. Het IMF onderzocht de samenhang tussen de aandelenmarkten onderling in de periode 1985-1999, en constateert dat juist het Damrak van alle onderlinge correlaties tussen aandelenbeurzen de grootste samenhang vertoont met Wall Street. Voor Nederland zijn de gevolgen van de harde landing in de VS niet apart uitgerekend. Maar extra hard duimendraaien dat de Amerikaanse economie via de weg der geleidelijkheid tot rust komt, lijkt geen overbodige luxe.