Kwetsbare durfals

De opkomst van de zaktelefoon overtreft alle verwachtingen. Maar sommige analisten slaan de ongekende fusieslag tussen de aanbieders van mobiele telefonie met gemengde gevoelens gade. De astronomische bedragen die worden neergelegd zijn mede gebaseerd op de verwachting dat het mobieltje in de toekomst niet alleen voor telefoongesprekken gebruikt zal worden. Maar de investeringen daarvoor zijn fenomenaal. En wat als de revenuen tegenvallen?

Een zakdoek, een sleutelbos, een portemonnee en een zaktelefoon. Dat zijn de attributen die steevast op tafel verschijnen als adviseur E. Hoving van Arthur D Little bestuursvoorzitters vraagt hun zakken te legen. Hoving doet dat als hij een presentatie geeft over het belang van zakendoen via de zaktelefoon. ,,Die zakdoek hebben we al eeuwen'', zegt hij. ,,Daar hebben we verder weinig mee gedaan. Maar de portemonnee en de sleutelbos, dat is een ander verhaal. Daar zijn hele bedrijfstakken op gebouwd.''

Hoving ziet voor de zaktelefoon een vergelijkbare toekomst. We zullen die gebruiken om bankzaken te doen, een geschikt nabijgelegen restaurant op te sporen of een parkeerplaats te reserveren. De ontwikkeling van dit soort nieuwe diensten staat nog in de kinderschoenen, maar aanbieders van mobiele telefonie zijn ervan overtuigd dat ze er zullen komen. En beleggers geloven hen.

Wie durft nog marktverwachtingen te betwisten in deze bedrijfstak? Twee jaar geleden werd hier en daar smalend gelachen om de voorspelling dat één op de vier Nederlanders met een mobieltje het nieuwe millennium binnen zou stappen. Een verdubbeling van het aantal Nederlandse gebruikers (tot waarschijnlijk zes miljoen eind dit jaar) heeft sceptici de mond gesnoerd. Mondiaal is de groei iets minder, maar wel explosief. Fabrikant Ericsson voorziet in 2004 al 1,1 miljard gebruikers.

Met dit toekomstbeeld voor ogen voltrekt zich in de branche een fusieslag die zijn weerga niet kent. Als het vijandige bod van Vodafone op Mannesmann slaagt is het de grootste overname ooit. Met de verrassende aankoop van het Duitse E-Plus mengt ook KPN zich in de strijd.

Omvang is van cruciaal belang in de mobiele telecommunicatie, zo doceren bestuursvoorzitters en financieel analisten eensgezind. En sommige voordelen zijn inderdaad evident. De steeds sterkere houdgreep die het Finse Nokia heeft op de markt voor zaktelefoons is een van de drijfveren voor een samenklontering onder aanbieders. Na de explosieve groei van de afgelopen jaren wordt de markt geplaagd door tekorten aan zaktelefoons, zodat netwerkexploitanten elkaar beconcurreren om het nieuwste trendy model. Wie met het machtige Nokia op gelijke voet zaken wil doen moet groot zijn. Een vergelijkbaar machtsspel is aan de gang tegenover de aanbieders van mobiele netwerken (basisstations en centrales).

Een ander voordeel van omvang is dat een aanbieder een nieuwe dienst maar één keer hoeft te ontwikkelen om deze aan vele abonnees te slijten. Zo'n systeem kan elders worden gekopieerd. Gerelateerd aan de grootte is het aantal landen waar een aanbieder actief is. Aaneengesloten landen zijn aantrekkelijk, onder meer omdat klanten die over de grens reizen beter bediend kunnen worden. Grensoverschrijdende voice mail of nummerinformatie zijn makkelijker te leveren als de controle over twee netwerken in één hand is.

Aanbieders van mobiele telefonie brengen elkaar bovendien hoge zogeheten roamingtarieven in rekening voor het bezorgen en ophalen van telefoonverkeer. Wie grensoverschrijdend verkeer in één hand houdt kan vette marges maken of scherpe prijzen stellen.

Veel analisten zijn van mening dat France Telecom een gigantisch probleem heeft als de combinaties KPN/E-Plus en Vodafone Airtouch Mannesmann er komen. France Telecom loopt, na de mislukte samenwerking met Deutsche Telekom, het risico buitengesloten te worden in Duitsland, de belangrijkste buurmarkt. ,,Ik ben ervan overtuigd dat France Telecom op de Duitse markt zal binnenkomen'', zegt algemeen directeur J. Rémy van France Telecom-dochter Dutchtone. Probleem voor France Telecom is echter dat Mannesmann en E-Plus zijn vergeven.

Voldoende redenen voor grote deals, zo lijkt het. KPN verwacht dat het samenvoegen van de eigen organisatie met die van E-Plus grote besparingen kan opleveren. Toch is dat makkelijker gezegd dan gedaan. De netwerken van E-Plus en KPN verschillen van elkaar, al was het maar omdat ze gebouwd zijn door verschillende leveranciers. Integratie van netten kost tijd en moeite. Als de Europese Commissie mocht besluiten roamingtarieven strenger te reguleren verdwijnen kostenvoordelen als sneeuw voor de zon.

Financieel analisten hebben de gedurfde manoeuvre van KPN (omvangrijk en voorlopig gefinancierd met geleend geld) vrijwel unaniem met gejuich begroet. En de beurs gaf hun gelijk. Sceptici hebben in de afgelopen week een koerssprong van meer dan 20 procent gemist. Toch verwacht KPN dat de winst per aandeel, de belangrijkste leidraad voor beleggers, volgend jaar met 35 procent zal dalen (en zelfs met 90 procent na afschrijving van de voor E-Plus betaalde goodwill). Vanwaar het enthousiasme?

Hoving van Arthur D Little trekt de vergelijking met een pokertafel. Wie mee wil blijven doen moet een grote broek aantrekken. Op de eerste en tweede tafel spelen de kleintjes en middelgroten met bescheiden inzetten. Op de laatste tafel spelen de grote jongens. Wie niet meedoet, kan niet groeien, blijft alleen achter en is kwetsbaar voor een overname.

Maar ook de durfals zijn kwetsbaar. Zij zullen hun investeringen moeten terugverdienen. KPN legde voor het Duitse E-Plus vorige week negen miljard euro op tafel plus een aandelenpakket ter waarde van (toen) 6,4 miljard euro. Het nam bovendien 1,5 miljard euro aan langlopende schulden over, waarmee de totale overnamesom komt op bijna 17 miljard euro (37 miljard gulden, ofwel 10.500 gulden per gebruiker). Ter vergelijking: de vaste KPN-abonnee belt volgens het telecomconcern jaarlijks voor een kleine 1.600 gulden. De vooruitbetalende klant (prepaid) levert 420 gulden omzet op. ,,De prijs die KPN heeft betaald voor E-Plus is een probleem'', zegt Rémy van Dutchtone. ,,Ze betalen drie tot vier keer meer dan ze ooit zullen terugverdienen.''

Natuurlijk stelt het verliezende France Telecom de zaken somber voor. De verwachting is dat E-Plus snel blijft groeien, zodat KPN zijn investering over een groter aantal gebruikers kan terugverdienen. In de presentatie van eind vorige week werd de overnameprijs gedeeld door het verwachte aantal gebruikers eind volgend jaar (5,5 miljoen tegen 3,5 miljoen eind dit jaar). Dat gaf met een kostprijs van omgerekend ruim 7.000 gulden een zonniger beeld.

Maar nog niet zonnig genoeg. De astronomische bedragen die deze maanden worden neergelegd zijn mede gebaseerd op de verwachting dat het mobieltje in de toekomst niet alleen voor telefoongesprekken gebruikt zal worden. Zakenbank Salomon Smith Barney voorspelde dit voorjaar dat de gemiddelde opbrengsten per gebruiker dankzij datadiensten met 30 procent zouden kunnen toenemen. Dat zou een opslag van 30 procent rechtvaardigen op de waarde van een gemiddelde abonnee die de zakenbank becijferde op 5.500 gulden.

Dat was in april. KPN betaalt nu bijna twee keer zo veel. Vodafone Airtouch is, als de overname van Mannesmann slaagt, nog veel duurder uit dan KPN.

De verwachting is dat het nog even zal duren voordat de datarevenuen serieus gaan binnenstromen. Nog onlangs waarschuwden analisten van Morgan Stanley Dean Witter na een bezoek aan Scandinavië, een voorloper op dit terrein, dat de overstap naar datacommunicatie ,,pragmatisch en evolutionair'' zal verlopen. De opbrengsten van internetten via de GSM zijn volgend jaar in elk geval nog ,,triviaal'', voorspelt de zakenbank.

KPN behaalde in november van dit jaar een opbrengst van vijf miljoen gulden uit zogeheten Short Messaging Services (SMS, korte tekstberichten). Concurrent Telfort schat dat zijn abonnees de mobiele telefoon in zeven procent van de gevallen gebruiken voor het verzenden van een tekstbericht of contact met een informatiedienst. Het verzenden van een berichtje duurt echter maar een paar seconden. En aanbieders van informatie delen in de opbrengst.

Directeur W. Schrijver van Ben erkent dat het gebruik van zijn informatiediensten tot voor kort niet eenvoudig was. Een automobilist heeft weinig aan file-informatie op zijn zaktelefoon als hij zich minutenlang door een menu moet worstelen voordat hij de gewenste informatie heeft.

KPN experimenteert sinds vorige maand met het zogeheten Wireless Access Protocol (WAP). Informatie-aanbieders voor de nieuwe dienst, M-Info gedoopt, zijn onder meer de nieuwsdienst ANP en de Rabobank (beleggersinformatie). Ook e-mailen of het opvragen van voetbaluitslagen behoort tot de mogelijkheden.

Wie wel eens heeft geprobeerd met het nieuwste toestel van Nokia een website te raadplegen weet dat WAP nog een lange weg te gaan heeft. Het scherm is nauwelijks groter dan dat van een regulier mobieltje. Struinen over een (gestripte) webpagina moet met een draaiwieltje en gaat langzaam, e-mail lezen moet in kleine brokjes. Tekst verzenden blijft lastig, omdat met 10 nummers op het toetsenbord 26 letters gemaakt moeten worden.

De concurrentie is voorzichtig met de introductie van WAP-diensten. ,,Van mensen die nog nooit een kort bericht over hun mobiele telefoon verstuurd hebben kun je niet verwachten dat ze juichend het WAP-tijdperk binnentreden'', zegt Schrijver van Ben. ,,Wij pleiten voor een stapsgewijze aanpak.''

Een tekort aan zaktelefoons zal een snelle introductie van mobiel internetten voorlopig niet bevorderen. ,,Dat is voor ons de bottleneck'', zegt Rémy van Dutchtone. Er zijn op dit moment naar schatting duizend zaktelefoons geschikt voor surfen op Internet. Kenners van de branche voorspellen dat datagebruik op het mobieltje werkelijk zal doorbreken met de invoering van een nieuwe, snellere techniek die de opvolger wordt van GSM.

Schrijver droomt van muziek van cd-kwaliteit die van Internet wordt binnengehaald en te beluisteren is op de zaktelefoon, of wat daar over een paar jaar voor doorgaat. Omdat voor het nieuwe netwerk veel zend- en ontvangstinstallaties nodig zijn, kunnen de kosten ervan echter oplopen tot het dubbele van wat in de afgelopen jaren is betaald voor een GSM-net. De Nederlandse overheid wil de frequenties voor deze techniek veilen en geen van de bestaande aanbieders kan zich permitteren daaraan niet mee te doen. Aandeelhouders zullen moeten slikken als ze zien dat de kasstromen van mobiele gesprekken deels nodig zijn voor investeringen in nieuwe netwerken of de aanschaf van licenties.

De komst van een derde generatie mobiele telefoons zou niet alleen om die reden ontnuchterend kunnen werken. Het zal voor beleggers interessant zijn om te zien hoeveel geld nieuwe of bestaande operators op tafel willen leggen voor een vergunning. Het lijkt onwaarschijnlijk dat een nieuwkomer op bijvoorbeeld de Duitse markt de miljardenbedragen zal willen betalen die Vodafone en KPN nu over hebben voor een entree. Natuurlijk hebben Mannesmann, Deutsche Telekom en E-Plus een enorme voorsprong, maar het verschil tussen nieuwbouw (infrastructuur plus licentie) en de betaalde aandelenprijzen is waarschijnlijk enorm.

Sommige analisten houden rekening met een sombere toekomst. Hoving van Arthur D. Little spreekt van het scenario bubble.boem (spreek uit bubble dot boem). Daarmee verwijst hij naar de vele Internetbedrijven die vooral dankzij de laatste vier karakters in hun bedrijfsnaam (.com) telkens opnieuw koersrecords breken. Die torenhoge aandelenkoersen kunnen inklappen.

Hoewel aanbieders van mobiele telefonie veel geld verdienen, iets wat veel Internetbedrijfjes nog lang niet doen, is een dergelijk somber scenario ook in deze branche niet uit te sluiten.

En wat dan? De beschikbare hoeveelheid kapitaal in de branche zal dramatisch slinken waardoor grootse dataplannen wellicht in de ijskast moeten. Imperiumbouwer Vodafone Airtouch zal blijven voortbestaan. Een eventuele overname van Mannesmann wordt immers betaald met aandelen. De bezitters daarvan zouden de ergste pijn voelen. Voor het kleine imperium dat KPN-bestuursvoorzitter Dik achterlaat, geldt ongeveer hetzelfde, tenzij het gevreesde scenario zich binnen een paar maanden voltrekt. Dan namelijk zou KPN niet de kans hebben zijn gedurfde lening voor de overname van E-Plus af te lossen met de oprengst van een beursgang van zijn mobiele telefoonbedrijf. Dan zijn de rentelasten op een lening van 13 miljard dollar loodzwaar.