ING put uit achterzakken verzekeringstak

Hoe gaat ING voor CCF betalen? Grotendeels uit de achterzak van de verzekeringspoot. Verkoop van het belang van ING van 5,31 procent in Aegon ligt voor de hand.

Het grootste bod in de Nederlandse geschiedenis doen en er kan geen schouderklopje van de aandeelhouder af. Dat miskende gevoel zal ING op dit moment hebben, nadat het financiële concern dit weekeinde een bod van maar liefst 10 miljard euro (22 miljard gulden) op CCF heeft gedaan. De reden: onzekerheid.

Na het snelle intrekken van het megabod door ING is de buitenwereld verstoken van nadere informatie. Niet alleen is onduidelijk of de Fransen komende donderdag toch zwichten voor een (hoger) bod, op het moment dat de raad van commissarissen bijeenkomt. De suggestie dat de Franse centrale bankier Jean-Claude Trichet een overname zou blokkeren heeft ING in elk geval naar het rijk der fabelen verwezen. Over de verdere kansen om de zesde bank van Frankrijk binnen te halen wil (en kan) ING niets zeggen.

Ook over de wijze van financieren hult het concern zich in stilzwijgen. Niet onbelangrijk voor de bestaande aandeelhouder omdat grote overnames bijna onvermijdelijk met aandelen worden betaald, met veelal een lagere winst per aandeel als gevolg. Zo haalde ING maar liefst 8 miljard gulden via aandelen uit de markt toen de Belgische BBL werd binnengehaald en werd slechts enkele honderden miljoenen in contanten betaald.

Dat zal nu niet gebeuren. Eerder dit jaar heeft ING aangegeven overnames ruwweg een derde te financieren met de uitgifte van aandelen, voor een derde met vreemd vermogen (leningen) en voor een derde met de verkoop van belangen in andere bedrijven. Dat laatste is vooral van verzekeringsdochter Nationale-Nederlanden afkomstig die (zie grafiek) in tal van Nederlandse beursfondsen grote belangen bezit. Het verzekerbedrijf, dat volgens analisten gebukt gaat onder `oversolvabiliteit' kan dus een deel van de belangen verkopen, en de opbrengst overhevelen naar het vermogen van het bankbedrijf. Zo beschikt ING over grote aandelenpakketten in branchegenoten als Fortis (15 procent), ABN Amro (16,6), ASR (19,9) en Aegon (5,31) die bij elkaar het prijskaartje van CCF al ver overtreffen.

Het meest in aanmerking voor de uitverkoop komen de aandelen van Aegon. Het pakket is op dit moment 3,3 miljard euro waard. Niet alleen de relatief hoge waardering van de verzekeraar is van belang: grootaandeelhouder Vereniging Aegon kan het pakket van ING zonder problemen - zonder tussenkomst van de beurs - overnemen. Daardoor blijven negatieve koersreacties voor Aegon uit en is een goede aandelenkoers voor ING verzekerd.

Verder is van belang dat het bod van ING CCF waardeert op 3,3 maal de boekwaarde. Er wordt dus een fors bedrag, zo'n 5,6 miljard euro van de 8 miljard euro die ING voor de resterende 80 procent in CCF uitgeeft, aan zogenaamde goodwill betaald. Goodwill is de `lucht' die wordt gekocht boven de daadwerkelijke bezittingen die in de boeken van het over te nemen bedrijf staan. Het is bij ING gebruik die goodwill in één keer af te schrijven op het eigen vermogen. Daarmee ontstaat een gat in het vermogen.

De 3,3 miljard uit de verkoop van het Aegon-pakket is op te vatten als een overheveling van `excessief' vermogen van de verzekeringspoot naar het vermogen van de bankpoot. Zo wordt het vermogensgat voor een flink deel gedicht. Bovendien kan een aandelenemissie ook zorgen voor de aanvulling van het eigen vermogen.

Analist B. van der Feen van Rabo Securities verwacht dat ING 15 tot 20 procent van het overnamebedrag zal financieren door de uitgifte van aandelen. Daarmee komt zo'n anderhalf miljard euro binnen, dat bij het eigen vermogen kan worden geteld. Volgens Van der Feen kan ook dat heel goed met een onderhandse plaatsing: de Zwitserse verzekeraar Swiss Life is een van de grootaandeelhouders van CCF, en zou er voor kunnen kiezen zijn aandeel in CCF te verkopen aan ING in ruil voor aandelen ING.

Zo is er nog ruim drie miljard euro nodig om de volledige overname te financieren, waarvan een klein deel nog moet worden gebruikt om het vermogen van ING weer te herstellen. Dat kan voor een deel met winstinhoudingen, en de rest wordt geleend. Een aanvullende mogelijkheid is volgens analisten de uitgifte van een speciaal type aandelen, financieringsprefs, in de Verenigde Staten. Het kapitaal dat daarmee wordt binnengehaald telt mee voor het eigen vermogen, zij het enkel van de Amerikaanse dochters van ING.

Zo bezien trekt ING het benodigde bedrag schijnbaar moeiteloos uit de achterzak van de verzekeringsdochters. Die rijkdom geeft ook de speculaties voeding dat het concern het bod op CCF verder kan verhogen. De 137,5 euro die dit weekeinde werd geboden per aandeel – 15 procent boven de koers van vrijdag – kan volgens D. van der Zande van effectenbank Stroeve nog wel naar de 145 euro, waarover in Parijs zelf al gesproken wordt. Een bod van 150 euro is volgens Van der Feen ook nog haalbaar. Betalen kan ING het altijd. Wat er ook gebeurt.