De `Zalm-spread' te lijf

Bijna alles zit minister Zalm van Financiën dit en volgend jaar mee. Alleen bij de rente op de staatsschuld zit het hem tegen.

De rente op tienjaars-staatsleningen wordt geraamd op gemiddeld 4,5 procent dit jaar; volgend jaar loopt de rente wat op, naar 4,75 procent. De werkelijkheid ziet er, zoals daar nu op de financiële markten over wordt gedacht, somberder uit. De rente op tienjarige staatsleningen was begin dit jaar nog extreem laag, onder de 3,8 procent. Dat maakte het minister Zalm mogelijk om een uiterst voordelige staatslening uit te schrijven met een looptijd van tien jaar en een rente van 3,75 procent.

Maar in de loop van dit jaar is de rente omhooggeschoten, tot meer dan 5,3 procent. Als dat zo blijft, zal het voorspelde gemiddelde van 4,5 procent in 1999 wel redelijk worden benaderd, maar is de projectie van 4,75 procent voor volgend jaar dus aan de lage kant.

Nu wordt de rente op staatsleningen bepaald op de financiële markten. Nederlands beleid kan dat niet beïnvloeden. Maar minister Zalm is niet helemaal onmachtig. Binnen de Monetaire Unie zijn er op de obligatiemarkt renteverschillen tussen de deelnemende landen. De Italiaanse overheid wordt door beleggers nu eenmaal beschouwd als een minder betrouwbare debiteur dan de Duitse. En dus betaalt Duitsland wat minder rente dan Italië.

Nederland had verwacht dit jaar, toen de Muntunie van start ging, tot het `Duitse' kamp te gaan behoren, maar dat is nogal tegengevallen. De rente op Nederlandse tienjaarsstaatsleningen ligt nu 0,18 procent boven het Duitse niveau, en dat is hoog. Dat renteverschil met Duitsland, de `spread', lijkt klein, maar is het niet. Over de 77 miljard gulden die in 1999 worden geleend, betekent het (gecorrigeerd voor de gemiddelde looptijd van staatsleningen) een extra, onnodige rentelast van ruim 100 miljoen gulden per jaar. Volgend jaar moet er voor 57 miljard worden geleend, en komt er nog eens voor ruim 80 miljoen gulden bij aan onnodig hoge rente.

De crux zit hem volgens Financiën in de verhandelbaarheid van Nederlandse staatsleningen. Duitse en Franse leningen zijn bijvoorbeeld veel groter en zijn voor beleggers makkelijker aan- en verkoopbaar. Dat maakt ze aantrekkelijker, en dus hoger in koers, waardoor de effectieve rente lager is.

Het beleid van Financiën was er al op gericht minder, maar grotere, nieuwe staatsleningen van zo'n 22 miljard gulden per stuk uit te schrijven, zodat ze meer op de Duitse gaan lijken. Bovendien is het departement al in 1998 begonnen met omruilen van minder grote, oudere leningen voor de moderne, grote leningen. Dat beleid heeft Zalm deze zomer geïntensiveerd.

In de Miljoenennota staat dat het aantal staatsleningen, dat in 1994 nog versnipperd vijftig bedroeg, volgend jaar nog maar 27 zal bedragen. Tegelijkertijd stijgt het aantal leningen dat 10 miljard euro of groter is, van één in 1998 tot vier in 1999 en zes in 2000.

Maar Duitse (en onder meer ook Franse) staatsobligaties hebben nóg iets dat Nederlandse leningen niet hebben: een levendige termijnhandel. Het besluit van beleggers om in of uit staatsleningen te stappen is een stuk eenvoudiger als ze dat via een termijncontract (een future) kunnen doen. De Duitse `bund-futures' zijn toonaangevend in Europa en domineren de richting van de fysieke obligatiemarkt.

Nederlandse staatsleningen vallen hooguit in Europese `mandjes' van staatsleningen waarop termijncontracten zijn gesloten. Wellicht dat het voor Financiën in de toekomst onontkoombaar wordt om de handel in termijncontracten op Nederlandse staatsleningen te bevorderen. Dat zou de `Zalm-spread' beduidend kunnen verminderen.