Belegger heeft op beurs nog steeds gelijk aan zijn zijde

Net als bij veel andere sociologische verschijnselen zijn er in beginsel twee manieren om naar de aandelenbeurzen te kijken. Van bovenaf, en vanaf de basis. Op de financiële markten heet dat top down en bottom up. De eerste visie op hoe de aandelenkoersen zich ontwikkelen wordt gehanteerd door de macro-economen bij centrale banken, internationale organisaties als het IMF, planbureau's en natuurlijk de bancaire wereld zelf. Zij bekijken het totaal aan `fundamentele' economische factoren: inflatie, economische groei, rente en productiviteits- en marge-ontwikkeling op nationaal en internationaal niveau.

Die fundamentele factoren geven reden voor enige ongerustheid: op basis van hogere inflatieverwachtingen en een groter beroep op de kapitaalmarkt door de private sector, is de langlopende rente op de euro-obligatiemarkt doorgestegen naar boven de 5 procent in Duitsland.

Het verschil met de korte-termijnrente, die de rentestructuur aangeeft in euroland, is nu op basis van Duitse staatsleningen en de interbancaire rente in Frankfurt, hoog opgelopen. Zo hoog dat een renteverhoging door de Europese centrale Bank dichterbij is gekomen. Tot nu toe gingen analisten er van uit dat dit niet voor het jaareinde zou gebeuren, maar dat is nu al het geval, zeker gezien de opleving van het Europese inflatiecijfer. Nederland rapporteerde gisteren zelfs een ongelooflijk hoge inflatie van 2,6 procent in augustus.

Vanaf de top is ook de onverwachte opleving te zien van de Japanse economie in het tweede kwartaal, het groeiende tempo van vooral de belangrijke Duitse economie, alsmede het voortsnellen van de Amerikaanse groei. In Groot-Brittannië werd deze week de ultieme consequentie verbonden aan de meevallende economische groei: de Bank of England verhoogde tot verbijstering van de markt de rente van 5 procent tot 5,25 procent. En of de Federal Reserve de Amerikaanse rente echt met rust laat in oktober, wanneer zij de eerstvolgende vergadering houdt, is lang niet zeker meer.

Top down begint het allemaal bij elkaar nogal te lijken op 1987: een sterk oplopende rente op de kapitaalmarkt, terwijl de aandelenkoersen tegen de klippen op blijven stijgen. Het IMF waarschuwde deze week dan ook voor een overwaardering op de aandelenbeurzen.

Er is alleen één probleem: bottom up moet er niets van hebben. Vanaf de basis zien analisten iets heel anders. Ze zien de individuele winstontwikkeling van de beursgenoteerde fondsen, ze zien hoe het landschap van concurrentie, productiviteit en fusiekoorts de waardering van aandelen positief beïnvloedt, ze zien de instroom van kapitaal naar de beurzen en de wanhoop waarmee institutionele beleggers hun kapitaal kwijt moeten op de beurs.

Opgeteld zijn al deze bottom up-gedachten al even overtuigd van de correcte waardering van aandelen op dit moment – zelfs bij de veranderde `fundamentele' omstandigheden. Wie zal er deze herfst gelijk krijgen, als de tradionele wankelmoedige periode op de beurzen aanbreekt? Top down heeft het gelijk aan zijn zijde van de common sense, maar wordt verweten traditioneel te denken en zich te weinig aan te trekken van de veranderde wetten van de `nieuwe economie'.

Bottom up kan worden verweten het geheel uit het oog te verliezen en enkel maar rechtvaardiging te zoeken van het opgeblazen koersniveau op de beurzen. Maar zij heeft in de praktijk, ondanks waarschuwingen over overwaardering die al sinds 1995 klinken, en ondanks diverse paniekgolven zoals die in oktober vorig jaar, telkens gelijk gekregen. Elke beursdip werd tot nu toe door de massa's van beleggers gezien als een mogelijkheid om goedkoop in te kopen, waardoor er een snel herstel van de beurzen intrad.

Blijft de verbeelding van de basis aan de macht, of wint de harde realiteit van de fundementele economie het straks? Met een AEX-index, die gisteren sloot op 591,67 punten – nog maar één procent onder zijn record - is de inzet hoog.